多納進一步分析了“收益”的基本因素，認為是在于股息和利率，并就第二次世界大戰(zhàn)前的股票市場，嘗試對股價水平和股息關(guān)系的實證研究，在今天頗具有參考性。多納還認為股息的基礎(chǔ)就是企業(yè)的收益，在這一點上，多納更加重視企業(yè)的收益，認為“企業(yè)收益的變動，才是形成股價波動的真正原因。”雖然實際的股價波動趨勢與企業(yè)的收益趨勢有所差異，但就長期而論，股價波動是依存于企業(yè)收益和利率的。從而，“收益”的基本因素就是證券分析論中形成股票價值的因素了。

至于雷富勒，則從傳統(tǒng)的股價理論再擴而廣之，他的推論為“股價波動是以預(yù)期企業(yè)為根本因素”，加上了“預(yù)期”因素；證券投資機構(gòu)或一般投資者主要是以預(yù)期企業(yè)收益為基礎(chǔ)來決定買賣股票。結(jié)果，股價波動趨勢即包含企業(yè)收益今后的變動，他又推論，股價波動趨勢，有個隱含假定即“投資者或證券投資機構(gòu)買進股票有兩個目的，其一為股價本身的上漲，其二為利率本身。”他又認為“價格上升或利率兩者都取決于企業(yè)的收益增減。”他的理論進一步提出了重視企業(yè)的保留盈余，如果企業(yè)把大部分收益再投資，則更增加企業(yè)將來的成長性，并增加企業(yè)未來的股息。

雷氏根據(jù)第二次世界大戰(zhàn)后，美國紐約證券交易所30種道·瓊斯工業(yè)股價平均數(shù)為基準(zhǔn)作實證研究，結(jié)果證明實際上股價并不必然與企業(yè)收益有密切關(guān)系，于是提出變動是以市場心理動向為基礎(chǔ)，而不再一時強調(diào)傳統(tǒng)理論主張的“基本因素才是市場心理因素的變化原因”，即提出“市場心理說”，所謂市場心理說是指傳統(tǒng)理論認為股價是依存于企業(yè)收益，實際上根據(jù)統(tǒng)計上的。

§§§第八節(jié)、亞當(dāng)理論

亞當(dāng)理論的精義是沒有任何分析工具可以絕對準(zhǔn)確地推測市勢的走向。每一套分析工具都有其缺陷。市勢根本不可以推測。如果市勢可以預(yù)測的話，憑籍RSI，PAR，MOM等輔助指標(biāo)，理論上就可以發(fā)達。但是不少人運用這些指標(biāo)卻得不到預(yù)期后果，仍然蝕得很慘，原因就是依賴一些并非完美的工具推測去向不定、難以捉摸的市勢，將會是徒勞無功的。所以亞當(dāng)理論的精神就是教導(dǎo)投資人士要放棄所有主觀的分析工具。在市場生存就是適應(yīng)市勢，順勢而行就是亞當(dāng)理論的精義。市場是升市，抓逆水做沽空，或者市場是跌市，持相反理論去入市，將會一敗涂地。原因是升市，升完可以再升。跌市時，跌完可以再跌。事前無人可以預(yù)計升跌會何時完結(jié)。只要順勢而行，則將損失風(fēng)險減到最低限度簡而言之，亞當(dāng)理論提出下列做法

