第三節(jié) 中國通貨膨脹周期性變化的動因

根據(jù)第二節(jié)的通貨膨脹周期劃分基準，自1978年改革開放至2014年，中國通貨膨脹的時序路徑可以劃分為十大周期。本節(jié)中，我們將進一步介紹改革開放以來出現(xiàn)的每個通貨膨脹周期的背景、成因與特點，探討中國通貨膨脹出現(xiàn)周期性變化的動因。

一、1978—1982年

（一）背景

1978年12月，中國共產黨第十一屆三中全會正式拉開了中國改革開放的大幕，中央政府把工作重心轉移到了經(jīng)濟建設上來，做出了進行經(jīng)濟改革的決定。由于中國經(jīng)濟生活中長期積累下來的國民經(jīng)濟比例關系失調問題，因此中央工作會議在1979年4月決定，用三年時間進行國民經(jīng)濟調整，實行八字方針，即“調整、改革、整頓、提高”。

八字方針的中心是調整，主要是指調整國民經(jīng)濟的比例關系。當時國家要求集中力量推動農業(yè)發(fā)展，加快輕紡工業(yè)的發(fā)展，加快煤炭、石油、電力、運輸?shù)纳a建設。同時，還根據(jù)燃料、動力和原材料供應的可能，調整現(xiàn)有企業(yè)生產規(guī)模。中央希望通過一系列調整策略，促使農業(yè)和工業(yè)，輕工業(yè)和重工業(yè)，燃料、動力、原材料工業(yè)同加工工業(yè)的比例關系逐步協(xié)調起來。改革，是指改革不合理的經(jīng)濟管理體制，改革“集中過多、管得過死、財政上統(tǒng)收統(tǒng)支、物資上統(tǒng)購包銷、外貿上統(tǒng)進統(tǒng)出”等不講經(jīng)濟效益的舊體制。國家希望通過改革促進中央各部門、地方、企業(yè)和職工的積極性、主動性和創(chuàng)造性。整頓，是指整頓現(xiàn)有企業(yè)，特別是企業(yè)管理。提高，是指提高企業(yè)的管理水平和科學技術水平。會議確定，要通過各種形式對企業(yè)一級以上的領導干部普遍進行輪訓，把職工的文化學習和技術培訓工作切實開展起來。

實行“調整、改革、整頓、提高”的八字方針，目的是消除經(jīng)濟工作中長期存在的錯誤思想的影響，把整個國民經(jīng)濟納入健康發(fā)展的軌道。這一方針的提出，反映了黨在經(jīng)濟建設指導思想方面的重要轉折。

在這樣的時代背景下，國家從1979年便開始了一系列的價格改革。例如，從1979年起，政府提高了糧食、棉花等18種主要農產品的收購價格；其中，糧食收購價提高了30.5%，棉花收購價提高了25%，油脂油料收購價提高了38.7%。政府也對糧、棉、油等主要農產品實行超購加價政策，擴大議價收購范圍。但是在提高農產品收購價格的同時，沒有相應調整其銷售價格，致使與農產品相關的副食生產銷售嚴重虧損。繼而在1979年11月，國家又提高了畜產品、水產品和蔬菜等8種副食品的價格，并相應給予城鎮(zhèn)居民每人每月5元的價格補貼。

1979年4月，政府進一步有計劃地提高了煤炭、鐵礦石、生鐵、鋼錠、鋼坯和有色金屬、水泥等產品的出廠價格。而燃料、原料價格的提高，致使與此密切相關的下游產品和高附加值的卷煙、釀酒業(yè)等成本上升。而在改革開放初期的這段時間，中國宏觀經(jīng)濟增長也比較迅猛，1978年名義GDP增長率達到了13.85%,1979年和1980年名義GDP也連續(xù)出現(xiàn)近12 %的較高增長。而與此同時，物價也開始出現(xiàn)明顯上漲，年度CPI通貨膨脹率從1978年的0.7%上升到了1979年的1.9%，而1980年全年通貨膨脹率一躍達到7.5%。由于1981年國家開始實行緊縮的經(jīng)濟政策，從而使1981—1982年的經(jīng)濟增長率有所放緩，CPI通貨膨脹率也開始有所回落。為了方便對比，圖2—3刻畫了1978—2014年中國年度CPI通貨膨脹率和名義GDP增長率的年度數(shù)據(jù)時序圖。

