回撤

談到趨勢跟蹤，那就不得不提回撤。回撤期指的是在一段投資中虧損的那段時間。根據定義，回撤比例指在一段時間內從資產凈值的峰值到最低點之間減少的百分比。回撤出現在資產開始下跌一直到創新高的這一段時間里——從時間上看，這也就意味著回撤期包括了從波峰到波谷的這段時間，同時還有從谷底達到新峰值的這段時間（恢復期）。¹⁶

舉個例子，如果你現在的凈值是10萬美元，后來跌到5萬美元，對應的回撤比例就是50%。這個時候，也可以說你的資產凈值下跌了50%。此時的回撤對應的就是你賬戶中資產的減少。無論你是買入還是持有，都可能會面臨回撤。但趨勢跟蹤策略最大的不同之處在于，它內置了交易退出的策略。許多投資者和管理機構已把回撤當作貶義詞，那些公募基金是在想方設法粉飾他們真實的回撤。

有這樣一種來自鄧恩資本的說法：

投資者應該意識到波動性是交易所固有的屬性。波動性存在于任何交易系統之中，使用任何策略進行交易的投資者，都會和我們一樣承受波動。在過去40多年的交易中，我們的歷史收益率出現過8次超過25%的嚴重跌幅。在第8次的時候，我們的虧損幾乎有40%，這一次下跌從1999年9月一直持續到2000年9月。但這次虧損的錢在2000年結束前的3個月全都賺回來了。在公司歷史上出現過的最大回撤曾長達4個月，一直到1976年2月才結束，虧損超過52%。（當然后來鄧恩在2007年還出現了高達57%的回撤，一直到2016年7月才再創凈值新高。）客戶應該對未來出現類似或者更壞的情形有心理準備。如果沒有能力應對這樣大的損失，那么也就不會有機會重新賺回收益。¹⁸

如果你不理解鄧恩的投資哲學，就算看了他們40年來的耀眼戰績，你恐怕也不敢把錢投資給他們。在圖3-1中我將向你展示鄧恩資本過去的歷史回撤數據；在第2章中我曾向你展示過這張圖，但第2章中我們主要關注的是收益而非回撤。

資料來源：鄧恩資產管理公司

請把圖3-1中的波峰和波谷之間都想象成裝滿水的樣子。現在請你把一張紙放在圖上，然后慢慢滑動這張紙，直到整張圖完整展現出來為止。在這個過程中，想象你有一大筆錢投資在這只基金上。在移動這張紙的時候，你的感覺如何？你可以接受多久的資金下潛？你可以在“水下”憋多久？從什么時候開始，你會拿出計算器，算算要是當初把錢放在銀行里能少虧多少？你是不是會在心里思忖，虧的錢都夠度一次假、買一輛汽車、買一座房子，甚至解決一個小國的饑荒了？

對于眼光長遠的投資者來說，上面這條回撤曲線（見圖3-1）是完全可以接受的，因為從長期來看，絕對收益是可觀的。但對很多人來說，接受損失并不容易。當我們討論回撤的時候，就不可避免地要討論回撤的恢復期，也就是要花多長時間才能重新回到大跌之前的凈值。從歷史數據來看，趨勢跟蹤者很快就能把錢賺回來。

話雖如此，但“先賠錢再賺回來”這個問題不容小覷：倘若你最開始有100美元，然后下跌到了50美元，此時你已經出現了50%的回撤。那你要賺多少才能挽回虧損呢？要100%（見表3-2）。沒錯，當回撤50%的時候，你需要賺100%才能回到不虧本的臨界點。注意，在你的下跌幅度增加的時候（見表3-2），回到臨界點所需要的收益率攀升得更高。趨勢跟蹤者的腦子里必然有這張表格中的數字。