亞當(dāng)理論：十大戒條

1.一定要認識市場運作，認識市勢，否則絕對不買賣。

2.入市買賣時，應(yīng)在落盤時立即訂下止蝕價位。

3.止蝕價位一到即要執(zhí)行，不可以隨便更改，調(diào)低止蝕位。

4.入市看錯，不宜一錯再錯，手風(fēng)不順者要離，再冷靜分析檢討。

5.入市看錯，只可止蝕，不可一路加注平均價位，否則可能越蝕越多。

6.切勿看錯市而不肯認輸，越錯越深。

7.每一種分析工具都并非完善，一樣會有出錯機會。

8.市升買升，市跌買跌，順勢而行。

9.切勿妄自推測升到哪個價位或跌到哪個價位才升到盡，跌到盡，浪頂浪底最難測，不如順勢而行。

10.看錯市，一旦蝕10％就一定要斬立刻斷，重新來過，不要蝕本超過10％，否則再追翻就很困難。

§§§第九節(jié)、隨機漫步理論

一切圖表走勢派的存在價值，都是基于一個假設(shè)，就是股票、外匯、黃金、債券等。所有投資都會受到經(jīng)濟、政治、社會因素影響，而這些因素會像歷史一樣不斷重演。譬如經(jīng)濟如果由大蕭條復(fù)蘇過來，物業(yè)價格、股市、黃金等都會一路上漲。升完會有跌，但跌完又會再升得更高。即使短線而言，支配一切投資價值規(guī)律都離不開上述所說因素，只要投資人士能夠預(yù)測哪一些因素支配著價格，他們就可以預(yù)知未來走勢。在股票而言，圖表趨勢、成交量、價位等反映了投資人士的心態(tài)趨向。這種心態(tài)去向構(gòu)成原因，否認他們的收入、年齡、對消息了解、接受消化程度、信心熱熾，全部都由股價和成交反映出來。根據(jù)圖表就可以預(yù)知未來股價走勢。不過，隨機漫步理論卻反對這種說法，意見相反。

隨機漫步理論指出，股票市場內(nèi)有成千上萬的精明人士，并非全部都是愚昧的人。每一個人都懂得分析，而且資料流入市場全部都是公開的，所有人都可以知道，并無甚么秘密可言。既然你也知，我也知，股票現(xiàn)在的價格就已經(jīng)反映了供求關(guān)系。或者本身價值不會太遠。所謂內(nèi)在價值的衡量方法就是看每股資產(chǎn)值、市盈率、派息率等基本因素來決定。這些因素亦非什么大秘密。每一個人打開報章或雜志都可以找到這些資料。如果一只股票資產(chǎn)值十元，斷不會在市場變到值一百元或者一元。市場不會有人出一百元買入這只股票或以一元沽出。現(xiàn)時股票的市價根本已經(jīng)代表了千萬醒目人士的看法，構(gòu)成了一個合理價位。市價會圍繞著內(nèi)在價值而上下波動。這些波動卻是隨意而沒有任何軌跡可尋。做成波動的原因是：

（1）新的經(jīng)濟、政治新聞消息是隨意，并無固定地流入市場。

（2）這些消息使基本分析人士重新估計股票的價值，而作出買賣方針，致使股票發(fā)生新變化。

（3）因為這些消息無跡可尋，是突然而來，事前并無人能夠預(yù)告估計，股票走勢推測這回事并不可以成立，圖表派所說的只是一派胡言。

（4）既然所有股價在市場上的價錢已經(jīng)反映其基本價值。這個價值是公平的由買賣雙方?jīng)Q定，這個價值就不會再出現(xiàn)變動，除非突發(fā)消息如戰(zhàn)爭、收購、合并、加息減息、石油戰(zhàn)等利好或利淡等消息出現(xiàn)才會再次波動。但下一次的消息是利好或利淡大家都不知道，所以股票現(xiàn)時是沒有記憶系統(tǒng)的。昨日升并不代表今日升。今日跌，明日可以升亦可以跌。每日與另一日之間的升跌并無相關(guān)。就好像擲銅板一樣，今次擲出是正面，并不代表下一次擲出的又是正面，下一次所擲出的是正面，或反面各占機會率50%。亦沒有人會知道下一次會一定是下面或反面。

（5）既然股價是沒有記憶系統(tǒng)的，企圖用股價波動找出一個原理去戰(zhàn)勝市場，贏得大市，全部肯定失敗。因為股票價格完全沒有方向，隨機漫步，亂升亂跌。我們無法預(yù)知股市去向，無人肯定一定是贏家，亦無人一定會輸。至于股票專家的作用其實不大，甚至可以說全無意義。因為他們是那么專長的話，就一定自己用這些理論致富，那里會公布研究使其他人發(fā)達？

隨機漫步理論對圖表派無疑是一個正面大敵，如果隨機漫步理論成立，所有股票專家都無立足之地。所以不少學(xué)者曾經(jīng)進行研究，看這個理論的可信程度。在無數(shù)研究之中，有三個研究，特別支持隨機漫步的論調(diào)：

（1）曾經(jīng)有一個研究，用美國標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)（Standard&；Poor）的股票作長期研究，發(fā)覺股票狂升或者暴跌，狂升四五倍，或是跌99%的，比例只是很少數(shù)，大部分的股票都是升跌10%至30%不等。在統(tǒng)計學(xué)上有常態(tài)分配的現(xiàn)象。即升跌幅越大的占比例越少。所以股價并無單一趨勢。買股票要看你是否幸運，買中升的股票還是下跌的股票機會均等。

（2）另外一次試驗，有一個美國參議員用飛鏢去擲一份財經(jīng)報紙，揀出20只股票作為投資組合，結(jié)果這個亂來的投資組合竟然和股市整體表現(xiàn)相若，更不遜色于專家們建議的投資組合，甚至比某些專家的建議更表現(xiàn)出色。

