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第三節 我國股份制與資本市場

我國在堅持“公有制為主體”的前提條件下推進國企改革,核心是企業所有權與經營權分離,先后探索了“放權讓利、廠長負責、承包制、利潤分成、租賃經營、利改稅和股份制,最終實踐證明,只有股份制改革經受住了時間檢驗”(劉鴻儒,2003)。改革初期,給企業放權,引入市場機制和探索商品經濟,擴大和調動了生產積極性,增強了企業活力,解決了短缺經濟的問題。但此后進入“買方市場”,企業發展后勁和競爭力不足,所有者缺位,管理者缺乏有效激勵約束機制,國企陷入大面積虧損,有些甚至瀕臨破產,承包經營改革紅利走到盡頭。

在社會主義市場經濟條件下,推動國有企業改革,根本出路是構建以股份制度為基礎的現代企業制度。

一是關于股份制度。股份經濟不等于資本主義經濟,股份經濟不是一種獨立的經濟形態,它的性質取決于入股者的性質(厲以寧,1986)。社會主義社會中可以存在多種所有制,包括公有制,也包括非公有制,企業股份制恰以所有權和經營權分離為特點,其優越性體現在從根本上改變政企不分的情況,有效地解決了生產要素的合理流動問題,有利于集中社會閑散資金,實現融通資金的活動(厲以寧,1987)。

二是關于現代企業制度。產權的界定和交易是國企改革的深層次問題,而產權本質上是一種排他性權利,有效率的產權是競爭性的和排他性的。解決問題的成本最小的產權形式將是最有效率的,競爭將使有效率的經濟組織形式替代無效率的經濟組織形式。道格拉斯·C.諾斯.制度、制度變遷與經濟績效[M].上海:格致出版社,2008.從我國實踐來看,1983年在農村允許鄉鎮企業“集資合股”,1984年在城市發展股份制公司,在上海、深圳等地開展試點,一批股份制公司公開發行股票募資。1992年對國有大中型企業進行股份制改造,1993年頒布《公司法》。1993年明確“建立產權清晰、權責明確、政企分開、管理科學的現代企業制度”,2003年又進一步明確“建立歸屬清晰、權責明確、保護嚴格、流轉順暢的現代產權制度”,并強調現代產權制度是完善基本經濟制度的內在要求,是構建現代企業制度的重要基礎。黨的十六屆三中全會指出,大力發展國有資本、集體資本和非公有資本等參股的混合所有制經濟,實現投資主體多元化,使股份制成為公有制的主要實現形式。

伴隨改革的深化,我國已經明確了企業制度、產權制度和股份制度的內在關系,從而最終明確了股份制的核心地位。我國國企改革建立的權利、義務和責任相統一,管資產與管人、管事相結合的國有資產管理體制,大致經歷了機制創新、制度創新、體制創新三個階段(邵寧,2014)。

股份制公司的形成和壯大是資本市場得以形成和發展的基本保障,股份有限公司是證券市場產生與發展的微觀基礎,股份制公司發行的股票和債券是證券市場的基礎交易品種。改革開放以來,企業對資金的需求日益多樣,日益增加的居民儲蓄客觀上需要新的投資渠道,而股份制和股份公司通過發行股份和債券籌集生產建設資金,為證券市場的產生提供了現實基礎。

同時,資本市場發展為股份經濟提供了強大支持。首先,居民儲蓄持續高速增長。農村改革,土地承包經營,農副產品增多,國企改革“搞活經營”和“放權讓利”,使企業和居民部門在GDP(國內生產總值)的收入分配中的份額不斷提高,政府收入份額不斷下降。1978年,政府部門占國民收入分配的28.3%,家庭部門占65.3%,城鄉居民儲蓄存款余額僅210億元,至1990年,政府部門收入份額僅17.8%,家庭部門占75.2%,城鄉居民儲蓄存款余額達7034億元,是1978年的33.5倍,年均復合增速33.96%。國家統計局數據顯示,2017年我國政府、企業、家庭三個部門的可支配收入占比分別為17.96%、21.19%和60.85%。截至2019年末,金融機構各項存款余額193萬億元。彭爽,葉曉東.論1978年以來中國國民收入分配格局的演變、現狀與調整對策[J].經濟評論,2008(2):73—80,86.

社會財富不再由政府部門統包統管,財政功能逐步削弱,商業銀行和金融市場功能逐步增強。我國股票市場之所以能在20世紀80年代中后期萌芽、產生,以及在20世紀90年代生存和發展,經濟體制改革帶來國民收入分配格局變化是主要根源。

其次,隨著經濟的發展,單一的銀行融資體制已經不能適應多種經濟成分、多層次經濟實體對資金的不同需求。從鄉鎮企業,到城市企業的集體企業和小國有企業,這些企業處于計劃經濟體制管理“薄弱”端,只有通過股票、債券等內部集資和公開、半公開集資來滿足生產經營需求。以上海為例,由于通貨膨脹嚴重,而資金計劃過于僵化,原來對計劃資金依賴程度較高的上海企業遇到嚴重的資金困難,這種情況迫使上海企業不斷通過內部集資、企業債券、股票等直接融資方式來獲取生產資金,緩解資金壓力。由于銀行貸款資金的有限性,政府主管部門對這類籌資方式不得不采取認可、允許并引導其向規范化方向演進的政策。上海社會科學院經濟所證券市場課題組.上海證券市場考察[J].經濟研究,1991(7):38—48.

為提高股票發行吸引力,企業大多采取保本保息保分紅、到期償還的債性特征,發行對象一般以內部職工和當地公眾為主,發行方式多為自辦發行。這種自辦發行客觀上卻促進了股票、債券等發行市場和流通市場的逐步興起。

股票發行方面,截至1990年,全國共有4750家企業發行了各種形式的股票金建棟等.中國證券市場(1991)[M].北京:中國金融出版社,1991.,共籌資42.01億元,其中公開籌資17.39億元,非公開發行籌資24.62億元,發行人主要集中于上海、廣東、四川、山東和遼寧。債券發行方面,1980—1990年,我國境內累計發行債券1870.42億元,大額可轉讓存單704.59億元。到1990年,商業票據、股票、債券大額可轉讓存單等證券品種都已存在。隨著證券發行規模擴大,證券流通和交易需求不斷累積。20世紀80年代的金融市場基本是自下而上地自我探索和演進。由于近5000家企業發行了各式各樣的股票,職工股、個人股的流通需求日漸高漲,成都紅廟子市場、上海靜安證券營業部自發產生了流通轉讓市場(陳郁,1995)。截至2019年末,我國上市公司3777家、總市值規模59.29萬億元;債券市場存量余額97萬億元,股市和債市規模均位居世界第二位。1990—2019年,股市累計募集資金14.14萬億元,其中首發IPO(首次公開募股)融資3.21萬億元。

經過三十多年的探索發展,我國資本市場的基礎框架已經形成。資本市場的基本制度、機構、監管、法制、投資者教育等方面也不斷完善。

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