前言

本書從金融結構（金融體系中資本市場與銀行的相對發達程度）與銀行業結構（銀行集中度）的角度探討了金融體系如何影響經常賬戶失衡與經濟波動，為理解中國的經常賬戶失衡與經濟波動提供了新的啟示。

本書的第一部分探討了金融體系特征對經常賬戶失衡的影響。現有文獻強調金融市場的絕對發展水平對于經常賬戶失衡的貢獻，難以解釋美國、英國、德國、日本等國家都擁有發達的金融市場，但經常賬戶失衡的狀況迥異。本書從金融結構與銀行集中度的視角切入，提出了一套理解經常賬戶失衡的新思路。本書提供了金融結構與銀行業結構影響經常賬戶失衡的理論模型與經驗證據，詮釋了其中的作用機理，對傳導渠道進行了系統的實證檢驗。

具體而言，本書首先通過構建理論模型，證明了金融結構對經常賬戶失衡的影響。本書先構建一個靜態微觀模型，刻畫金融結構對于企業融資和儲蓄的影響，接下來，將該微觀模型嵌入宏觀動態模型中，先討論金融結構對于封閉經濟中資本回報率的影響，再探討當經濟開放后，金融結構對于經常賬戶失衡的影響。微觀靜態模型是Allen和Gale（1999）的拓展，刻畫了直接融資（市場融資）與間接融資（銀行融資）的權衡取舍：直接融資雖然可以通過每個投資者親自決策避免觀點的不一致，但每個投資者都需付出信息搜集等融資成本。模型證明，當融資成本較大時，通過間接融資獲得外部融資的企業份額較大，通過直接融資獲得外部融資的企業份額較小。因此，融資成本刻畫了金融結構，融資成本較高的國家為銀行主導國家。并且，銀行主導國家的企業面臨更大的外部融資困難，從而更多地依賴于自身儲蓄融資。更重要的是，金融結構對企業融資和儲蓄的影響存在異質性，大企業在何種金融體系下都較易得到外部融資，小企業在銀行主導國家受到較大的外部融資抑制而進行更多的儲蓄。通過將上述模型擴展到宏觀動態模型，即資本的需求面由上述微觀模型刻畫，而資本的供給面由家庭消費與儲蓄的最優化行為確定，本書求解了資本的供給與需求方程，并證明，在封閉經濟下，在參數滿足一定條件時，在平衡增長路徑上，相對于市場主導國家，銀行主導國家的資本供給更小，而資本需求一致，從而擁有更高的總資本回報率。但凈資本回報率需從總資本回報率中扣除融資成本，并且供給曲線向上傾斜，因此銀行主導國家的凈資本回報率更低。數值模擬分析結果表明，在更一般的條件下，相對于市場主導國家，銀行主導國家的資本需求和資本供給更小，凈資本回報率更低。從而，當金融市場開放后，銀行主導國家成為債權持有者，購買市場主導國家的金融資產（債券），經歷資本外流和經常賬戶順差，市場主導國家經歷經常賬戶逆差。

接下來，運用56個國家1990-2007年的宏觀面板數據，世界銀行商業環境調查數據和Compustat全球工業商業企業年度數據庫，本書實證檢驗了一國的金融結構對其企業儲蓄與經常賬戶失衡的影響。國家層面的實證結果表明，市場主導國家相對于銀行主導國家擁有更低的企業部門儲蓄和更大的經常賬戶逆差（更小的順差）。并且，企業部門儲蓄對于經常賬戶失衡產生重要影響，金融結構影響企業部門的儲蓄，而對于家庭和政府部門的影響不顯著。企業層面的實證結果表明，相對于市場主導國家的企業，銀行主導國家的企業，尤其是中小企業，更多地依賴于內源融資，擁有更高的儲蓄率。

本書對上述基準回歸結果進行了一系列穩健性檢驗。包括控制時間趨勢項的影響，排除金融中心效應，考慮海外上市及金融危機的影響，排除產油國及異常值的影響。本書也嘗試了橫截面與面板數據回歸、Tobit模型及工具變量估計方法，基準回歸結果保持穩健。

