第一部分 理論分析

1 緒論

1.1 研究背景及意義

1.1.1 立題背景

我國信托行業自1979年復業以來，歷經坎坷，頑強生存，競爭發展，至2014年底已經成為我國資產管理行業中的第二大行業。清晰認識信托行業取得的成績、存在的問題、發展的潛力，是研究信托行業流動性風險管理系統的前提。

（1）信托行業取得的成績。信托公司保持了較好的行業增值趨勢，表現在：

一是踐行了自身的價值理念。2014年共支付投資者收益4831億元，拓寬了合格投資人在資產和財富管理市場的選擇空間，在民間資金和實體經濟之間搭建了資金運用的橋梁。

二是有力地支持了實體經濟的發展。2014年13萬億元資產管理規模中，有9萬多億元投向實體經濟，深度鏈接了實體經濟產業鏈條，豐富了社會主義市場經濟體系，促進了多層次資本市場運作結構的形成。

三是行業競爭能力增強。2014年信托行業的增長保持在20%以上，在金融行業中形成了較強的競爭力。在新常態經濟背景下，信托公司積極應對，轉型升級，主動嵌入新環境，適應新變化，信托功能的多樣性得到體現，信托結構得到進一步優化。

（2）信托行業存在的問題。在信托行業快速發展中，累積的風險和矛盾不斷顯現：

一是風險項目資金比例呈現增長趨勢。信托風險資產在2014年中達到了高位，2014年底下降到781億元，風險項目資金占比0.55%。盡管它低于同期銀行等同業的不良資產率，但信托行業前期粗放經營中的風險累積已明顯暴露，與之密切關聯的流動性風險管理備受關注。

二是剛性兌付下的隱性擔保遲遲無法打破。信托行業私募性質與剛性兌付下的矛盾日益突出，資金來源端與資金運用端的風險對沖體系建設滯后，基于對聲譽風險的考慮，我國信托行業的可持續發展存在較大的羈絆。

三是合規條件下資本金的制約。這是大資管時代我國很多信托機構都面臨的共同問題。盡管在2014年有24家機構增資和變更股權，16家凈增加資本290億元，但與行業快速發展的匹配仍有很大的差距，這是導致支付風險向流動性風險轉變的一個重要因素。

四是同業風險傳遞。信托行業的業務關系已經越來越深入地嵌套到同業的發展體系中，風險的同業傳遞已經難以規避，金融行業的風險累積通過業務往來發生的風險傳遞會導致信托行業風險進一步擴散與升級。

（3）信托行業發展潛力。信托行業的轉型升級、創新發展成為行業發展的方向。

一是新常態經濟下行業發展重點得到及時調整。目前，整體經濟形勢趨緊，體制改革不斷深化，利率市場化進程加快，企業融資渠道仍然狹窄。信托行業在此背景下放緩了高速增長的勢頭，逐步轉換增長方式，向提升管理能力和經濟效率轉變。

大資產管理背景下，金融功能加快融合，信托公司面臨的不僅有業務領域的競爭，也有風險控制領域的挑戰。在轉型、創新、升級的探索過程中，工作重點集中到防控風險、夯實基礎上來，對行業整體的風險抵御能力提出了新的要求。

二是金融全球化、創新化的趨勢使得信托機構“危”和“機”并存。全球范圍的資本流動性變化不僅影響中國金融體系的穩定性，而且使得市場的金融風險更加復雜。以流動性風險為例，流動性過剩與流動性不足之間頻繁轉換，通過資產價格、國際貿易等渠道擴大了影響范圍，由國外金融體系轉嫁到國內機構的風險不確定性正在累積，金融機構之間對資源的爭奪將更加激烈。信托行業作為金融鏈條上的一環，在分享國際新興市場紅利的同時，勢必面臨更大的流動性風險管理壓力。

流動性是金融行業最為直接的一種資源，也是風險顯現的最為直接的來源和最明顯的特征。中國信托行業的流動性特性深植于68家信托公司的成長過程中，管理流程的制定是由信托行業自身行業屬性、不同信托公司股東背景、主業特征、現有風險控制手段等諸多因素決定的。

事實上，就制度層面而言，信托公司是不存在流動性風險的，集合信托在資金投向上已經完成了與項目的對接，在信托公司合規合法經營的前提下，在項目自身運作流程中是無法產生流動性風險的。目前的信托流動性風險產生于產品設計過程中的合同約束，例如貨幣類基金在投放過程中的流動性支持等。針對信托回歸權益類投資，金融產品設計趨于復雜等多重風險因素，信托機構應盡早開展流動性風險的獨立研究。

