第五節　打好防范重大風險攻堅戰

當前經濟界關注的熱點是中國經濟面臨的內外部風險比較突出。例如，中國經濟能否與主要國家經濟“脫鉤”且安然渡過難關。宏觀調控的關鍵點是密切關注經濟周期波動風險的變化，防患于未然。2017年底召開的中央經濟工作會議提出，要堅決打好防范化解重大風險攻堅戰。“守住不發生系統性金融風險的底線”被放在了非常突出的位置。打好風險防范攻堅戰，首先要著力增強風險防控意識和能力，力爭不出現重大風險或在出現重大風險時扛得住；需要加強對各種風險源的調查研判，加強對各類風險的評估，建立風險預警機制，制定系統的防范和化解風險的實施方案，明確每個階段風險管理的重點，提高動態監測、實時預警能力，推進風險防控工作科學化、精細化，對各種可能的風險及其原因都要做到心中有數、對癥下藥、綜合施策，出手及時有力，力爭把風險化解在源頭，杜絕個體或局部風險蔓延演化成綜合或全局風險。

一、堅決防范化解系統性金融風險

從國際經驗來看，一些東亞國家、東歐國家和拉美國家在經濟轉型過程中都曾發生過嚴重的金融危機，倘若危機處置不當，就會造成經濟轉型受阻，甚至陷入“中等收入陷阱”。為防患于未然，中央政府把主動防范化解系統性金融風險放在更加重要的位置。2016年5月，有權威人士發文強調，“樹不能長到天上，高杠桿必然帶來高風險，控制不好就會引發系統性金融危機”。由此可見，各個領域的加杠桿已經引發高層警惕，亟須采取措施降低杠桿。去杠桿是必需的，也是非常緊迫的。特別是在實施去杠桿政策過程中，更能有效消除潛在的局部金融風險。

（一）去杠桿政策著力點放在金融領域

2017年以來，中央政府將去杠桿的重點放在金融領域。2017年4月后，銀監會、證監會、保監會、財政部等部門采取一系列政策措施開展聯合整治，加快推動金融機構實施實質性縮表。從杠桿率水平看，中央政府和居民部門的杠桿率并不高，只是非金融企業部門的杠桿率偏高，達到150%以上。但這次為什么卻對準金融部門“開刀”降杠桿呢？這與中國以銀行信貸為主導的間接融資結構有關。作為資金輸血機構，金融部門是非金融企業“加杠桿”的資金來源。與此同時，部分金融機構本身的杠桿率也不容忽視。盡管金融機構通過發揮資金的杠桿作用而運轉，但為追求更高的資金收益，不少金融部門往往繞開資本充足率等監管要求，開展理財等表外業務，從而使其資產負債表大幅擴張。例如，2013—2015年銀行理財保持50%以上的高速增長，2016年銀行理財仍保持30%以上的增速。在實體經濟平均回報率持續下降的背景下，銀行的表外資金更多地留在其他回報率更高的金融機構。這就造成資金出現“脫實向虛”現象。2015年以來，商業銀行對非銀機構的債權急劇擴張，2年凈增15萬億元，同比增速最高接近80%，意味著有更多的資金流向了非銀金融領域。在金融領域實施去杠桿是必要的，有助于從源頭上解決不良債務和降低債務率。在多部委金融去杠桿的作用下，2017年末，全國銀行理財存款金額29.54萬億元，只新增0.49萬元，年內增速下降至1.69%，大幅低于M2（8.2%）和社會融資規模擴張（12%）的增速。同期，銀行對非銀金融機構的債權下降了1.05萬億元，同比下降8.5%。當金融部門開始實施縮表時，一些存在套利性質的“通道業務”將會被迫關閉，金融機構對利潤最大化的追求將受到監管限制，急速加杠桿的行為將會得到收斂。

（二）對金融去杠桿增加風險的擔憂

也有不少人擔心金融去杠桿會變得更加無序，可能會形成“一收就緊，一緊就慌亂”的亂象，最終導致在防風險的同時引發新的金融風險，抑或是加大經濟下行的風險。這種擔憂主要體現在三個方面：

一是引發金融市場出現“錢荒”。在金融部門啟動實施縮表的情況下，將會引發市場流動性趨緊，抬高同業拆借利率及貸款利率。這種現象確實在發生。據悉，許多城市首套房貸利率已大幅上浮至貸款基準利率以上，同時很多中小企業再次遭遇貸款難、貸款貴的問題。當貨幣政策適當收緊時，短期內影子體系的信用創造將會快速收縮，這也意味著非金融部門融資難度加大，甚至出現一定程度的“錢荒”。從目前來看，很多企業利潤增速都已經出現拐點，開始感受到現金流緊張。雖短期內尚無斷裂之虞，但年末的關鍵節點可能會出現資金緊張。