（二）成因與特點

1978—1982年的通貨膨脹周期性變化，發(fā)生在中國實行改革開放政策的初期，國家的工作重心剛剛轉移到社會主義現(xiàn)代化建設上面，宏觀上經(jīng)濟增長速度較快、投資規(guī)模有所擴大、財政支出加大等導致了較大的財政赤字，盲目擴大進口又導致了外貿赤字，外匯儲備迅速枯竭，所以1979年、1980年出現(xiàn)了比較明顯的物價上漲勢頭。因此，改革開放初期出現(xiàn)的經(jīng)濟躍進現(xiàn)象，國內出現(xiàn)明顯的投資過熱、比例失調和消費支出增加狀況，政府的財政支出在短期內迅速加大導致了比較嚴重的財政赤字等多方面因素的共同作用，最終表現(xiàn)為通貨膨脹壓力增大。

當然，在通貨膨脹初露端倪之際，由于經(jīng)濟改革剛剛開始，國家對經(jīng)濟指標的關注程度非常高，所以當1980年出現(xiàn)通貨膨脹上揚的時候，政府的反應還是相當及時的。特別是，國務院在1980年12月發(fā)出了《關于嚴格控制物價、整頓議價的通知》，明確表示要對通貨膨脹進行治理。這樣，經(jīng)過壓縮基本建設投資、收縮銀根、控制物價等一系列措施，通貨膨脹得到了抑制。根據(jù)表2—1所列的統(tǒng)計信息，中國改革開放后的第一個通貨膨脹周期開始于1978年，到1982年6月基本形成了一個比較完整的“低—高—低”的周期性變化。

縱觀第一個通貨膨脹周期，不難發(fā)現(xiàn)1978—1982年的通貨膨脹周期起源于國家宏觀政策調整，也結束于宏觀政策調整。該通貨膨脹周期具有持續(xù)時間較長、通貨膨脹治理見效較快的特點。

二、1982—1984年

（一）背景

在第二節(jié)中我們曾經(jīng)提到，1982—1984年中國CPI通貨膨脹率表現(xiàn)出短暫的周期性變化。已有的研究并沒有太多關注這一時期的通貨膨脹周期。這并不奇怪，因為實際上這一段時間通貨膨脹表現(xiàn)出的周期性變化，從某種程度上可以看成第一個通貨膨脹周期的延續(xù)。這主要是因為，雖然國務院在1980年年底開始對通貨膨脹進行治理，使通貨膨脹得到初步控制，在1982年回落到2.5%的水平，但是，由于全黨當時對經(jīng)濟形式和經(jīng)濟發(fā)展的認識很不一致，也不夠深刻，所以當時的通貨膨脹治理并不徹底。究其原因，很大程度上是因為當時各界尚缺乏對經(jīng)濟問題進行深入理解的知識存量。所以，盡管20世紀80年代全國對于經(jīng)濟改革有比較相同的認識，但是對于改革的宏觀環(huán)境卻一直缺乏共識，特別是地方政府和企業(yè)傾向于高速發(fā)展，而理論界的主流“經(jīng)濟自由主義”則熱衷于以發(fā)展促改革，忽視穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟環(huán)境（楊帆，2006）。

但是，20世紀80年代前期改革的成功、經(jīng)濟的高速發(fā)展和初步繁榮極大地鼓舞了改革派。理論界一度出現(xiàn)“非均衡理論”，把通貨膨脹理解為轉型經(jīng)濟的“非均衡”常態(tài)，認為一定的通貨膨脹并非有害，反而有助于經(jīng)濟增長和改革的推進。應該說，這種觀點是有一定道理的。但這一邏輯并不意味著政府不需要有針對性地采取措施來對待當時和未來的通貨膨脹。從這一點來講，當時宏觀政策調控沒有及時到位是1983年年底出現(xiàn)短暫通貨膨脹的重要原因之一。因此，1982—1984年，中國又經(jīng)歷了一次短暫的通貨膨脹周期性變化。關于中國通貨膨脹周期的政策含義等相關內容，我們將在后面進一步詳述。