1.1.2 理論意義

針對信托公司流動性風險管理前期研究成果較少的現狀，本研究試圖在理論上實現以下兩個目標：一是辨析信托制度、信托理財方式脆弱性和剛性兌付三者之間的關系，指明信托行業流動性風險的獨特性，從而確立信托行業流動性風險作為單獨研究對象的理論地位；二是基于流動性風險的特殊性，以計量思想為靈魂，構建信托行業流動性風險防范體系。

第一，流動性風險是信托行業漸進式制度變遷的獨特產物，對信托機構流動性風險的研究一定要植根在其特殊性上，而不是對銀行等其他金融機構風險管理手段的簡單借鑒。對信托流動性風險特性的分析是本書的根基。

本書從理論上系統研究信托行業流動性風險的概念、特征和形成機制。信托機構的流動性風險取決于外部的制度層面和內部的自身行為。信托的理財方式具有脆弱性，在制度層面無流動性風險，剛性兌付以非正式制度形式突破了信托制度對信托機構風險邊界的界定，將流動性風險的管理責任強加給信托公司；而信托公司內部的自身意識、組織制度、支撐體系建設等行為決定了流動性風險管理的現狀。

明確信托公司流動性風險的生成機制對于進一步理解、深化信托行業風險理論研究，指導實踐活動具有重要意義。

第二，從系統的角度，對信托流動性風險防范體系的構建進行了大膽的嘗試。目前信托行業具有針對性的流動性風險防范體系尚未成型。一方面，對信托流動性風險本質的清晰定位是流動性風險防范體系構建的前提；另一方面，信托轉型升級使得流動性風險管理日趨復雜：業務板塊的多元化、交易對手的多樣化、產品設計的非標準化、自主創新的常態化，都使得信托行業的流動性風險管理必須自創新路，無法從銀行等其他金融機構直接照搬。

基于以上認識，本書以計量模式為基本管理手段，研究內容包括：一是體系構建，設計指標體系、限額管理、壓力測試和應急預案四個部分；二是設計測量指標和統計模型，結合信托機構實際情況和未來業務發展，通過模型設計實現流動性風險管控模塊功能，給出落地實施方法。

在理論層面，本研究以信托機構流動性風險特性為出發點，以設計和實施具有計量思想的流動性風險防范體系為目的，兼顧系統性、前瞻性、開放性的特點。希望該體系的構建能夠有力地推進現代計量思想在信托行業風險研究領域中的運用，為未來進一步精細化管控信托行業的流動性風險做好鋪墊。

1.1.3 現實意義

風險管理是一項系統性工程，高效的流動性風險管理在信托機構運營中可以發揮以下現實作用：

第一，提升信托公司運營能力。信托公司的流動性風險管理涉及公司管理的各個環節，兼備綜合性風險管理特性。因此，無效的流動性風險管理將使信托公司喪失運營能力。

通過完善的流動性風險計量、評估、預警等環節，決策層盡可能預見潛在風險的來源渠道，增強風險評估的準確性，提升風險控制的能動性，制定正確的控制措施，有效規避、化解流動性風險對機構的負面影響。

對流動性風險體系的全面認識能夠使信托機構有的放矢，有針對性地進行資源投入，控制風險的關鍵環節，強化風險控制的薄弱環節，為公司創造穩定的運營環境。同時，對流動性風險的正確評估有助于管理層形成統一的風險防范認識，協調執行層防范行為的一致性，降低風險防范成本。

第二，創造安全的經營環境。流動性風險管理為公司業務的操作層面創造安全、高效的經營環境，通過標準化、透明化、簡單化、易用化的流程設計將風險管理思想落實到實踐中?？茖W的操作流程可以強化信托公司風險管理文化，增強相關崗位工作人員風險防范意識，提高業務人員的風險防范能力，保持部門和員工對流程的有效監督。

流動性風險管理的效果回饋、評估是信托公司提高自我風險管控能力的重要舉措，可以消除員工對于風險契約的淡化心理，鞏固員工的心理防線。流動性風險管理明確了相關風險事件的主體，清晰劃定了不同層面風險管理人員的責任與義務，通過流程設計提高風險處置的銜接效率，從內部管理層面，為信托公司業務開展提供安全的經營環境。

第三，激發持久的創新能力。在信托機構內，流動性風險管理通過兩種途徑激發組織內部的創新能力：

一種是以利益最大化為追求目標的風險創新機制。通過風險管理完成在風險損失、風險收益兩個維度的最優組合，刺激組織內部的創新行為，開發創新產品，優化資源配置，達到風險管理激勵目標。

