前言

中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)2006年頒布的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，新增加了以定向增發(fā)作為股權(quán)再融資方式。該規(guī)定實(shí)施后上市公司股權(quán)再融資從偏好配股融資和公開(kāi)增發(fā)融資轉(zhuǎn)向定向增發(fā)融資。2006—2012年，從上市公司再融資方式選擇的對(duì)比分析發(fā)現(xiàn)，定向增發(fā)融資額占股權(quán)再融資總額的比例平均為80.5%，其中2012年定向增發(fā)融資額為3357.8億元（股權(quán)再融資總額為3617.2億元），占股權(quán)再融資總額的比例高達(dá)93%，而公開(kāi)增發(fā)和配股融資額所占比例均小于5%。定向增發(fā)儼然已經(jīng)成為上市公司股權(quán)再融資的主要方式。

我國(guó)從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)過(guò)渡到市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，現(xiàn)在雖然已初步建立了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，但并不完善，仍然存在一些問(wèn)題，如社會(huì)資源的分配由政府主導(dǎo)。企業(yè)作為經(jīng)濟(jì)的微觀基礎(chǔ)，分享社會(huì)資源、創(chuàng)造社會(huì)價(jià)值，必然與政府存在多方面的聯(lián)系。由于企業(yè)需要的資源一部分由政府控制，因此就需要與政府產(chǎn)生互動(dòng)，通過(guò)與政府建立關(guān)系可以更好地幫助企業(yè)獲得政府分配的資源。而政府方面，也可以通過(guò)企業(yè)調(diào)節(jié)整體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展水平。在資源獲取方面，國(guó)有企業(yè)較民營(yíng)企業(yè)具有一定的優(yōu)勢(shì)，能否獲得所需的經(jīng)濟(jì)資源將直接決定企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力，處于資源弱勢(shì)的民營(yíng)企業(yè)可以通過(guò)建立政府關(guān)系彌補(bǔ)這方面的劣勢(shì)。作為股權(quán)再融資主要方式的定向增發(fā)，也將受到公司政治關(guān)聯(lián)的影響。本書主要研究了政治關(guān)聯(lián)對(duì)定向增發(fā)融資決策、宣告效應(yīng)以及定向增發(fā)后的投資效率和企業(yè)長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的影響。

本書的研究貢獻(xiàn)主要有以下幾個(gè)方面：①豐富定向增發(fā)領(lǐng)域的研究范疇，從政治關(guān)聯(lián)角度提供研究結(jié)果。立足于中國(guó)特殊的制度背景，考察政治關(guān)聯(lián)對(duì)定向增發(fā)融資的影響。本書從政治關(guān)聯(lián)的角度研究上市公司定向增發(fā)的發(fā)行對(duì)象選擇、短期宣告效應(yīng)、投資效率及長(zhǎng)期市場(chǎng)表現(xiàn)，更深入地了解我國(guó)上市公司定向增發(fā)融資行為，從這一視角研究，拓展了定向增發(fā)的研究?jī)?nèi)容。②拓展政治關(guān)聯(lián)理論的研究視野，檢驗(yàn)政治關(guān)聯(lián)與定向增發(fā)融資的關(guān)系。探討政治關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)定向增發(fā)的作用機(jī)理及影響路徑，可以更深入地理解政治關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)融資的影響。將研究范圍延伸到定向增發(fā)，這種極度受到追捧的股權(quán)再融資方式，豐富了政治關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)影響的研究。

本書研究發(fā)現(xiàn)，民營(yíng)企業(yè)政治關(guān)聯(lián)的建立從短期效應(yīng)和長(zhǎng)期表現(xiàn)來(lái)看，均會(huì)對(duì)公司產(chǎn)生有利的影響，體現(xiàn)了政治關(guān)聯(lián)對(duì)民營(yíng)企業(yè)的幫助作用和正面影響。書中得到的主要結(jié)論如下。

（1）在政治關(guān)聯(lián)與定向增發(fā)融資決策的關(guān)系研究中，政治關(guān)聯(lián)與證監(jiān)會(huì)審核變量顯著正相關(guān)，表明存在政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)更容易通過(guò)證監(jiān)會(huì)的審核。存在中央政府政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)與證監(jiān)會(huì)關(guān)系更緊密，更容易通過(guò)審核，而地方政府政治關(guān)聯(lián)在審核階段的作用相對(duì)較弱。存在政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)在進(jìn)行定向增發(fā)時(shí)，大股東采用現(xiàn)金方式參與認(rèn)購(gòu)，表明其對(duì)企業(yè)看好。中央政府政治關(guān)聯(lián)變量與大股東認(rèn)購(gòu)顯著正相關(guān)，表明存在中央政府政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)選擇定向增發(fā)時(shí)，大股東與關(guān)聯(lián)股東會(huì)更多參與認(rèn)購(gòu)股份，中央政府政治關(guān)聯(lián)變量與融資規(guī)模顯著正相關(guān)，表明存在中央政府政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)能夠獲得更大的融資規(guī)模。研究結(jié)果顯示，存在政治關(guān)聯(lián)的民營(yíng)企業(yè)更容易通過(guò)證監(jiān)會(huì)審核，但想要獲得更大的融資規(guī)模，就需要與證監(jiān)會(huì)存在更緊密的關(guān)系，其中存在中央政府政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)與證監(jiān)會(huì)存在更加緊密的關(guān)系，因此能獲得較大規(guī)模的融資。

