烏鴉與收益

我們可以用這樣一種方式開始我們的風險收益之旅，想象一下，在平靜的1998年年底的一個晴朗、干冷的冬日午后。你外出散步，想起你的財務狀況，你就滿心歡喜。因為包含了你精心挑選的股票和債券的投資組合在過去4年的牛市中價值翻了一番。雖然，跟你那些因為投資互聯網股票期權和激進的科技股的同行好友比起來，你的業績其實并不算什么，但是所掙的錢也足夠你安度晚年。

這時，一個呼扇著翅膀的小動物落到你的肩上。“喔！一只藍色吉祥鳥”，你非常樂觀地對自己說。但是，仔細一看，卻發現這只鳥的羽毛實際是暗色的，不祥之聲應運而生：“好像一只預示資本市場災難的烏鴉。”

這個陰郁的征兆沒有帶來什么好事，可以說是完全沒有。它警告你，在接下來的10年里，資本市場經歷了兩次歷史性的崩盤，每次市場基準指數都下跌超過一半。

“喔！聰明的黑鳥，”你懇求道，“請告訴我這兩場股災何時會發生，以便我能避免痛苦的損失。”但是，當你看到它的鳥喙上帶著一絲詭異的笑容安靜地飛走時，你不由自主地咒罵它。

確實，這個烏鴉的預言是正確的；在接下來的10年里，你將經歷不止一次，而是兩次近百年來最慘烈的熊市，表2－1顯示了在這10年當中，一些主要股票和債券經歷每次熊市后的漲跌幅度，以及10年中累計的漲跌幅度。

這張表顯示了1998～2008年這十年中風險收益的總體藍圖，其中給出了不少的數據，下面我們就來逐列分析一下。

第一列只是列出了我們分析的資產類別。其中，前12個是主要的國內外權益類證券（也就是股票）類別，它們通過三類指標區分開來：地域（美國、海外發達市場和海外新興市場），公司規模（大盤、小盤），以及該公司是屬于“價值型”或是“市場型”（此處的“市場型”指的是一些受人追捧，具有良好預期的昂貴股票，同時，“價值型”指的是便宜并且不受關注的股票）。可以說，這也是很多專業投資者對股票進行分類的方法。最后兩行是兩類不同的固定收益證券（也就是債券）類別，這類資產一般認為是“安全”的。

第二列列出了這些資產類別在2000～2002年的熊市中的漲跌情況，在這之前的5年，也就是1995～1999年，投資者經歷了人類歷史上最嚴重的股票市場泡沫。在那期間，投資者糊里糊涂地就將數百萬甚至數十億計的資金投向那20多家只有模糊的商業模式的互聯網企業。只要在干巴巴的公司名字后面加一個“com”，公司的股價就會翻倍。

這種瘋狂也推高了世界上最大的成長性公司的股票，因為投資者認為它們是這個興奮的市場的受益者。其他類型的股票則都黯然失色。房地產（以房地產投資信托為代表）、實體商業都顯得陳舊過時。小銀行、制造業和零售業在新經濟的浪潮中也都備受煎熬。

時間慢慢推進到2001年和2002年，互聯網行業的“彗星”們慢慢地燒光了它們口袋里的錢，開始入不敷出，走向破產。起初是一家一家地出現問題，后來索性就是成批地倒下，這些股票主要交易的場外交易系統即納斯達克（NAS－DAQ)的綜合指數跌去了75%，同時，標普500指數也被攔腰斬斷。

但是，正如我們在第二列中看到的，小盤股、價值型股票和房地產投資信托這些沒有參與到20世紀90年代的瘋狂盛宴中的資產類別的價格卻相當堅挺，其中房地產信托甚至還取得了兩位數的正收益。

第三列中的數據顯示，更近一次的熊市呈現出不同的特點。2000～2001年的下跌主要是由過度擴張引發的，盲目樂觀的高科技企業花光了所有的現金，使企業陷入窘境；而2007～2008年的危機同樣是始于過度擴張，但是這次是由于盲目樂觀的消費者過度透支了個人信用，導致危機。同時，20世紀90年代的牛市主要還是局限在高科技股票、標普500成份股，以及其海外股票的對應指數，即歐洲、澳大利亞和遠東地區指數(EAFE)成份股上，而到2007年的時候，幾乎所有國家的所有股票類別都隨著價格的快速上漲而出現了高估，因而，所有的股票都在后來的下跌中沒能幸免。不像2000～2002年那輪下跌時，部分的股票類別還能扮演避風港的作用。

表2－1中的最后一列的數據也是非常有意義的，雖然我們那只有先見之明的小鳥成功預見了1998～2008年間的兩次股災，但是，它無法幫助我們理解整個這10年中所發生的事情。在以上12類權益類資產中，有8類的同期收益都超過同期的債券收益，相信絕大多數在這12類資產中合理分散化投資組合也可以做到這一點。假如你聽從了那只烏鴉的警告，在下一個10年中完全避開權益類資產，那么，你很有可能會錯過合理投資組合所產生的收益。

分散化的投資組合在幾年甚至十幾年的區間內一般表現都不錯，但是在幾周或幾個月這樣的短期內可能表現會很一般。

表2－1中的最后一列也讓我們產生這樣一種錯覺：分散投資其實并沒有什么好處。確實，假如某日美國市場下跌了5%，那么世界其他地方的市場也會跟著下跌，甚至有時候跌幅更大，當某一年美國市場跌幅超過40%的時候，其他地區的市場表現即使沒有更差，也會一樣糟糕。

然而，明智投資的前提就是認識到：長期投資收益是唯一真正需要關心的。投資者只要能夠得到年均8%的收益率，那么，用30年的時間就可以將其資產的規模翻10倍。一個明智的投資者將不會過分操心投資組合在幾天甚至幾年內的表現，即使它的變現很差。如果他們確實為了這些糟糕的日子和年景苦惱不已，那么他們也應該認識到，長期持有的收益最終將補償他們承擔的金融風險，以及那一個個不眠之夜。