（二）成因與特點

1982—1984年的通貨膨脹周期的主要特點是時間跨度相對較短，而且峰值不高（接近但不到5%）。而該周期的峰值之所以出現(xiàn)在1983年年末，主要是因為當時在延續(xù)1980年的改革的氛圍下，1982—1983年的投資增長有所加快，例如在固定資產投資方面，1983年全民所有制單位基本建設投資為594億元，比1982年增加了39億元，同比增長了6.9%。

綜合來看，在1982—1983年，中國繼續(xù)貫徹執(zhí)行“調整、改革、整頓、提高”的方針，在國民經(jīng)濟發(fā)展方面取得了一定成就。同時，在投資加快的進程中，1983年全年社會總產值達到了11052億元，比1982年增長了10%。其中工農業(yè)總產值同比增長了10.2%。而國民收入比1982年增長了9%。根據(jù)1983年國家統(tǒng)計局當時的公報，在生產發(fā)展的基礎上，市場仍然表現(xiàn)出繁榮興旺的形勢。

經(jīng)濟增長勢頭在1982—1983年比較強勁。經(jīng)濟增長的表現(xiàn)不僅在于名義GDP的增長加快，而且真實GDP（即剔除價格因素后的經(jīng)濟產出）也出現(xiàn)了較快增長。根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，1981年中國真實GDP增長率還僅為5.2%，但到了1982年和1983年分別跳躍到了9.1%和10.9%，不到兩年時間增速加快了約1倍。圖2—4描繪了中國1978—2014年真實GDP增長率與年度CPI通貨膨脹率的動態(tài)走勢。

在經(jīng)濟增長的帶動下，1983年11月CPI通貨膨脹率上漲到4.7%。與此同時，國民經(jīng)濟發(fā)展中還存在著一些問題，例如能源和部分原材料供應不足，交通運輸仍然緊張，生產、建設和流通領域中經(jīng)濟效益差的狀況還沒有根本改善，國家財政仍有一定赤字，部分商品特別是蔬菜、水果、水產品等零售價格上升幅度較大。

三、1984—1986年

（一）背景

1984—1986年的通貨膨脹周期是中國改革開放后比較有代表性的一個周期。這個通貨膨脹周期的背景主要是價格改革引發(fā)的價格闖關，最終導致通貨膨脹在1985年9月達到高峰。其實在1983年9月，中共中央第十二屆全國人民代表大會就正式確定了到20世紀末工農業(yè)生產總值“翻兩番”的戰(zhàn)略目標和戰(zhàn)略步驟。而到了1984年9月，中共十二屆三中全會進一步確立了社會主義商品經(jīng)濟的改革目標。當時（1984年），真實GDP增長率達15.2%，而名義GDP增長率更是高達20%以上。1985年經(jīng)濟仍然保持高速增長的態(tài)勢，所以在這個過程中，物價水平開始大幅攀升，CPI通貨膨脹率從1984年的2.7%躍升到了1985年的9.3%。

（二）成因與特點

這個通貨膨脹周期是改革開放以后CPI通貨膨脹率峰值首次高于10%的一個通貨膨脹周期。在這個周期內，波峰值、波谷值差較大，波動性也比較明顯（見表2—1）。而從通貨膨脹形成的原因上看，既有固定資產投資規(guī)模過大引起社會總需求過旺的原因，也有工資性收入增長速度超過勞動生產率提高速度引起成本上升的原因。