（3）亦有人研究過單位基金的成績，發(fā)覺今年成績好的，明年可能表現(xiàn)得最差，一些往年令人失望的基金，今年卻可能脫穎而出，成為升幅榜首。所以無跡可尋，買基金也要看你的運氣，投資技巧并不實際，因為股市并無記憶，大家都只是瞎估估。

隨機漫步總的觀點就是：買方與賣方兩樣聰明機智，賣方也與買方同樣聰明機智。他們都能夠接觸同樣的情報，因此在買賣雙方都認為價格公平合理時，交易才會完成；股價確切地反應(yīng)股票實質(zhì)。結(jié)果，股價無法在買賣雙方能夠猜測的單純，有系統(tǒng)情況下變動。

股價變動基本上是有隨機的。

此一說法的真正涵義是，沒有什么單方能夠戰(zhàn)勝股市，股價早就反映一切了，而且股價不會有系統(tǒng)地變動。天真的選股方法，如對著報紙的股票版丟擲飛鏢，也照樣可以選出戰(zhàn)勝市場的投資組合。

§§§第十節(jié)、相反理論

相反理論是人人似乎都明白，但卻沒有得到足夠重視的理論。它的出發(fā)點是基于這樣一個原則：證券市場本身并不創(chuàng)造新的價值，沒有增值，甚至可以說是減值的。如果行動同大多數(shù)投資者行動相同，那么一定不是獲利最大的，因為，不可能多數(shù)獲利。要獲得大的利益，一定要同大多數(shù)人的行動不一致。在市場人數(shù)爆滿的時候出場，在人數(shù)稀落的時候入場是相反理論在操作上的具體體現(xiàn)。

（1）相反理論并非只是大部分人看好，我們就要看淡，或大眾看淡時我們便要看好。相反理論會考慮這些看好看淡比例的趨勢，這是一個動態(tài)概念。

（2）相反理論并不是說大眾一定是錯的。群眾通常都在主要趨勢上看得對。大部分人看好，市勢會因這些看好情緒變成實質(zhì)購買力而上升。這個現(xiàn)象有可能維持很久。直到所有人看好情緒趨于一致時，市勢會發(fā)生質(zhì)的變化──供求的失衡，培利爾（Humphrey·Neil）說過：當(dāng)每一個人都有相同想法時，每一個人都錯。

（3）相反理論從實際市場研究中，發(fā)現(xiàn)賺大錢的人只占5%，95%都是輸家。要做贏家只可以和群眾思想路線相背，切不可以同流。

（4）相反理論的論據(jù)就是在市場行情將轉(zhuǎn)勢，由牛市轉(zhuǎn)入熊市前一刻，每一個人都看好，都會覺得價位會再上升，無止境的升。大家都有這個共識時候，大家會盡量買入了，升勢消耗了買家的購買力，直到想買入的人都已經(jīng)買入了，而后來資金，卻無以為繼。牛市就會在大家所有人看好聲中完結(jié)。相反，在熊市轉(zhuǎn)入牛市時，就是市場一片淡風(fēng)，所有看淡的人士都想沽貨，直到他們?nèi)慷剂素洠袌鲆呀?jīng)再無看淡的人采取行動，市場就會在所有人都沽清貨時見到了谷底。

（5）在牛市最瘋狂，但行將死亡之前，大眾媒介如報章、電視、雜志等都反映了普通大眾的意見，盡量宣傳市場的看好情緒。人人熱情高漲時，就是市場暴跌的先兆。相反，大眾媒介懶得去報導(dǎo)市場消息，市場已經(jīng)沒有人去理會，報章新聞全部都是市場壞消息時，就是市場黎明的前一刻，最沉寂最黑暗時候，曙光就在前面。大眾媒介永遠都采取群眾路線，所以和相反理論原則剛剛違背，這反而做成相反理論借鑒的資料。大眾媒介全面看好，就要看淡，大眾媒介看淡反而是入市時機。

上述所說的，只是相反理論的精神。我們憑什么知道大家的看法是看好還是看淡呢？單憑直覺印象或者想象并不足夠，運用相反理論時，真正的數(shù)據(jù)通常有兩個，一是好友指數(shù)（BullishConsensus）；另一個叫做市場情緒指標(biāo)（MarketSentimentIndex）。兩個指標(biāo)都是一些大經(jīng)紀(jì)行，專業(yè)投資機構(gòu)的期貨或股票部門收集的資料。資料來源為各大經(jīng)紀(jì)行、基金、專業(yè)投資通訊錄，甚至報章、雜志的評論，計算出看好和看淡情緒的比例。就以好友指數(shù)為例，指數(shù)由零開始，即所有人都絕對看淡。直到100%為止，即人人看好，包括基金，大經(jīng)紀(jì)行，投資機構(gòu)，報章雜志的報導(dǎo)。如果好友指數(shù)在50%左右，則表示看好看淡情緒參半。指數(shù)通常會在30至80之間升沉。若果一面倒的看好看淡，顯示牛市或熊市已經(jīng)去到盡頭，行將轉(zhuǎn)勢。因為好友指數(shù)由0-100，都有不同啟示，詳細的分析將會給投資者一個更清晰的概念，運用理論時也較有把握。