另一種是以風險規避為目的的創新行為。信托公司通過創新挖掘金融工具功能、提升產品獲利能力，在法律和監管框架下實現自身利益最大化。

風險管理體系在強化風險管理規范的同時，也為信托公司的創新提供了動力。

第四，增強業務經營活動的主動性。流動性風險管理對業務經營活動的主動性表現在厘清業務參與者面臨的風險邊界，在激勵和約束中追求收益，推動業務的開展。

出色的流動性風險管控體系可以有效消除風險的動態性變化帶來的負面影響。流動性風險及損失具有動態變化的特征，隨著內外部環境的變化而表現出不同的形式。流動性風險管理流程可以將內外部環境變化客觀地體現在流動性風險的動態管理上，識別新的風險點，并判斷其危害程度，預判風險發生的前提、過程和損失，為風險管控策略的改變提供依據。

第五，加強同業競爭能力。在大資產管理背景下，信托制度被同業機構無障礙運用，信托公司面臨整個金融領域的競爭，流動性風險管理也被迫面對來自整個金融領域的挑戰。在這種情況下，如果信托公司沒有形成具有自身特征的流動性風險管理理論框架，設立有效的流動性風險管理體系，信托行業是很難在同業競爭中獲得優勢的。缺乏流動性風險管理的有力支持，信托公司創新業務的發展將滯后于其他金融同業，行業轉型升級的效果也要大打折扣。

第六，獲取新的利潤點。流動性風險管理涉及經營管理的諸多領域，蘊含著價值創造空間。一是適應信托行業監管評級要求，獲取監管支持。日趨復雜的外界環境、監管機構的改革指引都要求信托公司完善公司治理結構，加強現代治理能力建設，不斷完善風險防范制度，加強外部監管和內控，提高風險的管控能力。二是在風險與收益之間尋求收益。風險管理的目標并不只是將風險降至最小，而且要在管控風險的前提下獲取收益，因為良好的風險管理控制體系框架的建設、高流動性產品設計本身就是利潤的直接來源。

1.2 研究綜述

流動性、流動性風險、流動性風險管理是本書關于流動性認識的三個方面，并在制度框架下探討信托公司的流動性風險如何形成。

目前，針對金融領域流動性的研究呈現出視角多元化、學科交叉化和認識復雜化的趨勢，研究重點從傳統意義上偏重于宏觀流動性研究轉向金融市場行為、金融企業內部的研究，更加傾向于對形成流動性風險的內在機理和控制手段的關注。

1.2.1 關于流動性認識的相關研究

根據本書研究需要，對流動性研究歷程的回顧重點關注以下三個要點：第一，流動性研究的起源；第二，經濟學對流動性概念的認識；第三，金融學對流動性概念的認識。

1.2.1.1 流動性研究的起源

事實上，流動性概念得到廣泛關注源于凱恩斯的經濟理論。與之有關的流動性偏好理論最早在《就業、利息和貨幣通論》中被提出，并從交易、預防和投機三個角度分析了產生流動性需求的動機，其中前兩項是由收入水平決定的，投機動機的貨幣需求隨利率的變動而變化，利率越低，需求越大。我們從定義上可以簡要地得出兩個結論：一個是利率與流動性之間的關系。在關系分析中，利率決定了貨幣的需求與供給端，由此影響了流動性，因此，利率被看成貨幣喪失流動性的一種補償。二是“流動性陷阱”。“流動性陷阱”成立的條件是人們在利率水平降到心理預期之下的時候，不再考慮投資而僅僅持有現金，流動性將因為利率水平的降低而突然消失，從而出現“流動性陷阱”。凱恩斯以消費者持有貨幣的動機為流動性研究構建前提，其研究因素非常簡單，其研究成果也被廣泛認同。但是，他并沒有引入過多的其他因素，這是凱恩斯當時的一個局限，也為后來的研究者提供了廣闊的研究空間。

在凱恩斯之后相當長的一段時間內，經濟學家的研究基本沒有跳出“流動性偏好”的范圍，其中較為著名的包括托賓（James Tobin）提出的“資產選擇理論”等。

在隨后的理論研究中，貨幣的流動性特征逐漸成為研究的主要內容（J. G. Gurley、E. S. Shaw），高度流動的資產不再局限于商業銀行的存款，非銀行金融中介機構的負債等也被列入高流動性資產中，二者可相互轉化，具有很強的替代性，是貨幣供給過程中不可忽略的因素。

學者們不同角度的研究豐富了人們對流動性的認識?！独驴死驁蟾妗罚?span id="aexupyw" class="italic">The Radcliffe Report）從人們預期對未來一段時間內獲取的貨幣量和廣義信用的角度對流動性進行了闡述。從融資的角度看，信用性融資由于抵押物缺乏而難以成功，對工商企業流動性的考察往往成為保證未來還款來源的重點。這本由英國貨幣體系運行研究委員會撰寫的著作進一步推動了人們對流動性的研究。同時，隨著研究角度的多樣化，各種研究成果在豐富人們對流動性的認識的同時，也愈發難以形成統一的認識。

