第一節(jié)　中國散戶為什么不賺錢？

|文　孫振曦

在正式分享基金投資的經(jīng)驗和策略之前，我要稍微展開講一講的是，中國絕大部分個人投資者也就是散戶，在金融資產(chǎn)投資尤其是股市上，其實是不賺錢的。這里需要特別強調(diào)的是，大部分人不賺錢，不代表整個市場不賺錢。這中間有一個巨大的誤會，就是大家認(rèn)為中國的股市基本上常年不漲，而中國的樓市常年非常快地往上漲。

中國股市的主要綜合指數(shù)是上證指數(shù)，但上證指數(shù)其實不能完全體現(xiàn)中國上市公司股價的整體上漲程度。具體大家可以百度或者知乎搜索“上證指數(shù)+失真”等關(guān)鍵詞，已經(jīng)有非常多的科普內(nèi)容。簡單說，主要是因為石油、銀行等行業(yè)的少數(shù)大藍(lán)籌股票在整個指數(shù)編排中占據(jù)的權(quán)重過高，而這些股票在過去很多年里漲得并不多，導(dǎo)致看上去指數(shù)整體上表現(xiàn)不好；而實際上，很多新興產(chǎn)業(yè)的股票、中等規(guī)模的股票，在過去這些年里，漲幅是非常好的。排除指數(shù)失真的情況，拉到10年或者20年的長度去看，中國股市的年均漲幅其實并不差，比如代表小股票的創(chuàng)業(yè)板漲了1倍，代表超大型股票的上證50指數(shù)漲了84%（見表1-1）。

表1-1　中國股市不同指數(shù)漲跌情況（2010—2020年）

為什么大部分的人認(rèn)為在中國炒股不賺錢，至少遠(yuǎn)遠(yuǎn)比不上買房子呢？

第一是因為買房自帶杠桿，放大了財富效應(yīng)。在國內(nèi)買房，可以以三成首付按揭貸款，相當(dāng)于附帶了2.33倍杠桿[1]。即使是在限購限貸的政策下，在不同城市購買二套房，大多也只需要五至七成首付。舉例來說，買一套300萬元的房子，首付90萬元，那么房價只需要漲30%，就賺到了90萬元，等于首付的金額。而如果房價漲了1倍，則意味著你已經(jīng)用90萬元的首付賺到了300萬元，杠桿效應(yīng)可見一斑。

第二則是因為A股雖然長期走勢向上，但是中短期的波動太大，每過幾年就會來一波50%以上的跌幅，導(dǎo)致很多散戶買得貴、賣得虧，也就是俗稱“被割了韭菜”。買得貴、賣得虧，是散戶投資股市的兩大核心缺點，而機構(gòu)投資者或者專業(yè)人士在這兩點上雖然不見得能夠完全避免（因為牛市結(jié)束、市場大跌的時候，包括機構(gòu)和大戶在內(nèi)，一個都跑不了），但他們在大跌過程和大跌之后比散戶要處理得更好。所以，從投資結(jié)果來看，某種程度上A股市場是一個散戶虧錢、機構(gòu)賺錢的市場。

表1-2是2016年1月到2019年6月的A股市場散戶和機構(gòu)投資的回報數(shù)據(jù)。這張表非常明顯地體現(xiàn)了一點：在A股市場中，投資體量越大，回報越高。如表1-2所示，從2016年到2019年這3年中：投資規(guī)模在10萬元以下的散戶的總收益是-2457元，假設(shè)他們的投資金額均值是5萬元，那么收益率是-4.91%；當(dāng)投資規(guī)模增加到10萬元到50萬元之間，總收益為-6601元，假設(shè)他們投資金額的均值是30萬元，雖然虧損的絕對數(shù)額增加了，但是虧損率降低了，從4.91%縮小到了2.20%，已經(jīng)有了明顯的下降。同理，對投資規(guī)模在50萬元到300萬元之間、300萬元到1000萬元之間，以及1000萬元以上的賬戶做分析，你會發(fā)現(xiàn)同樣的情況依然存在。

表1-2　A股市場散戶和機構(gòu)投資的年化回報（2016年1月—2019年6月）

注：數(shù)據(jù)為2016年1月至2019年6月單個賬戶的年化水平。

資料來源：上海證券交易所。

所有的個人投資者，不論投資金額大小，在這3年里，都是虧錢的，但是體量越大，虧損越少。賬戶金額在1000萬元以上的散戶，虧損率已經(jīng)下降到了1%以內(nèi)。但和散戶形成鮮明對比的是，投資金額遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于個人的機構(gòu)投資者和公司法人投資者，在這3年里面則是賺錢的。

需要注意的是，從2016年到2019年，其實股市整體表現(xiàn)并不好，因為從2015年下半年開始，牛市結(jié)束，股市隨后開始了一個整體的、非常劇烈的下跌，也就是所謂的熊市。在這樣的熊市里，中國的機構(gòu)投資者仍然是賺錢的，而散戶整體是虧錢的。并且，資金量越大的散戶，虧錢的幅度越小；而資金量越小的散戶，虧損的程度越大。這個數(shù)據(jù)完美體現(xiàn)了上文所說的兩個結(jié)論：第一個是在中國股市上，散戶虧錢、機構(gòu)賺錢；第二個是體量越大，虧損越少，或者說是體量越大，賺得越多。

為什么會這樣呢？我從兩個維度對投資者進(jìn)行分類，幫助你來理解這個現(xiàn)象。第一個維度，你的投資風(fēng)格，即你是一個偏向進(jìn)攻的投資人，還是一個偏向防御的投資人。這里的進(jìn)攻是指投資更注重上漲帶來的回報，而防御則是指對風(fēng)險的偏好比較低，想盡可能減少損失。第二個維度，你的投資方法，即你是一個有投資邏輯體系的投資人，還是一個沒有投資邏輯體系的投資人。