另外，基建規(guī)模、社會消費需求、貨幣信貸投放出現(xiàn)急劇擴張，也導致經(jīng)濟在1986年出現(xiàn)了過熱現(xiàn)象。例如，從圖2—5描繪的1978—2007年國內信貸增長率和貨幣供給（包括流通中的現(xiàn)金M0、狹義貨幣M1和廣義貨幣M2）增長率來看，信貸增長率從1983年的13%一躍至1984年的31%，并且在1985年保持這一增速。貨幣供給量在1984年也出現(xiàn)了急劇的增長，其中M0與M1在1984年達到局部峰值，M2在1985年躍上局部高位。

雖然信貸規(guī)模擴大和貨幣供給加快，但國內學者對1984—1986年的通貨膨脹有著廣泛的共識，認為其主要是源于成本推動，即價格改革的因素。確實，政府提高了糧食、棉花、油脂油料等18種主要農產品的收購價格和煤炭、鐵礦石、生鐵、鋼錠、鋼坯、有色金屬、水泥等工業(yè)產品的出廠價格。各種價格輪番上升，工資輪番上升。在這樣的背景下，信貸和貨幣供給自然也就伴隨著出現(xiàn)高速增長現(xiàn)象。

另外，國內物價上升迫使人民幣貶值，人民幣貶值提高了進口品價格，從而進一步以成本推動方式推動國內通貨膨脹。作為示范，圖2—6描繪了人民幣對美元的匯率（直接標價法）在1978—1990年的動態(tài)走勢，可以清楚看到1984—1986年人民幣相對于主要貿易國美國的貨幣的貶值情況：從1984年1月到1986年1月，人民幣相對于美元貶值近60%。

為了抑制通貨膨脹，從1984年11月到1985年10月，國務院發(fā)布了一系列宏觀調控措施，控制固定資產投資規(guī)模，加強物價管理和監(jiān)督檢查，全面進行信貸檢查。經(jīng)過這樣一系列措施，CPI通貨膨脹率在1986年年初開始回落，從3月份的7.4%回落到4月份的5.4%，接著又進一步下降，到1986年8月回落到了4%以下。

綜合來看，1984—1986年出現(xiàn)的通貨膨脹主要體現(xiàn)為固定資產投資規(guī)模過大引起社會總需求過旺，工資性收入增長速度超過勞動生產率提高速度引起成本上升導致成本推動，再伴隨著基建規(guī)模、社會消費需求、貨幣信貸投放急劇擴張，經(jīng)濟出現(xiàn)過熱現(xiàn)象，通貨膨脹加劇。

四、1986—1990年

（一）背景

1985年發(fā)生的高通貨膨脹并沒有得到徹底治理，由于宏觀調控不到位，財政赤字、收入膨脹等愈演愈烈。經(jīng)濟運行中多年累積的深層次問題日益凸顯，如經(jīng)濟結構失衡、投資規(guī)模膨脹和消費膨脹繼續(xù)加劇等。CPI通貨膨脹率在1986年7月—10月經(jīng)過短暫的下降調整之后，在1986年下半年又開始出現(xiàn)爬升勢頭。到了1987年，中國真實GDP增長率達到了11.6%。

1988年7月，消費者價格指數(shù)同比上升幅度達19.2%，而自1988年8月至1989年6月，CPI通貨膨脹率屢創(chuàng)歷史新高，在1989年2月創(chuàng)下改革開放以來第一個最高紀錄28.4%。從1989年開始，我國又開始實行嚴格的信貸緊縮政策，但是由于市場普遍存在的通貨膨脹預期以及通貨膨脹自身的慣性特征，通貨膨脹沒有立即得到抑制，一直持續(xù)到1990年7月。這里提到的通貨膨脹慣性是指通貨膨脹在受到隨機因素沖擊之后返回其靜態(tài)水平所需的時間，用時越長，慣性越大（張成思，2008b）。關于中國的通貨膨脹慣性特征問題，我們將在第三章進行詳細闡述。

（二）成因與特點

雖然1985年由于價格體制調整已經(jīng)引發(fā)一定的通貨膨脹，但此后國家仍準備進行全面的價格改革，此時就形成了計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉軌初期的價格闖關現(xiàn)象。特別值得一提的是，在1988年8月19日，中央人民廣播電臺播放價格闖關的消息，一定程度上推動了社會對通貨膨脹的預期，結果成為了新中國成立以來最大的一場搶購風潮的導火索。