二是加大經濟運行的下行風險。隨著金融監管趨嚴，地方和企業融資擴張的動力減弱，基礎設施建設、房地產等領域的投資可能大幅下降，從而拉低經濟增速。預計下半年在金融去杠桿的作用下，經濟增速可能出現下行，全年呈現出前高后低的走勢。倘若央行實施緊縮的貨幣政策，流動性將會進一步縮減，企業的經營利潤可能不足以對沖利率上行的負面沖擊，進而拉低經濟總產出。

三是短期金融風險可能會急劇上升。金融去杠桿的目的是防止資產泡沫繼續膨脹，引發重大的經濟危機。然而，在經濟出現大幅下行的情況下，加速去杠桿也可能會造成短期的系統性金融風險。特別是當銀行同業存單和理財產品集中到期時，一旦發生大規模擠兌贖回，局部金融風險就會急劇上升，倘若此時央行不能有效提供流動性和穩定市場預期，市場就會出現緊急拋售資產的現象。

（三）主動防范化解系統性金融風險的舉措

金融去杠桿不會一次性到位，可能會出現反復，因此特別需要謹防因去杠桿引發金融風險或出現新的問題。

一是政府部門應在去杠桿過程中不設立場。即便是遭受壓力較大的金融機構，各級政府部門也不應對其采取特殊的救助政策，而應遵循市場化和法制化規則，降低央行最后貸款人和各級政府最后兜底的可能性，同時堅持問題導向、底線思維，防患于未然，充分估計最壞的可能性，著力完善金融安全防線和風險應急處置機制。

二是引導金融機構將表外業務納入表內管理。金融領域去杠桿不能簡單采取債轉股或不良資產剝離的辦法，而是要嘗試降低委外業務比例，逐步將表外業務納入表內管理，同時有序引導金融機構改變融資結構來降低杠桿率和融資成本。為此，監管部門要加強對系統重要性金融機構和跨業經營活動的監管，同時還要鼓勵金融服務創新，提高金融機構服務實體經濟的能力和意愿。

三是加強金融監管部門的政策協調。金融去杠桿涉及財政政策、貨幣政策、金融政策等多重政策，牽一發而動全身，迫切需要各部門之間進行更多的溝通和配合。在銀監會加強銀行監管的同時，央行要密切監控流動性，對流動性的驟然變化做出迅速反應，滿足去杠桿、去產能以及風險處置中金融機構正常的流動性需求。同時，證監會也要防止資本市場被突然“抽血”而再度引發股災。堅定做好去杠桿工作，把握好力度和節奏，把防范化解金融風險和服務實體經濟更好地結合起來，協調好各項政策的出臺時機。

四是規范市場行為，強化金融消費者保護。適度擴大中國人民銀行等征信體系的收集和使用范圍，將小額貸款公司、P2P平臺借貸等民間借貸信息納入征信體系，建立分層次、多維度的征信數據，提高對征信數據的再加工水平。完善資產登記（公示）制度，建立全國范圍統一的租賃物、信貸資產、非標金融資產等的登記和公示系統。明確地方金融監管機構負責監管地方批準的金融機構和類金融機構，打擊本地區非法金融活動，協助中央監管部門履職，真正實現金融監管全覆蓋。

二、堅決防范實體經濟的債務風險

如前所述，在經濟下行壓力較大的背景下，非金融類企業償債能力會有所下降。考慮到非金融類企業積累的債務規模可能已超過20萬億美元，意味著非金融類企業的債務風險已經比較高，如果企業債務不能如期兌付，企業可能只能進行破產清算。為此需要堅決防范實體經濟債務風險爆發，以及由此引發的連鎖反應。

（一）主動防范去產能引發的債務風險

在去產能過程中，不少傳統企業已經面臨債務困難，隨時都有債務違約的風險。對此，要謹防一味地去產能帶來的債務風險，特別是對“僵尸企業”的去產能要采取市場化辦法，優先化解其債務風險，通過破產重組、不良資產處置等市場化辦法有效化解企業債務危機，加快其債務處置力度，有效遏制去產能過程中企業將債務轉嫁給銀行或政府。

（二）有序推進企業增加直接融資

防范化解實體部門債務風險，采取市場化債轉股辦法時謹防“明股實債”等隱性債務發生，切實打破債務的剛性兌付，發展規范的股權融資，健全投資者保護制度，發揮資本市場在降杠桿和優化資源配置上的功能。強化對股東特別是主要股東行為的監管，引導股東建立長期投資意識。打破債券市場剛性兌付預期，通過市場行為提升經營主體和個人的風險意識。擴大不良資產證券化試點范圍，提升不良資產處置效率。