1.2.1.2 經濟學視角下的流動性概念

如上所述，對于流動性概念很難有一個清晰的并被廣泛認可的定義。因為流動性形式的復雜多樣，流動性的定義和衡量難以有一定之規；同時，金融機構的改革創新、經營活動的變化也不斷拓寬著學界對其認識的廣度與深度。

國際貨幣基金組織（IMF）討論廣義貨幣時認為流動性是指“金融資產在短時間內能夠在多大的程度上以全部或者接近市場價格出售”，這個定義在很長時間內得到了較為一致的認可。但是這個定義僅反映了資產的流動性狀況，在反映整個金融市場的流動性狀況方面幾乎無法運用。

流動性關系到金融機構的日常管理與運營，滲透到企業管理的各個層面，同時又構成國家金融體系的流動性。

從微觀的層面看，可以指單個經濟主體如個人、家庭或企業所持資產或資產組合在市場交易過程中的流動性，多數情況下泛指金融資產的流動性，即在價值不受損失的條件下轉化為現金的能力（Warsh,2007；黃峰，2007）。當市場進入調整期特別是蕭條期，或基本面發生改變時，資產的流動性表達了市場對該資產的信心。基于對于市場重新實現均衡的期待，市場流動性關注的重點轉移到資產價格的迅速調整和發現上。

從宏觀的層面看，流動性將關注重點落到一個經濟系統內資產流動性的總體狀況上，這個體系不可避免地囊括了最基礎的組成單位貨幣，也包括運作主體的融資手段以及市場變化等諸多方面的流動性情況。例如以銀行體系或金融體系為研究對象，從框架性研究的角度，歐洲中央銀行在2006年的《金融穩定回顧》報告中將宏觀層面的流動性概念定義為流動中的貨幣和半貨幣資產，提出三個衡量指標：一是貨幣供給、官方利率水平和信貸價格；二是金融市場的流動性，即在保持價格穩定的前提下買賣證券的能力；三是資產負債表的情況，即現金在金融機構、企業、居民資產中所占的比重。該報告同樣認為三類流動性之間是相互聯系的。

1.2.1.3 流動性的金融學概念

金融學界更習慣于從不同的角度對流動性進行研究，基本認同的是從三個方面對流動性進行專項研究：一是產品的流動性，二是機構的流動性，三是市場上要素的整體流動性。

一是產品的流動性。資產能以預期的價格迅速出售，或者是具備以合理價格迅速成交的能力，則該資產具有流動性（秦星月，2007）。從價格的角度看，可以認為流動性就是可以立即完成交易的價格。

二是機構的流動性。機構的流動性即經濟主體獲取所需金融產品的能力，其定義為專業的投資者在信息不對稱的情況下從資金所有者的手中獲取資金的難易程度（Morris, 2004）。流動性成為獲取一種金融產品難度的判斷標準，如何獲取這些金融產品，實現在時間跨度上的轉移，成為機構流動性的主要內容。從另一個層面看，機構的流動性是從市場的角度觀察金融產品實現未來收益的可能性。

三是市場上要素的整體流動性。從交易成本的角度看，流動性是在一定時間內完成一定交易所需的成本。證券市場的流動性考核的內容主要集中在交易速度上，并且交易價格在市場均值上下，不要出現太大的波動。簡單地說，流動性就是保證交易行為即買入和賣出的效率，交易迅速且不造成大幅度價格變化的能力。

1.2.2 關于流動性風險管理的相關研究

國內外金融研究者與實踐者圍繞流動性的生成機制，在流動性風險管理的有效性、功能性等實質性問題上做了大量研究和探索，并逐漸將大量金融統計模型運用于其中。

信托公司流動性風險管理具有兩個明顯特點：一是不論是理論研究還是具體實踐，信托公司的流動性風險管理尚未成型；二是信托公司的制度基礎與銀行截然不同，但其業務領域、業務流程又與銀行有著高度相似之處?；趯ι鲜鰞蓚€因素的考慮，本書將歸納總結銀行體系的流動性風險管理成果，側重管理思想的體現，為全書提供借鑒的基礎。

從發展過程看，流動性風險管理理論完成了兩個轉變：一是從被動向主動轉變，二是從簡單向復雜轉變。

1.2.2.1 資產管理

資產管理理論可以追溯到20世紀30年代。研究者認為，相比于負債的被動性，資產業務是商業銀行可以主動控制和管理的，應該將流動性風險管理的重點放在資產管理領域，管理目標是通過儲存的方式對資產的流動性進行管理。按照先后順序，具有代表性的理論有真實票據理論、資產轉換理論和預期收入理論。