好友指數(shù)比例指示：

（1）0－5％：一個主要的上升趨勢已經(jīng)就在目前，為期不遠。人人看淡時，淡友要沽貨的已經(jīng)你也沽我也沽，以致沽無可沽。大市淡無可淡，這就是轉(zhuǎn)勢的時機。把握時機入貨，博取無窮利潤，就是在這個時候！

（2）5－20％：這是一個不明的區(qū)域，大部分人看淡，只有少部分人看好。這些看淡的人足以壓倒性姿勢將大市推低。但因為看淡的人比例大，市勢亦可以隨時見底。很多時轉(zhuǎn)勢情形都會在這個區(qū)域產(chǎn)生。投資人士可以輔之以圖表，成交量等去探測大市是否已經(jīng)見底。

（3）20－40％：看淡的人在比例上仍然蓋過樂觀情緒。從統(tǒng)計數(shù)字看出，繼續(xù)看淡贏面機會較大。如果在這一個區(qū)域，大市不再向下，市勢就會變得十分不明朗，要忍手為上。如果在這個區(qū)域，大市轉(zhuǎn)勢上升，通常升幅會十分凌厲，而且創(chuàng)出新高點。因為大眾看淡時，卻看錯了，市勢一升就一發(fā)不可收拾，創(chuàng)新高點機會大于一切。

（4）40－55％：市價可以向上向下，絕對不明朗。在這個區(qū)域，投資人士一定忍手，切勿輕率入市作買賣，因為贏面和輸面比例差不多。在保本為第一原則之下，不作買賣反而最安全。

（5）55－75％：看好的人占多數(shù)，但又并非絕大多數(shù)。市勢發(fā)展有很大上升余地。但如果這個比例看好的人多，大市卻不升反跌，一定會是急促而且令人害怕的。通常大家看好時下跌，多數(shù)會出現(xiàn)近期的低點。

（6）75－95％：未十分明朗。很多時市場都會在這個區(qū)域轉(zhuǎn)勢向下，但仍然有機會在看好情緒一路高漲之下，一路攀升一段時間直到去到百分之百的人都看好止。所以利用圖表分析作為輔助工具就比較安全得多。

（7）95－100％：大市已經(jīng)出現(xiàn)全人類看好的局面。投資的本錢已經(jīng)全部投入大市，是彈盡糧絕，強弩之末之兆，大市轉(zhuǎn)勢迫在眉睫。速速沽貨為上，要離開市場。如果加多一腳，做淡友沽空，勝算最大。

相反理論帶給投資者的訊息十分有啟發(fā)性。首先，這個理論并非局限于股票或期貨，其實亦可以運用于地產(chǎn)、黃金、外匯等。它指示投資者一個時間指針，何時離市，哪個時候是機會，哪個時刻市勢未明朗而應(yīng)該忍手。相反理論更加像一個處世哲學(xué)。古今多少成功的人士，都是超越了他們同輩的狹窄思維，即使面對挖苦、諷刺、奚落、遇到世俗的白眼閑言，仍然一往無前向自己目標(biāo)邁進，才成為杰出人物。人云亦云，將會是在人海消失的小人物。作為投資人士借鑒的地方，相反理論提醒投資者應(yīng)該要：

（1）深思熟慮，不要被他人所影響，要自己去判斷。

（2）要向傳統(tǒng)智慧挑戰(zhàn)，群眾所想所做未必是對的。即使投資專家所說的，也要用懷疑態(tài)度去看待處理。

（3）凡事物發(fā)展，并不一定好似表面一樣，你想象市升就一定市升。我們要高瞻遠矚，看得遠，看得深，才會是勝利。

（4）一定要控制個人情緒。恐懼貪婪都是成事不足，敗事有余。周圍環(huán)境的人，他們的情緒會影響到你，你反而因此要更加冷靜。其他人恐懼大市已經(jīng)無得玩，有可能這才是時機來臨。在一窩蜂的爭著在市場買入期貨，股票時，你要考慮市勢是否很快就會見頂而轉(zhuǎn)入熊市。