認知陷阱1：過度自信
“機關算盡太聰明，反害了卿卿性命”
如果評選世界上最聰明的投資團隊，長期資本管理公司（LTCM）是當之無愧的第一名。《財富》曾發表文章評論說，長期資本擁有全世界最高的IQ密度。
來看看長期資本擁有的IQ密度：
· 諾貝爾經濟學獎得主羅伯特·默頓（Robert Merton），加盟長期資本之前，先后執教于麻省理工學院斯隆管理學院和哈佛大學。他提出的著名的“默頓模型”被廣泛應用于各種風險資產及金融衍生產品的定價工作中，并為當今蓬勃發展的金融工程學奠定了基礎。
· 諾貝爾經濟學獎得主邁倫·斯科爾斯（Myron Scholes），著名的期權定價方程B-S公式的創建者。
· 戴維·馬林斯（David Mullins），美聯儲原副主席，曾被視為格林斯潘的繼任者。
· 其他人還有埃里克·羅森菲爾德（Eric Rosenfeld），畢業于麻省理工學院，后任哈佛商學院金融學副教授；威廉·克拉斯克爾（William Krasker），哈佛商學院教授；華人金融大牛黃奇輔，畢業于斯坦福大學，后執教于麻省理工學院、斯坦福大學和賓夕法尼亞大學；等等。
將這些“大神”攏到一起的是長期資本創始人約翰·梅里韋瑟（John Meriwether），一個被譽為能“點石成金”的“華爾街債務套利之父”，在創立長期資本之前，曾是華爾街大投行“所羅門兄弟”的副總裁。
這樣的陣容后面有沒有來者不好說，前無古人是肯定的。羅伯特·默頓曾經抱怨說，梅里韋瑟挖走了整整一代學術精英，沒想到后來自己也加入了長期資本。這樣的投資天團，戰績怎么樣呢？
一開始，長期資本可以說戰無不勝。長期資本的認購門檻是1 000萬美元，業績提成比例高達25%，比一般的對沖基金要高出5個百分點。然而，這樣的門檻不僅沒有嚇住投資者，反而還吸引了許多業界一流機構，美林、貝爾斯登、科威特投資局、臺灣銀行等都是長期資本的客戶。
長期資本的旗艦基金于1994年2月正式成立，募集規模為12.5億美元，是當時最大的對沖基金之一。在成立10個月后，該基金的投資回報率就達到20%，1995年其投資回報率是43%，1996年其投資回報率更是達到41%，當年的盈利就達到21億美元，遠超麥當勞在全球一年賣10億個漢堡包的利潤。更不可思議的是，長期資本的最大月回撤僅為2.9%，并且所有季度盈利都是正的。《經濟學人》評論說，長期資本把風險管理從博弈變成了科學。
可惜這只是故事的一半。在金融領域有個“定律”，賺錢的策略有效期都很短。原因是金融領域都是高智商的聰明人，一個策略一旦被發現管用，很快就會被別人模仿，跟風的人多了，這個策略也就失效了。長期資本也不能例外，由于效仿的人太多，到1997年，長期資本費后的回報率就跌到了17%。不得已，長期資本最終決定將27億美元退還給初始投資者。
然而這一決定卻埋下了長期資本潰敗的導火索。由于套利空間日益收窄，而27億美元已經退還給投資者，長期資本只好不斷提升組合的杠桿，從18倍提升到28倍，這意味著每一個點的波動將產生4 000萬美元的潛在盈虧。極端的時候，長期資本的杠桿率竟然達到了驚人的100倍！
擁有“超級大腦”的長期資本對自己的模型有“迷之自信”，他們認真計算了組合中每一筆交易的風險敞口，認為風險完全可控。比如，他們計算的1998年8月組合的每天最大可能虧損僅為3 500萬美元。然而，人算不如天算。當時正值亞洲金融危機，在8月21日當天，他們就損失了5.5億美元，截至8月底，他們當年虧損了19億美元，組合回撤達到了52%。9月，長期資本的收益繼續直線般墜落，9月10日虧損5.3億美元，11日虧損1.2億美元，14日5 500萬美元，15日8 700萬美元，16日1.2億美元，21日5.5億美元……