根據(jù)楊帆（2006）對20世紀80年代中國通貨膨脹的分析，當時物價的上漲和搶購風潮引發(fā)了比較嚴重的社會問題。第一是搶購風潮的波及面非常廣，幾乎席卷了全國各大城市和部分鄉(xiāng)村地區(qū)，品種涉及50個大類500多種商品。第二是盲目性。消費者購物時不管品種、質量、價格，很多商場積壓多年的殘次商品也被一搶而空，導致零售商品總額增幅很大。第三是搶購風潮伴隨擠兌銀行儲蓄存款風潮。當時出現(xiàn)的擠兌不僅針對活期存款，而且針對未到期的定期存款。

回顧20世紀80年代中后期的這次通貨膨脹，魏加寧（2007）認為，當時是中國市場化取向改革剛剛啟動不久、農村改革成果初現(xiàn)的階段。同時，由于改革開放初期市場體制尚未建立，所以當時的宏觀調控相對來講缺乏預見性。對于這一時期發(fā)生通貨膨脹的原因比較普遍的共識是，當經(jīng)過1985年的調控中國經(jīng)濟出現(xiàn)暫時性降溫之后，管理層對于通貨膨脹的態(tài)度不夠堅決，致使宏觀調控政策搖擺不定，經(jīng)濟發(fā)展過熱，通貨膨脹在短暫下調后馬上反彈。值得注意的是，當時普遍存在的通貨膨脹預期因素，也是1986—1990年通貨膨脹高企的至關重要的動因。另外，改革開放以來，我國一直實行赤字財政政策來刺激經(jīng)濟，而貨幣政策一直缺乏應有的獨立性和成效性，貨幣政策跟著財政政策走，當時貨幣供應增長率和國內信貸增長率均接近30%，為高通貨膨脹的出現(xiàn)起到了推波助瀾的作用。

當然，這一輪通貨膨脹上來之后，國家還是認識到了通貨膨脹過高的危害，于是從1988年下半年起就開始嚴格控制銀行信貸規(guī)模，兩次提高存、貸款利率，對居民定期儲蓄存款實行保值貼補辦法，穩(wěn)定儲蓄存款規(guī)模，遏制消費膨脹的勢頭，并嚴格控制信貸規(guī)模的擴大。與此同時，國家嚴格控制和清理固定資產投資項目，壓縮基建規(guī)模，全國共壓縮固定資產投資442億元。經(jīng)過治理整頓，通貨膨脹逐漸得到了遏制。到1990年1月，CPI通貨膨脹率已經(jīng)降至5%以下。

五、1990—1999年

（一）背景

在1980年年末國家出現(xiàn)治理整頓風潮的同時，也出現(xiàn)了新的問題，主要表現(xiàn)為市場疲軟、商品滯銷、工業(yè)生產速度大幅度滑坡。如1989年全國庫存商品總價為1500億元，工業(yè)生產總值的增速大幅放緩。從圖2—7描繪的增長率來看，1989—1991年（圖中陰影部分）工業(yè)產值增幅下滑到了10%以下，其中1990年增速達到一個局部最低點。

受此影響，工業(yè)企業(yè)之間因為缺乏資金頭寸而無力償還彼此債務，相互拖欠構成“債務鏈”，在當時形成難解的三角債，使工業(yè)生產進一步受阻，經(jīng)濟循環(huán)不暢。盡管銀行幾次嘗試注入啟動資金，但仍然未能全部解決問題。實際上，1989—1991年國內信貸投放和貨幣供應的增長速度都出現(xiàn)了較大幅度的下調。