一是真實票據理論。在亞當·斯密的《國富論》中可以找到與之有關的思想。這位英國經濟學家的理論在很長的一段時間內主導了商業銀行資產管理實踐。該理論崇尚貸款必須尊重商業行為，“以真實債權人與真實債務人之間的真實交易票據發放貸款”。資金以客戶存款為主，具有極強的流動性。這種流動性的保持是以銀行商業貸款的范圍狹窄為代價的，通常選擇期限較短、周轉率較高的貸款。對于商業行為的尊重保證了銀行作為債權人能按時獲取資金，用來應對存款人隨時的取款行為。

二是資產轉換理論。縱觀資產管理理論，資產轉換理論占據了核心思想的地位。這一理論來自莫爾頓的一篇著名的文章《商業銀行及其資本形成》，該文于1918年在《政治經濟學》雜志上發表，并在其后的十到二十年里大行其道。資產轉換理論擴大了對于流動性的認定范圍，認為所有流動資產都可以用來滿足其對于流動性的需求，強調隨時可以變現轉讓的流動性資產是商業銀行保持良好資產流動性的最好方法。

三是預期收入理論。1949年，美國經濟學家普魯克諾發表《銀行流動性與預期收入新理論》一文，提出該理論。該理論指出客戶的預期收入與商業銀行對于流動性的需求相聯系，在商業銀行層面，流動性是與借款人預期內的收入聯系起來的，這一因素決定了商業銀行的貸款償還情況，以及流動性需求；從商業銀行的角度看，只要借款人預期內的收入穩定，就完全可以采用分期償還的形式進入長期項目貸款以及消費類信貸。對于短期貸款也是一樣的，還款仍然依賴未來的收入保障。也就是說，商業銀行只要能夠掌握客戶的預期償還能力，合理安排貸款組合，保障自身預期收益，就可以滿足對流動性的需求。預期收入理論奠定了銀行流動性風險管理的指導思想，包括中長期設備貸款、住房按揭貸款、租賃融資等業務迅速發展起來。但業界對其一直爭議不斷：客戶的預期收入是由商業銀行主觀認識來推斷的，受外界影響因素較多，不應僅僅局限于承諾和約定。盡管如此，該理論在商業銀行貸款風險分析和決策中仍占據了主流地位。

1.2.2.2 負債管理

20世紀60年代，商業銀行的流動性風險管理從被動的資產管理向主動的負債管理方式轉變，擯棄了單一的資產儲備流動性方式。

主動與被動管理的不同在于獲得流動性與儲備流動性兩個層面。負債管理理論認為，商業銀行在貨幣和資本市場上以主動負債的形式獲得流動性支持，其實現途徑是以較低的成本從資本市場上借入資金來保證自身盈利目的。這種理論的缺點也顯而易見：資本市場的波動會使商業銀行面臨市場流動性緊縮的情況，將金融市場的流動性風險轉變成為自身的流動性風險。

一是存款理論。存款理論是銀行負債理論的主要內容。存款是銀行資產經營活動的基礎，其資金運用范疇局限于存款沉淀余額，考慮存款利息構成成本支出，強調應按照存款的流動性來組織貸款。該理論沒有考慮到負債結構、資產結構以及資產與負債綜合關系的改善對于保證銀行資產的流動性、提高銀行盈利性等方面的作用。

二是購買理論。購買理論強調主動購買外界資金，其基本目的是增強銀行的流動性，通常以通貨膨脹為前提。此時，實際利率較低，通過做大信貸規模彌補利差下降的利潤。購買理論產生的背景恰恰是20世紀70年代西方經濟滯脹時期。該理論的優點是促使商業銀行主動吸收資金，刺激信用擴張，增強自身競爭能力；其缺點是擴大了商業銀行負債，導致了銀行業惡性競爭，宏觀經濟層面會增加通貨膨脹的負擔。

1.2.2.3 資產負債管理理論

資產負債管理理論的根本動因是市場利率大幅上升，促使銀行必須面對負債成本，單純的資產管理或負債管理已無法保證銀行的流動性需求。資產負債管理理論是金融市場發展和完善的結果。該理論強調對資產結構和負債結構統一協調管理，滿足流動性的需求，實現流動性、安全性、盈利性的均衡。通過資產和負債在期限和利率上相互匹配、抵消，或減少資產和負債的單方面裸露，促使商業銀行資金自我平衡、自我約束，從而有效地控制利率風險、匯率風險和流動性風險等的產生。