亞洲金融危機很快波及俄羅斯和巴西等國家。進入1998年之后，俄羅斯大量外資流出、外匯儲備幾乎干涸、石油價格暴跌了33%，股票市場8個月內跌了75%，短期利率飆升至200%。8月17日，俄羅斯突然發表聲明，他們不會考慮償還外國債務，盧布馬上就會貶值。也就是說，作為一個主權國家政府，俄羅斯政府竟然堂而皇之地宣告自己違約了，這給了長期資本致命的一擊。
短短150天，長期資本的資產凈值就下降了90%，僅余5億美元。兵敗如山倒，長期資本的虧錢速度比賺錢速度更快。百般無奈，梅里韋瑟只得向美聯儲求助。1998年9月23日，美聯儲破天荒地召集了各大金融機構的頭目，共同救助長期資本。為了防止系統性風險，美聯儲主導了長期資本的收購案，聯合了14家華爾街的銀行以36億美元收購了90%的股權。又過了2年，長期資本徹底被清算，投資史上最著名的豪華天團徹底退出歷史舞臺。1
“每個人都相信人終有一死，除了他自己”
長期資本敗在哪里？答案是過度自信。首先，他們對自己的理論和模型過度自信。默頓和斯科爾斯信奉市場有效理論，認為如果價格出現了偏差，市場一定會把它糾正過來，價差一定會收斂。長期資本的方法本質上就是利用高杠桿賺價格收斂的錢。在亞洲金融危機中，其他人避之不及，他們卻大舉殺入，正是因為信奉這樣的哲學。不料這時候人人都想賣出有風險的資產，有風險資產和無風險資產之間的價差越拉越大，他們的虧損也相應地越來越大。
其次，他們錯誤估計了俄羅斯政府的信用。他們怎么也沒有想到，作為主權國家的俄羅斯的政府會宣布違約。
長期資本的模型十分復雜，少有投資者能夠聽懂，有人戲稱他們的模型可能是用來造原子彈的。然而精密的模型卻無法測度人性，在極端情形下，人性的貪婪與恐懼輕松擊穿了他們的模型。他們也沒有正視自己的人性，過度自信與恐懼或貪婪一樣，都是投資的大敵。
芒格的一段評論可以說十分到位：“一個名叫長期資本的對沖基金最近因為對自己的杠桿交易模式過于自信而遭受了潰敗，雖然他們的主要成員平均智商都有160。聰明、勤奮工作的人們并不能在由于過分自信而導致的專業失敗中得到豁免。通常他們只是在自己選擇的更復雜的航行中觸礁，所依賴的無非是他們有更高的天賦和更好的方法這樣一種自我評價。”2
不光是長期資本管理公司，多數人都會犯過度自信的毛病。一項研究對受試者進行了膽固醇測試，數月后追蹤受試者對測試結果的記憶情況。測試結果表明，膽固醇偏高、最有可能患病的受試者記錯測試結果的概率最高。在他們的記憶中，測試結果比實際結果更好，也就是他們自認為比較健康，而實際情況要壞得多。3
心理學家發起的不同心理測試，反映出大同小異的結果：82%的司機認為自己的駕駛技術高于平均水平；84%的法國男人聲稱自己是高出平均水準的好伴侶；2 994個公司創始人認為自己創業成功的概率為70%，但他們卻認為別人創業成功的概率只有39%；甚至大多數吸煙者認為，他們染上與吸煙相關疾病的風險也要比別人小。我們的過度自信還表現在當我們取得成功的時候，往往相信這是來源于自己的能力；而失敗時，又往往把責任歸咎于運氣、環境或者他人。
簡而言之，每個人似乎都認為自己屬于統計數據以外的人，或者說是得到命運垂青的幸運兒。對此，18世紀英國詩人愛德華·楊格（Edward Young）諷刺道：“每個人都相信人終有一死，除了他自己。”亞當·斯密也曾寫過：“絕大多數人對自己的能力和對自己會交好運的愚蠢假設過分自負。”4然而真相是殘酷的。我們尊敬的芒格先生也是一位不留情面的“毒舌先生”，他曾辛辣點評：“生活中亙古不變的規律是，只有20%的人能躋身前五分之一。”