（2）在政治關(guān)聯(lián)與定向增發(fā)短期宣告效應(yīng)的研究中，政治關(guān)聯(lián)和定向增發(fā)短期宣告效應(yīng)顯著正相關(guān)，表明存在政治關(guān)聯(lián)的公司在進(jìn)行定向增發(fā)時(shí)，市場(chǎng)有積極的反應(yīng)。企業(yè)家的政治身份同時(shí)也在一定程度上反映了民營(yíng)企業(yè)的規(guī)模與實(shí)力，發(fā)揮了信號(hào)傳遞的功能，有政治關(guān)聯(lián)的公司定向增發(fā)的宣告效應(yīng)好于無(wú)政治關(guān)聯(lián)的公司。中央政府政治關(guān)聯(lián)與定向增發(fā)短期宣告效應(yīng)顯著正相關(guān)，表明存在中央政府政治關(guān)聯(lián)定向增發(fā)向市場(chǎng)傳遞的信息，是投資者認(rèn)可的利好消息，民營(yíng)企業(yè)建立政治關(guān)聯(lián)是對(duì)企業(yè)有利的。

（3）在政治關(guān)聯(lián)與定向增發(fā)后投資效率的研究中，政治關(guān)聯(lián)與定向增發(fā)后過(guò)度投資顯著負(fù)相關(guān)，表明在定向增發(fā)的公司中，政治關(guān)聯(lián)可以抑制企業(yè)過(guò)度投資，減少企業(yè)非效率行為。建立政治關(guān)聯(lián)的民營(yíng)企業(yè)，在定向增發(fā)融資決策中募集資金投資更加高效，企業(yè)本身能夠更好地識(shí)別投資機(jī)會(huì)。企業(yè)采用定向增發(fā)融資時(shí)，定向增發(fā)公司投資不足問(wèn)題并不明顯，政治關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)投資不足的影響不顯著。在中央政府政治關(guān)聯(lián)與地方政府政治關(guān)聯(lián)對(duì)定向增發(fā)后公司投資的回歸結(jié)果中，中央政府政治關(guān)聯(lián)對(duì)定向增發(fā)后過(guò)度投資有顯著的抑制作用，地方政府政治關(guān)聯(lián)不影響企業(yè)過(guò)度投資。

（4）在政治關(guān)聯(lián)與定向增發(fā)長(zhǎng)期業(yè)績(jī)及長(zhǎng)期市場(chǎng)表現(xiàn)的研究中，政治關(guān)聯(lián)與定向增發(fā)后三年的平均總資產(chǎn)收益率和凈資產(chǎn)收益率顯著正相關(guān)，這說(shuō)明存在政治關(guān)聯(lián)的公司定向增發(fā)后的業(yè)績(jī)好于無(wú)政治關(guān)聯(lián)的公司。考察政治關(guān)聯(lián)對(duì)定向增發(fā)購(gòu)買持有超額收益的影響，將有無(wú)政治關(guān)聯(lián)的兩組定向增發(fā)持有超額收益率進(jìn)行差異分析，在持有期分別為6個(gè)月、9個(gè)月、12個(gè)月和36個(gè)月中存在政治關(guān)聯(lián)的公司定向增發(fā)的BHAR均顯著大于無(wú)政治關(guān)聯(lián)的定向增發(fā)公司。根據(jù)Fama-French三因素計(jì)算定向增發(fā)累積超額收益（CAR），政治關(guān)聯(lián)的公司在定向增發(fā)后36個(gè)月的平均月超額收益率為0.65%，36個(gè)月的累計(jì)超額收益率為26.22%，無(wú)政治關(guān)聯(lián)的定向增發(fā)組合不存在顯著的超額收益。因此，利用日歷時(shí)間組合方法計(jì)算出存在政治關(guān)聯(lián)的定向增發(fā)后36個(gè)月累計(jì)超額收益率顯著為正，好于無(wú)政治關(guān)聯(lián)的定向增發(fā)公司。