在實踐思路上，資產負債管理理論直接來源于銀行的“雙池”管理，把流動性的未來需求劃分為預期和未預期兩部分。對于預期的流動性需求，以儲存流動性資產為主，銀行機構已經將其運用得爐火純青，從同業之間的拆借，或者采用持有可轉換證券等手段給予日常流動性支持，對應風險評估之內的流動性敞口，也可以通過短期借款等手段應付不時之需。值得一提的是，銀行的流動性風險管理是在中央銀行的監管體系之下的。盡管如此，基于資產負債管理理論建立的流動性風險管理并不是一勞永逸的，一旦發生市場波動，如果缺乏相應的應對措施，也會對市場產生沖擊。應對長期流動性需求做出預測，采用中、短期貸款和證券逐步變現的方式來滿足，通過對資產與負債各個項目不同償還期的期限錯配、成本及收益率水平的平衡，實現利潤最大化。在儲備一部分流動性的同時，從外部購入一部分流動性，可增強資產管理的盈利性，降低負債管理的風險性。

在技術手段上，強調對經濟環境和金融機構業務經營變化的考核，以計量為根本手段的大量模型被廣泛運用在流動性風險管理中，包括隨機最優動態規劃模型（Hans G. Daellenbach、Stepen H. Areher, 2001）、資產分配決策模型（Sheedy, 1999; Shing、Nagasawa, 1999）、資產與負債組合配給模型（Schael、Zeller, 1993; Gierde、Semmen, 1995）等，數學的諸多方法，例如模糊數學理論和極值理論的方法等也介入了其中。

在匹配的實踐方面，利率敏感性缺口或存續期缺口、目標比例及線性規劃等方法被用來解決資產和負債的匹配問題，金融期貨和利率調換等金融衍生產品等手段同樣被用來解決資產與負債的期限和品種等方面的匹配問題。

1.2.3 關于流動性風險的相關研究

風險是指遇到破壞或損失的機會或危險，其定義為在特定的時間內，在一定環境條件下，人們所期望的目標與實際結果之間的差異程度，包含未來結果的不確定性或波動性。風險、決策和行為后果三者之間緊密聯系。

金融機構的風險通常被界定為一定環境條件下、一定限期內客觀存在，且影響組織目標實現的各種不確定性事件。在此過程中，參與者與決策者對此類事件發生的概率及其影響程度是無法事先預知的，而這些事件卻又必定會影響金融機構經營活動和經營目標的實現。

商業銀行針對流動性風險的理論研究有兩個重要的階段：第一個階段是1923—1933年，美國經歷了嚴重的銀行危機，平均每年銀行倒閉數超過2000家。理論界在這一時期的研究重點在于建立存款保險制度，并強化中央銀行制度。這一具有針對性的研究極大地提升了商業銀行的流動性風險管理水平，在此后的半個世紀，全球銀行體系保持了相對穩定。

第二次理論研究基于1983年戴蒙德-戴威格（Diamond-Dybvig）的銀行擠兌模型。在現代經濟學分析基礎上，他們運用不對稱信息和博弈論分析范式研究銀行不穩定的內在原因，論證了銀行機構的脆弱性和發生銀行擠兌的可能性，得出政府干預銀行經營活動具有必要性的結論。

擠兌是銀行經營過程中流動性風險爆發的顯性特征，緣于存款人對銀行信用基礎的信心動搖，是金融機構脆弱性的集中表現，也是致命的災難。

1980年，Bryant在理論上從存款保險的角度入手，較早對擠兌行為進行了研究，闡述了存款保險對擠兌行為所能發揮的限制作用。Diamond和Dybvig提出了銀行擠兌模型，其核心理念認為銀行擔當了流動性轉換的角色，將缺乏流動性的資產轉換為高流動性的負債，同時銀行為存款人提供流動性保險的中介屬性被固化。

銀行通過流動性轉換，在為整個社會創造流動性的過程中，也使自身面臨流動性風險，并最終可能引發銀行擠兌。銀行擠兌模型將銀行擠兌假設為一種隨時會出現的可能，采取相關措施的關鍵是使存款人無法形成擠兌預期，例如引入存款保險制度、中央銀行最后貸款人制度以及其他金融監管措施均是可取的。

銀行擠兌模型是商業銀行風險管理的經典模型，在風險管理研究中具有里程碑的意義。隨后相關文獻將研究拓展到投資者偏好、經濟周期等方面，進一步豐富了銀行體系的流動性風險研究。

1.2.4 關于制度變遷理論的相關研究

制度是一個社會的博弈規則，或者更規范地說，它們是一些人為設計的、形塑人們互動行為的約束（諾思，2008）。

制度分為正式制度和非正式制度，社會中的組織與個人均受制度的約束。制度對組織經濟效益的影響無可爭議，可以減少不確定性，降低交易成本，將理性人因為能力的有限性而支付的信息費用降到最低。