“欺人者自欺以欺人”
人為什么會過度自信呢？這可能要從人類的進化機制中尋找答案。試想我們那些處于叢林時代的先祖，刀耕火種，面對的是極其惡劣的生存環境，不但要躲避野火、洪水等自然災害，還要直面兇猛的野獸，甚至要獵殺野獸以獲取優質蛋白等生命元素。在這樣的環境下，沒有點勇氣自然是不行的。正是生存的本能鼓勵人類的先祖養成自信甚至是過度自信的性格。武松要不是有點過度自信（酒精在其中也發揮了作用），很難想象他敢徒手打老虎。而從發展的角度看，過度自信的人往往比實際上顯得更強壯和有實力，這也有利于在配偶競爭中勝出，從而增加基因繁衍的機會。我們觀察現實生活發現，自信的人的確比不自信的人能獲得更多的朋友以及更好的發展機遇。
著名進化生物學家羅伯特·特里弗斯說，“自欺”為人類精神生活核心中“令人嘆為觀止的矛盾”。過度自信正是自欺的一種。自我欺騙不僅僅是內向的、防御的，而且具有更多外向性和自我服務性。來看一下“懦夫游戲”，它的規則是兩個人相向驅車筆直急速而行，先轉向的一方告敗。如果在游戲中，一方拆掉方向盤并舉起方向盤向對手揮舞示意，同時加速向對方猛沖過去，對手看他視死如歸，一般都會先轉向，把勝利讓給對手。拆掉方向盤相當于限制了自己的選擇，這通常不是明智之舉。但是為什么在游戲中能夠奏效呢？經典決策理論認為：自我毀滅就其自身而言是毫無價值的，其價值在于讓其他參與者確信你想毀滅自我。在懦夫游戲中，你之所以獲勝，并非是因為你無法轉向，而是因為對手相信你無法轉向。換句話說，你想成功欺騙別人，就必須先自我欺騙，所謂“欺人者自欺以欺人”。5
這么看下來，自我欺騙竟是人類漫長進化史所帶來的一項精神遺產，某種程度上它是我們的生存本能甚至發展的秘訣。一項針對競技游泳運動員的研究顯示，懂得自我欺騙的運動員在重要賽事中往往表現更佳，應了中國古話“狹路相逢勇者勝”。
所以，不必將過度自信一棍子打死，因為這一基因密碼可以激發人類面對危險時的勇氣和對于未來的探索激情。這正是著名經濟學家約翰·梅納德·凱恩斯所提出的重要命題“動物精神”，在他看來，“我們之所以積極行動很大程度上靠的是瞬間的積極心態而不是以數字衡量的期望。無論這種樂觀是道德方面的還是經濟方面的。我們在樂觀心態的影響下所做的決定，其結果可能需要很長時間才能顯現出來，這種決定行為只能被看作是動物的精神的產物”。6
喜歡幻想并勇于行動的埃隆·馬斯克就是這樣的典型人物，他那看起來有些瘋狂的自信使他完成了許多常人無法想象的奇跡。芒格先生多數時間都在教導人們要保持理性，但是他也講過一句非常不一樣的話，他說，“千萬不要低估那些高估自己的人”。7
但是搞發明創造是一回事，做投資卻是另一回事。在投資中如果總是過度自信，遲早會被市場痛擊。
投資中的盲目自信損害財富的積累
接下來就讓我們來看一下過度自信可能對投資致富造成哪些副作用。
過度自信的人容易產生控制錯覺。
回想一下，我們在玩手游控制賽車方向的時候，其實用手操作就可以了，但是我們的身體也不自覺地向左或向右傾斜起來，似乎這樣就可以影響游戲里的車子方向。這就是“控制錯覺”，它最早是在1965年被發現的，實驗方式是一盞燈和一個手動開關。受試者可以操作那個開關，但實際上燈的明滅是隨機的，即使這樣，受試者也堅信是自己的操作在影響燈。