在此背景下，中國從1990年到1993年經(jīng)濟增長出現(xiàn)明顯的降溫，CPI通貨膨脹率隨之下降到了5%以下。不過，1992年鄧小平的南方講話為中國帶來了新一輪經(jīng)濟發(fā)展的歷史契機。在政府決心進一步大力發(fā)展經(jīng)濟建設的背景下，中國再次進入了一個加速發(fā)展的時期，信貸投放規(guī)模和貨幣供應從1993年起開始快速回升，中國經(jīng)濟增長又進入了一個新的歷史發(fā)展階段。根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，1991年真實GDP增長率為9.2%,1992年真實GDP增長率達到兩位數(shù)，達到了14.2%,1993年經(jīng)濟增長再次加速，第一季度實現(xiàn)15.1%的增速，第二季度為16.4%，全年真實GDP增長率為13.5%，而名義增長率高達31%。

在經(jīng)濟增長的拉動下，1993年1月，GPI通貨膨脹率攀升到了10.3%，之后一路上升，到1994年1月達到了21.1%，并繼續(xù)不斷上揚，到1994年10月達到了這一周期內的最高峰27.7%。1994—1995年通貨膨脹到達新一輪高位之后，國家開始采取相關措施才緩慢地將持續(xù)走高的物價控制下來。

（二）成因與特點

1990—1999年的這次通貨膨脹，與中國改革開放以后歷次通貨膨脹相比，是持續(xù)時間最長的一次，周期跨度長達106個月（近9年時間），也是唯一出現(xiàn)通貨膨脹下降期跨度（55個月）長于上升期跨度（51個月）的通貨膨脹周期。另外，這次通貨膨脹所處的國內外經(jīng)濟環(huán)境存在如下特點：非國有經(jīng)濟迅速發(fā)展，大部分商品和生產要素的價格已經(jīng)放開，市場機制對經(jīng)濟的調節(jié)作用越來越大；外匯機制發(fā)生了較大變化。

在1991年年底，為搞活國有大中型企業(yè)，國務院公布了20條重要措施，其中包括進一步下調利率，發(fā)出了放松銀根的強烈信號，導致到了1993年的時候，全國信貸投放增長率達到接近50%的高位。受此推動，在1992—1994年，中國出現(xiàn)了全國范圍的房地產熱、開發(fā)區(qū)熱和投資熱的局面。在這一背景下，通貨膨脹的爆發(fā)機制主要體現(xiàn)在投資和消費的“雙膨脹”上面。

當時，面對市場機制走俏、經(jīng)濟增長出現(xiàn)上升勢頭這一局面，也有經(jīng)濟學者（如吳敬璉，1992）有先見性地預測到，如果中央沒有及時推進財政、金融和國有企業(yè)等關鍵部門的改革，那么在全國各地推進市場作用、提高投資增速可能容易引發(fā)經(jīng)濟過熱和通貨膨脹。魏加寧等（1991）也曾經(jīng)提出，為了防止通貨膨脹、預防經(jīng)濟過熱，決策層應對宏觀經(jīng)濟進行“早期微調”。

不過，當時經(jīng)濟學界和管理層對經(jīng)濟發(fā)展形勢的看法和觀點仍然存在爭議。一直到1993年1月以后，GPI通貨膨脹率攀升到了10%以上，同時人民幣對美元匯率在半年內出現(xiàn)了45%的大幅貶值，決策層才終于開始實施控制經(jīng)濟過熱和通貨膨脹的宏觀調控。黨中央、國務院在1993年6月聯(lián)合發(fā)出了《關于當前經(jīng)濟情況和加強宏觀調控的意見》，該文件提出了加強和改善宏觀調控的“16條”措施，包括：（1）嚴格控制貨幣發(fā)行，穩(wěn)定金融形勢；（2）堅決糾正違章拆借資金；（3）靈活運用利率杠桿，大力增加儲蓄存款；（4）堅決制止各種亂集資；（5）嚴格控制信貸總規(guī)模；（6）專業(yè)銀行要保證對儲蓄存款的支付；（7）加快金融改革步伐，強化中央銀行的金融宏觀調控能力；（8）投資體制改革要與金融體制改革相結合；（9）限期完成國庫券發(fā)行任務；（10）進一步完善有價證券發(fā)行和規(guī)范市場管理；（11）改進外匯管理辦法，穩(wěn)定外匯市場價格；（12）加強房地產市場宏觀管理，促進房地產業(yè)的健康發(fā)展；（13）強化稅收征管，堵住減免稅漏洞；（14）對在建項目進行審核排隊，嚴格控制新開工項目；（15）積極穩(wěn)妥地推進物價改革，抑制物價總水平過快上漲；（16）嚴格控制社會集團購買力的過快增長。