（三）深化國企改革推動主動降杠桿

綜合考慮國家金融安全和經濟效率的需要，調整國有控股的范圍和比例。以市場化、法治化債轉股等方式推動國有企業主動去杠桿，積極推進國有企業引入戰略投資者，通過參股合資或兼并重組等方式，實施混合所有制推進形成過剩產能市場化退出機制；堅決處置“僵尸企業”，杜絕濫用兼并重組或債轉股等手段續命，完善和細化退出機制，嚴格依照司法程序實施破產清算或破產重整，防止債務風險繼續累積，切實有效降低企業債務水平。加快剝離國企辦社會職能，減輕企業負擔，破除去產能障礙。

三、堅決抑制房地產市場泡沫風險

2014年“9·30”新政以來，受限購限貸放寬、利率下調、交易環節稅收減免等政策的刺激，房地產市場量價齊漲，資產泡沫風險明顯加大。2016年12月，中央經濟工作會議提出要堅持“房子是用來住的，不是用來炒的”定位，既抑制房地產泡沫，又防止出現大起大落。隨后中央多次強調抑制房地產泡沫。2018年7月底，中央政治局會議更是提出要下決心解決好房地產市場問題，堅持因城施策，促進供求平衡，合理引導預期，整治市場秩序，堅決遏制房價上漲。

（一）房地產市場的投機氛圍越來越濃

近些年房價居高不下，產生了較大的“虹吸效應”，擠壓了其他行業特別是實體經濟的發展空間。特別是商品房已經嚴重超越了居住屬性，高房價吸引各種社會資本涌入加劇了房地產市場的扭曲，促使房地產市場成為財富集聚增值的金融工具。這種“一業獨大”式的畸形發展已經影響到社會經濟的平穩發展和群眾的切身利益。根據國家統計局的數據，房地產業增加值占GDP的比重由1978年的2%左右攀升至2018年近7%的水平，同期金融業占GDP的比重也由改革開放之初的2%攀升至2018年的近9%。扭曲的房地產市場已經嚴重影響到宏觀經濟的穩定運行，同時擴大了居民財富分配差距。倘若房地產市場出現深度調整，將會引發連鎖反應，有可能陷入日本當年泡沫破裂后的境地，即很多企業資金鏈出現斷裂，銀行不良資產上升和居民背負上沉重的債務負擔。

（二）遏制房價上漲要防止大起大落

房地產調控要牢固樹立“房子是用來住的，不是用來炒的”意識，釋放正確有力的調控信號，引導社會預期回歸理性，但也要積極穩妥地處置房地產泡沫風險。堅決遏制房價上漲，要堅持因城施策，切實把房地產泡沫限制在局部地區之內；合理引導預期，需要加快推進不動產統一登記工作，完成所有市縣全部接入國家級房地產交易信息平臺；完善金融機構應對房價回落的壓力測試機制，做好應對不同風險情境下的政策預案；盡早完善房地產持有環節稅收體系，使其成為地方收入的主要稅種；加快推進特大城市功能疏解，引導優質企業集聚建設特色衛星城；加快完善公共租賃住房建設管理制度，公平地解決剛需者和低收入者的居住需求。

（三）加快完善多主體供給的住房建設市場

2017年底的中央經濟工作會議把住房制度改革作為2018年八大重點經濟任務之一，凸顯了中央對住房問題的高度重視，同時提出要發展住房租賃市場特別是長期租賃，保護租賃利益相關方的合法權益，支持專業化、機構化住房租賃企業發展。租賃市場建設涉及住房人是否享有同產權人一樣的公共服務問題，大力推進租購同權顯得尤為重要。加快建立促進房地產市場平穩健康發展的長效機制，以構建購租并舉的住房體系為方向，加快完善多主體供給的住房建設市場，加快探索完善農村集體經營性建設用地入市制度，提供多主體供應的保障性住房體系；充分發展住房長期租賃市場，推進“租售同權”，多措并舉培育、引導、激勵租賃需求，增加租賃住房和共有產權住房用地供應，支持發展規模化、專業化和機構化的住房租賃企業，逐步降低居民部門杠桿率。

四、堅決處理地方政府債務風險

近年來，地方債務問題已經逐步得到控制，特別是中央采取債務置換方式和加強對地方融資平臺的規范管理，使得地方債務規模控制在一定范圍內，并未轉化為嚴重的債務危機。隨著經濟下行壓力的加大，鼓勵地方投資的沖動仍在，如何在約束地方隱性債務膨脹的情況下，激勵地方繼續舉債投資，將會影響中國經濟未來發展的穩健性。