還有一個故事是說，每天上午快9點時，一個頭戴紅帽子的男人就會站在一座廣場上，瘋狂地將帽子揮來揮去。5分鐘后他又消失了。有一天一位警察走到他面前：“你到底在做什么？”男人答道：“我在驅趕長頸鹿。”警察反駁道：“這兒沒有長頸鹿。”男人答道：“沒錯，這正是因為我干活干得好。”8
我們一不小心就會掉入“控制錯覺”當中，在股市中也同樣如此。過度自信的傾向在投資者中表現得尤為強烈。與其他大多數人相比，投資者往往更能夸大自己的技能，更會否認機會、運氣的作用。他們會高估自己的知識水平，低估相關風險，就如長期資本管理公司那樣，以為可以通過模型完美地控制風險，這本質上也是一種控制錯覺。
過度自信在投資中的另一個典型體現是擇時。散戶一般都非常相信自己對時機的把握能力，他們在認為有機會時買進，稍有風吹草動就拋出，于是頻繁進出市場。殊不知，盲目的擇時行為不僅會打斷復利的累積，還會錯失創造收益的重要時間窗口。
美國著名投資家彼得·林奇發現，關鍵幾天往往可以成就或是摧毀整個投資計劃。在20世紀80年代股市上漲的5年中，股價每年的漲幅大約為26.3%，堅持長期持有的投資者資產會翻番，但其實這5年的大部分利潤是在1 276個交易日中的40個交易日中賺取的。如果在那40個交易日中你選擇空倉的話，你的年均收益率可能就會從26.3%降到4.3%。
拉斯洛·比里尼（Laszlo Birinyi）在其著作《交易大師》（Master Trader）中研究了一個更長的時段，他計算之后得出的結論是：倘若一位投資者堅守買入持有策略，于1900年將1美元投入道瓊斯工業平均指數，那么到2013年年初，這1美元將升值為290美元。然而，倘若該投資者錯過了每年中最好的5個交易日，那么到2013年，1美元投資的價值將不足1美分。
這些都是美股的數據，在“牛短熊長”的A股又如何呢？2002年1月1日至2019年11月30日間滬深300指數統計顯示，如果錯過漲幅最高的10個交易日，年復合收益率將從6.3%下降到1.8%。10個交易日在總計4 324個交易日中占比僅為0.23%，卻貢獻了71.4%的收益。如果換個算法，去掉漲幅最高的前20天，結果如何？年復合收益率竟變為了負數！
結論不言自明。股市創富的時間窗口并非時時打開，相反它如此微妙又如此短暫，如同曇花一現。所以，如果缺乏專業能力的保駕護航，擇時其實是一種相當危險的動作。“根據市場波動來賣股票的行為實質就是選時。選時者試圖預測短期市場波動和股價波動，并據此獲得盈利而退場。但是，沒有多少人可以用這種傻瓜都懂的方法真正賺到錢。如果真是這樣，那這個人早就成了億萬富翁，而不是比爾·蓋茨和沃倫·巴菲特了。”彼得·林奇總結：“人們還認為在市場調整的時候投資股票是非常危險的，但他們忘了，踏空同樣也是有風險的。”9
投資時過度自信的人還容易犯追高追漲的錯誤。這主要體現在牛市當中，每次牛市來臨，樂觀的人們就開始相信這一次將與過去不同，新的紀錄將被創造，于是在3 000點的時候遙望5 000點，5 000點到了又覺得股市會突破10 000點。牛市剛起步的時候，散戶一般還比較謙虛，還會咨詢一下專業人士的看法，但是一到牛市高潮的時候，散戶就搖身一變而成“股神”了，那時候他們就要開始向專業人士提供投資指導了，而這也被認為是牛市到頭的特征之一。
自信是一種美好的品質，適度的“盲目自信”有益于個人在事業上的成功甚至社會的整體進步。但這也要區分領域，在體育競賽、發明創造等方面，這種精神或許利大于弊，不過在像股市這種極為復雜的領域，過度自信恐怕不是什么好事，相反還是多一分謙卑為好。不然我們很可能落得一個《紅樓夢》中鳳姐那樣的下場：機關算盡太聰明，反害了卿卿性命。