大衛·哈丁說：

在期貨行業，衡量歷史業績和策略風險程度的關鍵指標就是回撤比例，也就是凈值從最高點跌落了多少。在商品期貨委員會的強制性報告規定之下，期貨從業者不得不披露他們總想隱瞞的“最大回撤值”。回撤作為歷史業績的一種描述方法，有相當關鍵的意義：那就是它至少確確實實反映了一些實況，又不像波動率指標那樣抽象。它代表的就是基金經理曾虧過多少，或者換種說法，代表了投資者把錢交給基金經理可能遇到的損失有多少。基金經理有義務披露最大歷史回撤，這一記錄應該永遠跟隨他們的職業生涯。²¹

如果你理解了絕對收益的一整套邏輯，那么也就不會太擔心出現回撤了。

需要注意的是，你不可能避免在極端風險事件中出現的下跌。在錯誤的時間感到恐懼是很糟糕的。一位交易者就講了這樣一個例子：“我有一次給一位客戶開了賬戶。當時他的賬戶凈值跌了10%～12%，我向對方解釋了這次回撤以及我們對于損失的預期。但就在這時，賬戶凈值突然又下跌了20%，他再也坐不住了。他最終銷了賬戶，他之所以這么做，就是因為無法承受損失所帶來的痛苦。但后來我模擬了他賬戶的持倉，令我惋惜的是，要是當時他不退出就好了。”

他還補充道：“最終的結果是，他清倉之后兩天該資產就漲回去了。如果他當初繼續持有的話，就能比平倉的點位多賺121.1%，比他最初投入的資金也能多71.6%（這可是在2008年金融危機的時候）。我一直記得富達麥哲倫基金的基金經理彼得·林奇（Peter Lynch）的一段話，他談到在他成功的交易背后，仍然有50%的投資者在他的基金上賠了錢。他講述了其中的原因——大部分投資者都會在錯誤的時間撤資。他們投資太過意氣用事，見到回撤就避而遠之，沒有把回撤當成交易過程中必然會出現的正常現象。”

有趣的是，還有另外一種對回撤的看法，這是少數人的看法。當你在看趨勢跟蹤的業績數據時，比如看的是比爾·鄧恩的交易記錄，你一定會注意到他們的交易在很多時候都比其他公司好得多。

有些客戶在觀察了公司的業績圖表之后，就故意在基金下跌的時候買入。因為如果鄧恩的基金下跌了30%，并且你從歷史數據中知道他們能從下跌中快速恢復，那當然就要在基金“打折”的時候抓緊買入。這種做法也被稱為凈值曲線交易。湯姆·巴索就說過：

我從來沒有遇見過哪個交易者在基金凈值下跌的時候不趁機趕緊買入的，那些系統交易者尤其如此。但是，投資者通常不會在這個時候買入，但實際上這么做才是最符合邏輯的……那為什么投資者不愿意在回撤的時候投資呢？我認為問題的關鍵就藏在投資者面對下跌時的心理變化之中。人們很容易把最近三個月的負收益映射到以后，他們會想“以現在的情況，我再虧多久就會虧掉50%甚至全部的錢？”他們只看見了不好的一面，認為壞事在未來將一成不變，卻沒有看到這是賺得收益的機會。²⁴

趨勢跟蹤者不僅告訴他們的客戶要在回撤期間買入，而且他們以身作則，自己就會在此期間買入自己的基金。我知道很多趨勢跟蹤基金的員工，都很樂意在基金下跌的時候買入，因為這時候買基金最合算。

任何交易方式都會有回撤。其他一些華爾街大名鼎鼎的投資者在2008年也度過了一段艱難時光，但幸運的是他們卻并沒有像趨勢跟蹤者那樣招致罵名：

?沃倫·巴菲特（伯克希爾-哈撒韋）：-43%

?肯·希伯納（CMG Focus Fund）：-56%

?哈里·蘭格（富達麥哲倫基金）：-59%

?比爾·米勒（美盛價值基金）：-50%

?肯·格里芬（城堡投資集團）：-44%

?卡爾·伊坎（伊坎證券）：-81%

?T. 布恩·皮肯斯：虧損20億美元

?柯克·克科里安：在福特單只股票上虧損6.93億美元

無論你用什么方式進行交易，最重要的是你從下跌中恢復過來重新賺到錢的速度有多快。