如表1-3所示，根據(jù)投資風(fēng)格和投資方法兩個維度，我將投資人分成以下四種類型。

表1-3　投資者的四種分類

第一類，沒有投資邏輯體系的進(jìn)攻型投資人。這類投資人在股市上漲時，獲利可能會比較豐厚，但在下跌的時候也會損失慘重。

第二類，有投資邏輯體系的進(jìn)攻型投資人。這類投資人不僅在股市上漲時會獲利豐厚，在股市下跌時損失也會比第一類投資人少很多。

第三類，沒有投資邏輯體系的防御型投資人。這類投資人在股市下跌時損失不多，但在股市上漲時收益也不會很好。

第四類，有投資邏輯體系的防御型投資人，這類投資人在股市下跌時基本不會損失太多，在股市上漲時獲利也會比較豐厚，雖然比不上第一類和第二類進(jìn)攻型投資人，但肯定比第三類投資人要好。

對照前文所說的情況，機構(gòu)和大型散戶是有投資邏輯體系的人，他們當(dāng)中也分為進(jìn)攻型和防御型，例如有些基金是偏進(jìn)攻型的，有些基金則是偏防御型的，但總體來說，機構(gòu)和大型散戶在投資市場上的表現(xiàn)比普通散戶要好。而普通散戶不管是偏進(jìn)攻型還是偏防御型，大部分情況下他們的投資邏輯體系，相比機構(gòu)和大型散戶其實是不完整的。由此帶來的結(jié)果是，投資回報更多來自運氣因素。

這里所說的專業(yè)投資人，或者說有投資邏輯體系的大型散戶，以及機構(gòu)投資者，他們的專業(yè)性、投資邏輯體系體現(xiàn)在以下兩個方面。

一方面是對市場基本面的研究，也就是某只股票到底是好還是不好。比如某專業(yè)投資者要投資一家公司的股票，那么他可能要去做各種各樣的調(diào)研，然后對公司的整體業(yè)務(wù)邏輯、業(yè)務(wù)表現(xiàn)、公司利潤的來源、股價上漲的邏輯等都會有非常清楚的了解。而絕大部分散戶是并不了解這些內(nèi)容的。當(dāng)然，并不是說做了這些功課之后，投資這家公司就一定能夠賺錢。但如果你不做這些功課，那么很顯然，你在跟那些做了功課的人競爭的時候，肯定是處于劣勢的。因為做了功課的投資者，無論是在投資的信心、估值的準(zhǔn)確性還是在其他方面，肯定要比沒有做功課的人更好。

另一方面則是對市場的敏銳程度和對操作技術(shù)的把控。相較于普通散戶，有投資邏輯體系的投資者，包括機構(gòu)對時機的判斷會更好。我有朋友管理了一個小型的私募機構(gòu)，他們在股市中的操作邏輯就是大部分時候和散戶反向操作。他們建立了一個指標(biāo)，去分析某個交易日的某一只股票，是散戶買得多，還是機構(gòu)買得多。如果散戶買得多，他們就賣；如果散戶買得少，他們就買。

所以有炒股經(jīng)驗的人可能經(jīng)常會發(fā)現(xiàn)一個現(xiàn)象，那就是股票賣了之后就漲，買了之后就跌，然后在這種頻繁追漲殺跌的過程中，被割掉了一筆又一筆的利潤，甚至連本金也會虧損。這是因為很多人能夠看到你的底牌，這不是作弊，而是他掌握了比你更多的信息。我們大部分人看到的成交量是一個總的成交量，而他們可以把成交量分成機構(gòu)和散戶，再依據(jù)散戶的成交量來做反向操作。只要是技術(shù)還可以的機構(gòu)，基本上可以把總價壓得比較低，然后通過不停地反復(fù)進(jìn)出，不斷把成本拉下來，而散戶則永遠(yuǎn)買在高位，然后以比較低的價格虧損賣出。買得高賣得低，時間一長，散戶的綜合成本總是非常高的。所以即使市場行情總體上是震蕩上漲，指數(shù)漲了不少，但很多散戶其實并沒有賺錢，原因就是兩條：第一買得貴；第二賣得低，或者賣虧了。而近年來，中國的機構(gòu)投資者水平在不斷提升，他們的進(jìn)步要比散戶的進(jìn)步快得多，所以散戶跟機構(gòu)投資者之間的差距越來越大。

總結(jié)一下，中國股市散戶不賺錢的原因其實很簡單，因為中國的散戶在投資人分類里面是屬于沒有投資邏輯體系的這一類；在投資行為上，散戶大部分時候是跟著本能走，隨大流。而機構(gòu)投資者或者少數(shù)的專業(yè)級散戶，則在投資上越來越專業(yè)、在投資邏輯體系上越來越完整，和普通散戶之間的差距越拉越大，形成了降維式打擊。

正因為機構(gòu)跟散戶的差距會越來越大，所以散戶在金融投資上，尤其在股市中，需要做一個選擇：要么自己成為一個有投資邏輯投資體系的人，要么就去選擇有投資邏輯體系的一類人來幫你打理資產(chǎn)。你可以注重進(jìn)攻、注重收益率，也可以注重防御、注重風(fēng)險；你可以是價值投資，聚焦在長期投資回報上，也可以是趨勢投資，依賴對其他人情緒的判斷來賺錢。總而言之，你要有一套屬于自己的投資邏輯體系，或者說找到一套適合自己的投資邏輯體系。而讓別人來幫你打理資產(chǎn)，這其中的關(guān)鍵就在于如何找到真正有投資邏輯體系的人，即基金經(jīng)理，以及如何通過他們來實現(xiàn)自己的財富增長。