制度的穩定性確保個人或組織生命期的安全，將外部效應內在化，完成與其他組織或者個人的合作。同時，制度處于變遷之中，其變遷特點、動因和速度是漸進式制度變遷關注的重點。

第一，制度變遷的特點。制度變遷的標準性特點是具有路徑依賴性，已經形成的制度對未來的制度發展具有極強的指導作用，未來的制度形成對目前的制度具有依賴性。

第二，制度變遷的動因。制度的變遷是一個建立在普遍性制度變遷基礎上的復雜問題。制度與組織的交互作用決定了制度變遷的方向。制度與經濟理論中那些標準的約束一起，決定了組織存在于一個社會中的機會，組織為了利用這些機會而被創造出來，組織的演化同時改變制度。制度的變遷是為了獲取更大的利益，是人們在一個制度不均衡時追求潛在獲利機會的自發交替過程。如果人們認為一些新的制度的預期收益大于預期成本，新的制度就會出現。戴維斯和諾思指出，只有當這一條件得到滿足時，我們才有可能發現在一個社會內改變現有制度和產權結構的企圖。

第三，維護制度變遷路徑的兩種力量。制度變遷路徑取決于：①由制度和從制度激勵結構中演化出來的組織之間的共生關系（symbiotic）而產生的鎖定（lock-in）效應；②由人類對機會集合變化的感知和反應所組成的回饋過程（feedback process）。制度矩陣具有報酬遞增的特征，這種特征決定了鎖定效應的產生。制度框架中蘊含著激勵，因此，無論是正式制度還是非正式制度的約束，都會誘發產生特定的交易組織。這些組織的獲利水平由激勵因素決定。

諾思提及兩種力量形塑了制度變遷的路徑：報酬遞增以及明顯的交易費用為特征的不完全市場。W. Brian Arthur在其報酬遞增理論中總結出的四個自我強化機制，在制度變遷所引導的前進力量中均適用。發展路徑一旦被設定在一個特定的進程上，網絡外部性、組織的學習過程以及來自歷史的主觀模型，都將強化這一過程。就經濟成長而言，一條有適應性效率的路徑能使不確定條件下的選擇機會最大化，能為人們嘗試不同的行事方式留出空間，能幫助形成一個有效率的回饋機制，以鑒定出那些絕對無效率的選擇并將其淘汰。

第四，制度變遷的漸進性。制度在設立之初，其成本是巨大的，對于為了獲取由制度框架所提供的各種機會而創立起來的組織來說，學習效應是明顯的。這些組織不斷演化，以期獲得制度框架界定的各種機會。需要注意的是，與技術方面的情況一樣，這并不意味著組織所獲取的技能一定會使社會效率提高。

正式規則將導致一系列非正式規則的產生，它們修正正式規則，并將正式規則延伸至各種具體的應用領域。同時，適應性期望的產生能夠使建立在特定制度基礎上的契約得到強化。制度調整的過程是漸進的，并且這種調整是由正式和非正式的約束以及實時的變動緩慢演化構成。

制度矩陣結構復雜，報酬遞增決定著經濟績效、個人以及正式或非正式約束的特定變化，當然會有可能改變歷史，但在絕大多數情況下，不會逆轉其方向。路徑依賴意味著歷史是重要的，不去追溯制度的漸進性演化過程，就無法理解今日的選擇。

信托行業的高速發展與制度構建密切關聯，并且直接促成了剛性兌付的形成。制度變遷是個緩慢、復雜的過程。如何在緩慢的漸進性制度變遷過程中理解信托行業流動性風險形成，如何修正制度框架，化解由非正式制度剛性兌付強加給信托正式制度的流動性風險是非常重要的。

1.3 研究目標、內容與技術路線

1.3.1 研究目標與內容

關于信托行業流動性風險的系統性研究具有深刻的理論意義和現實意義。本書的研究目標為：

第一，從理論上系統研究信托行業流動性風險，論證信托公司流動性風險的存在性，揭示風險動態轉換形成的特殊性，歸納風險的本質屬性，從漸進式制度變遷和組織行為的角度剖析風險的生成機制。

本部分有兩個研究內容值得關注：

一是信托公司流動性風險形成的動態轉換。單一財產來源與單一財產應用的信托理財模式使得信托公司僅擁有外生性流動性風險，無內生性流動性風險。但無論何種原因，流動性風險一旦形成，信托公司通常將面對資產流動性和籌資流動性的問題，內生流動性問題在此刻產生，信托公司就進入了內生流動性和外生流動性風險共存的階段。一言以蔽之，信托公司的內生流動性風險管理完全是由外生流動性風險決定的，這也是信托公司流動性風險管理的特殊性。