解釋兩種金融體系下企業儲蓄行為的差異，需要比較在兩種金融體系下，小企業受到的外部融資抑制的差異。由于在銀行主導國家，企業外部融資的主要途徑是銀行貸款，而市場主導國家股權融資占據更大的外部融資相對份額，本書接下來比較銀行融資相對于股權融資的規模在大、小企業間是否存在顯著差異（在上市企業間相比或非上市企業間相比），以更深入地理解金融結構對于企業融資行為的影響。基于中國上市公司1991-2009年的面板數據和世界銀行1999年的跨國企業調查數據，靜態面板模型、動態面板模型與橫截面Tobit模型的回歸分析結果表明，企業的規模越小，不僅銀行融資占總資產的比重越小，而且銀行融資相對于股權融資的比例越小。銀行融資比股權融資對小企業施加了更多的抑制。這為從金融結構和企業儲蓄的視角解釋經常賬戶失衡提供了進一步的微觀基礎。不同于傳統文獻強調中小企業的融資難題由其自身因素所致，這些實證結果表明，小企業受到的融資抑制與它們所處環境的金融結構相關。

在深入探討金融結構（金融體系中資本市場與銀行的相對發達程度）對經常賬戶失衡的影響之后，本書進一步討論了銀行業內部結構，即銀行集中度對經常賬戶失衡的影響。基于1990-2007年56個國家的面板數據和1999年世界銀行的企業調查數據，運用動態面板模型和To-bit模型，本書探究了銀行集中度、企業儲蓄和經常賬戶失衡的關系。實證結果表明，銀行集中度越高，企業從銀行融資的比重越小，自身儲蓄越高，而企業部門的儲蓄與經常賬戶余額存在顯著的正向相關，高銀行集中度國家企業的高儲蓄導致這些國家經歷更大的經常賬戶順差（或更小的逆差）。上述結論并不受金融中心效應的影響，也在工具變量回歸中保持穩健。與強調金融部門總規模的傳統金融發展觀不同，上述實證結果表明，銀行業的內部結構是理解經常賬戶失衡的重要視角。

上述研究表明，經常賬戶失衡的重要原因在于金融體系的結構性因素導致的中小企業融資困難。銀行為主導的金融結構與較高的銀行集中度對中小企業融資施加了較大約束，對經常賬戶失衡產生重要影響。因此，減緩中小企業面臨的融資抑制對于改善經常賬戶失衡狀況具有重要作用。短期內，給定金融結構與銀行業結構的約束，對于中國這些銀行在金融體系中發揮重要作用的國家，能否在傳統信貸模式上進行創新，更好地幫助中小企業獲得貸款具有重要意義。本書接下來就通過建立理論模型，分析了這樣一種模式，即銀行與電子商務聯手為企業提供貸款的新型融資模式，和這種模式的內在機制，為緩解中小企業融資難、改善經常賬戶失衡提供一條新思路。信息不對稱使得銀行通過設計抵押品和利率的傳統信貸模式無法滿足部分中小企業的融資需求，從而出現信貸配給。本書證明，引入電子商務平臺后，其在增大企業違約成本、采集企業信息、實現風險共擔等方面的優勢可以在一定條件下幫助企業展示自己的信用類型。即使在沒有抵押品的情況下，傳統模式下受到信貸約束的低風險中小企業在新模式下可以獲得銀行貸款。本書進一步分析了企業違約成本、信息獲取優勢、風險共擔機制、電子商務用戶總規模等因素對電子商務作用的影響，在此基礎上提出政策建議，為通過電子商務平臺解決中小企業的融資難題，改善失衡狀況提供了理論基礎。