（一）地方隱性債務難以估量

地方隱性債務大致包括三大類：第一類是建設性專項債務，包括投融資平臺債務、棚改債務、政府購買服務項目債務、政府與社會資本合作項目債務、地方國企債務、金融扶貧項目債務等。第二類是政府剛性消費性債務，主要是養老金缺口。第三類是地方政策性融資擔保形成的債務，包括地方政府給企業提供的過橋貸、銀政擔保等。其中，政府自主承擔的債務可以顯性化。有專家估計，截至2017年末，全國地方政府債務余額16.47萬億元，約相當于該年GDP的20%。近期地方政府杠桿率由升轉降，但是部分債務風險不容忽視。融資平臺無序擴張、政府購買服務異化、基金融資“明股實債”等隱性債務風險不容忽視，購買服務貸款異化形成違規政府性債務。地方政府的或有債務規模是很難估量的，因為有些是企業的債務，特別是國有“僵尸企業”的債務。因此這部分債務需要加快清理，否則就會遺留債務違約擴散風險，制約地方政府在舉債發展中的可持續性。同時，在“堵后門”的同時沒有很好地打開“前門”，使得部分基建項目面臨較為突出的融資難題，包括按時完成存量融資整改難度較大，基礎建設項目政府購買服務與財政規劃期限不匹配，已開工項目面臨資金鏈斷裂的風險等。

（二）摸底查清地方隱性債務規模

據悉，國家有關部門已經督促地方政府啟動摸底清查隱性債務，同時謹防利用PPP、政府出資的各類投資基金等方式違法違規變相舉債，抓緊制定出臺地方政府融資平臺公司市場化轉型辦法，出臺地方政府債務信息公開辦法，同時強化地方債務管理問責，加快構建發改委、財政部、審計署和銀監部門數據共享機制，加強信息披露，共同做好風險的前瞻性防范。加強地方政府債務的法制化管理，推進債務信息公開，實行全口徑、各層級、全過程的信息透明，接受上級政府、同級人大、金融機構和全社會監督。全面貫徹落實《關于深化統計管理體制改革提高統計數據真實性的意見》，健全數據披露質量的責任制，對弄虛作假的責任主體進行嚴懲；利用商業數據提升對地方隱性債務的監管能力和水平，完善信息披露的第三方監督機制，培育發展國內信息調查公司，鼓勵其對公開披露的信息開展獨立性調查，提出合理合規的質疑調查報告。

（三）強化地方債務置換和預算管理

國家有關部門已按“堵后門、開前門”的原則，加快存量政府債務置換步伐，今后還要進一步通過定向增發、資產置換、政府債務轉為商業債務等渠道，低成本的政策性資金置換信托融資和商業銀行貸款，通過財政貼息的方式，試點中小企業債務置換，實現貸款證券化；同時堅決堵住違法違規舉債的“后門”，遏制隱性債務增量，將地方政府性債務全口徑納入預算管理，嚴格控制下級政府舉債上限，對各級政府債務風險進行動態監管；進一步深化財稅體制改革、理順中央與地方財權與事權的關系，進一步完善中央與地方的分稅制度，改革轉移支付制度，大幅減少專項轉移支付，增加一般轉移支付；全面清理地方政府融資擔保，推動融資平臺市場化經營，嚴禁政府以借貸資金出資設立各類投資基金，利用PPP等方式違法違規變相舉債，不得承諾回購社會資本方的投資本金和最低收益，從體制改革上解決地方政府債務風險。

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(1)　開局首季問大勢——權威人士談當前中國經濟［N/OL］．人民日報，（2016-05-09）［2018-09-10］．http://politics.people.com.cn/n1/2016/0509/c1001-28333725.html.

(2)　“中等收入陷阱”（Middle Income Trap）主要是世界銀行《東亞經濟發展報告（2006）》提出的概念，指當一個國家或地區的人均收入達到世界中等水平后，因為不能順利實現經濟發展方式的轉變，導致經濟增長動力不足，最終出現經濟持續走低并在低位徘徊的一種狀態。

(3)　劉鶴．兩次全球大危機的比較研究［M］．北京：中國經濟出版社，2013：7.

(4)　張永軍．經濟景氣計量分析方法與應用研究［M］．北京：中國經濟出版社，2007.

(5)　明斯基時刻（Minsky Moment）是由美國經濟學家海曼·明斯基（Hyman Minsky）在《穩定不穩定的經濟：一種金融不穩定視角》中提出的金融不穩定假說，即經濟天生有內在的不穩定性，經濟好的時候，投資者傾向于承擔更多的風險，當經濟向好的時間拉長時，投資者愿意承擔的風險會越來越高，直到超過收支不平衡點而崩潰，這個崩潰的時間點就被稱為明斯基時刻。

(6)　周小川．人民銀行行長周小川在黨的十九大中央金融系統代表團開放日回答記者提問［EB/OL］.［2018-09-12］．http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/3400764/index.html.

(7)　Yuan Yuan Ang. How China Escaped the Poverty Trap Cornell University Press，2016.

(8)　周黎安．轉型中的地方政府：官員激勵與治理［M］．上海：格致出版社，2008.

(9)　蔡昉．從人口紅利到改革紅利［M］．北京：社會科學文獻出版社，2014.