信托公司流動性風險形成的動態變化迫使其面臨更加頻繁轉化的流動性不足或者流動性過剩的復雜局面。

二是信托公司流動性風險的生成機制，具有內外兩種成因：外部生成機制取決于信托制度、剛性兌付和信托理財模式的脆弱性三者關系；內部的生成機制則是由信托公司自身意識、組織制度、支撐體系建設等行為決定的流動性風險管理的現狀。

信托財產模式具有脆弱性，比如在信托制度下，無流動性風險管理要求。在“盡職免責”的信托文化背景下，信托原理將金融風險圈定在信托財產的轉移與管理過程中，信托公司無其他風險向流動性風險轉化的可能?；诙喾N原因，剛性兌付這一非正式制度打破了正式制度對信托公司的風險隔離保護，最終將轉化的流動性風險強加給信托公司。

第二，構建信托公司流動性風險管理流程體系。本書以計量統計思想統領風險管控體系靈魂，組建內部管控體系，設計計量模型，梳理管理邏輯，完善制度框架，細化相關制度，明晰職責分工。

本部分有兩個研究內容值得關注：

一是信托行業流動性風險管控系統。此部分為本書研究的重點，也是研究的難點。首先是構建包括計量指標、限額管理、壓力測試、預警系統、應急預案五大基本模塊在內的管控體系；其次結合目前數據結構，設計可實際操作的測量指標和統計模型，通過模型來實現計量思想，并為今后更進一步的統計分析數據平臺建設提供參考思路。

二是完善信托行業流動性風險防控制度。本書從信托機構內部流動性風險管控制度入手，討論制度建設的兩個內容，包括建設的邏輯和制度建設的具體框架，后者包括各個部門在流動性風險防控中的職責。

第三，設計信托行業高流動性產品方案，完成風險管理向風險盈利的轉變。

本部分值得關注的研究內容有：

設計信托行業高流動性產品，形成流動性風險管理的直接獲利能力，推動信托公司產品從傳統投融資方面向結構化金融衍生品過渡。高流動性產品不僅是信托公司產品線的延伸，還具有客戶黏性，有強化直銷能力的作用。

本書結合信托行業典型T+0高流動性產品，分析其潛在風險因素，設計了風險管理模型，構建了巨額贖回情況下現金預留模型及仿真演算，給出了流動性資金管理比例。

1.3.2 技術路線

本研究的技術路線（見圖1-1）按以下邏輯思路展開：

第一，確定研究主題，界定研究的問題和對象，明確研究思路。

第二，通過借鑒交叉學科知識、相關理論推導和演繹，分析信托公司流動性風險的存在性、特殊性，勾勒本書的研究內容。

第三，將實證研究設計和案例分析相結合，論證信托公司流動性風險管控系統和制度搭建的合理性。

實證研究設計包括研究金融體系不同行業代表性企業流動性風險管理經驗，對其管理思想、統計分析手段進行借鑒，基于信托行業特點，設計統計指標、計量模型，進行系統仿真演算。

本書通過提煉國內外金融機構流動性風險管理思想，特別是基于銀行體系的流動性風險管理思想，結合信托行業特點建立流動性風險管理框架，特別是從實證的角度，通過分析高流動性產品的管理經驗，設計定位結構化金融衍生品，設計高流動性信托產品。

第四，結合本書實證研究、案例分析，演繹歸納本書研究結論。

1.4 主要創新點

本書主要的創新點也是本書研究的難點，有以下幾個方面：

第一，嘗試賦予信托行業流動性風險管理內涵，確立信托行業流動性風險管理的獨立研究地位，豐富我國金融風險管理體系內容，從理論上辨析信托行業流動性風險的存在性，歸納其特征和生成機制。

第二，嘗試構建信托行業流動性風險管控系統。信托行業的流動性風險管理體系落后于其他金融同業，不僅在管理體系上缺乏科學性，在計量管理方面也乏善可陳，大大限制了信托行業流動性風險的管理水平和抵御風險的能力。本書構建了較為完整的管理體系框架，并且對各個實施環節指出了建設方向，結合信托行業目前整體發展水平，設計具有實際操作性的計量手段和實施方案，以流動性風險管理為切入點，拓展信托行業全面風險管理思路。

第三，設計信托行業高流動性產品。本書結合某信托公司實際情況，以延伸信托公司產品線，增強客戶黏性為目的，分析風險因素，在理論上構建完成了產品流動性風險管理模型。

本書給出了巨額贖回情形下現金預留模型及仿真演算，給出了流動性資金管理的一般性規律，對信托公司的實際操作具有指導性作用。