本書的第二部分探討了金融體系特征對經濟波動的影響。運用中國省級層面的面板數據，本書探討了銀行集中度對于宏觀經濟和三次產業波動的影響。實證結果表明，銀行集中度越高，外在沖擊對于經濟波動的影響越弱。這種作用主要體現在第二產業，尤其是工業。控制銀行集中度后，金融發展因素不再顯著。基于中國上市公司面板數據的分析表明，銀行集中度越高，企業的長短期貸款占總資產的比重越小。高銀行集中度對于企業信貸的抑制提供了銀行集中度減緩外在沖擊對于經濟波動影響的微觀基礎。

金融危機是經濟波動的一種重要表現形式。深入研究銀行集中度對于金融危機后企業信貸緊縮的影響，有助于進一步理解銀行集中度對于經濟波動的作用。本書的最后一部分利用世界銀行1999年開展的世界商業環境調查（World Business Environment Survey, WBES）數據和World-scope數據庫提供的24個國家2007年第三季度至2009年第一季度的上市公司季度數據，運用Probit模型和工具變量回歸，考察了東南亞金融危機和最近這次全球金融危機后，銀行集中度對不同類型企業信貸緊縮的影響。實證研究分兩步展開。先利用WBES數據，考察不同規模企業（大、小企業）的信貸增長是否受到銀行集中度的顯著影響。接下來，運用上市公司數據，考察銀行集中度對不同企業信貸變化量的影響，并通過分析銀行集中度對股價的影響，提供了銀行集中度影響企業信貸增量的補充性證據。實證結果表明，銀行集中度越高，小企業出現信貸增長的概率越低，信貸緊縮的幅度越大，而大企業恰好相反。并且，銀行集中度越高，大企業股價下跌幅度越小。上述結果對潛在遺漏變量問題和金融危機原發國的影響保持穩健。

本書在以下幾方面做出了貢獻：第一，本書豐富和發展了關于金融市場差異與經常賬戶失衡的文獻。與現有文獻強調金融部門的絕對發展水平不同，本書指出，外部失衡恰恰反映了各國金融結構與銀行業結構的差異及這種差異對于企業融資和儲蓄行為的影響。改善失衡問題需從結構性因素入手，著力解決中小企業的融資難問題。金融結構與銀行集中度的視角有利于更全面地理解經常賬戶失衡。第二，本書在從微觀視角研究宏觀問題方面進行了有益的探索，將微觀模型與宏觀模型相結合，綜合運用宏觀數據和微觀企業數據，提供了金融結構與銀行集中度影響企業尤其是中小企業儲蓄，進而影響企業部門儲蓄率及經常賬戶失衡的宏微觀經驗證據。第三，本書提供了詳盡的金融結構影響企業融資的微觀基礎，并對中小企業融資難的原因提供了新的解釋。中小企業融資難不僅與企業自身因素相關，也與一國的金融結構有關。第四，本書為緩解經常賬戶失衡問題提供了新思路。銀行主導的金融結構與較高的銀行集中度對中小企業融資施加了較多的約束。應對高企業儲蓄問題的關鍵在于在傳統信貸模式上進行創新，處理好中小企業的融資難問題。本書通過分析電子商務平臺如何通過增大企業違約成本、發揮信息采集優勢、與銀行和政府共建風險池、實現規模經濟等途徑，在無需抵押品的情形下幫助低風險的優質中小企業獲得銀行貸款，為銀行通過電子商務平臺為中小企業貸款的新型信貸模式提供了理論基礎。在銀行和電子商務平臺聯手的新型融資模式下，通過向風險池注資，政府可以借助電子商務平臺的信息甄別機制，真正幫助經營效率高、風險低的優質中小企業獲得銀行貸款。這也是政府有的放矢地幫助中小企業解決融資難題，進而緩解經常賬戶失衡的新思路和重要舉措。第五，本書實證檢驗了銀行集中度與宏觀經濟波動的關系，并且對背后的傳導渠道進行了探索。通過探討銀行集中度對金融危機后不同規模企業信貸緊縮的影響，本書為理解銀行集中度如何影響經濟波動提供了進一步證據。這為結合自身銀行業結構，針對不同規模的企業采取不同的危機緩解措施，提供了啟示。