在“16條”出臺之后，信貸規(guī)模和貨幣供給得到了一定控制，例如，狹義貨幣供給量M1的增長率從1993年的32%下降到了1994年的27%，在1995年進一步回落到了17%；廣義貨幣供給量M2的增長率也從1993年的47%回落到了1995年的29%；國內信貸投放在1993年的增長率接近50%，而到了1994年和1995年下降了近一半。與此同時，外匯調劑也出現(xiàn)轉機，如圖2—8所示，在1993年大幅貶值之后，人民幣對美元的匯率在1994—1995年也有所回調（人民幣升值），這在一定程度上對中國的出口貿易進行了降溫。

但是我們必須看到，中國的通貨膨脹存在較大的通貨膨脹慣性（張成思，2008b），而經(jīng)濟增長也往往存在慣性，所以盡管1993—1995年中國施行了從緊的宏觀政策，但政策效果的時滯效應還是相當明顯的。這一政策時滯效應在1990—1999年的通貨膨脹周期中表現(xiàn)得淋漓盡致。魏加寧（2007）認為，在緊縮政策之后，1994—1995年國內物價繼續(xù)攀升的主要原因是前期貨幣供給過量的滯后效應。他還認為，除此之外的一個原因是實行緊縮措施以后，國內需求明顯收縮，但是由于之前人民幣出現(xiàn)了大幅貶值導致出口需求極為旺盛，同時有大量外國直接投資流入導致國際收支的經(jīng)常項目出現(xiàn)較大盈余，外匯儲備隨之猛增，外匯占款大量增加，所以基礎貨幣的增長幅度高達30.6%。

因此，我國1994年高達24%的通貨膨脹率與當時外匯儲備的急劇上升也有很大的關系。1994年年初，我國外匯體制改革取得了重要進展，實現(xiàn)了官方匯率和市場調劑匯率的并軌。由于人民幣在1993—1994年出現(xiàn)了大幅貶值，我國1994年的出口增長高達32%，貿易收支由1993年的逆差122億美元轉變?yōu)轫槻?4億美元。這使得中國人民銀行的外匯儲備由1994年年初的212.0億美元猛增到了516.2億美元，增加了304.2億美元?；A貨幣的高速增長導致了貨幣供給的相應增長，這不能不說是1994—1995年中國出現(xiàn)高通貨膨脹的重要原因。

在緊縮政策的綜合實施下，同時得益于1995年之后一直施行的釘住美元的固定匯率機制，中國用了三年多時間把經(jīng)濟增長和通貨膨脹“雙高”的態(tài)勢調整過來，逐漸走上了高增長、低通貨膨脹的“縮長”模式，比較成功地實現(xiàn)了經(jīng)濟“軟著陸”，而這一長達9年的通貨膨脹周期也暫時告一段落。不過需要指出的是，如此長的通貨膨脹周期也給當時中國的經(jīng)濟發(fā)展和國民社會福利帶來相當程度的影響，在今后的經(jīng)濟發(fā)展過程中不得不引以為鑒。

六、1999—2002年

（一）背景

1999—2002年，我國的通貨膨脹基本被控制在一個相對較低的水平，甚至一度出現(xiàn)了通貨緊縮（通貨膨脹為負值）的情況。盡管如此，如果按照周期性定義對該期間進行劃分，那么仍然可以從圖2—2當中看到一個比較明顯的周期性變化。

回顧20世紀末，中國從1998年就開始關注通貨緊縮問題，擔心持續(xù)的通貨緊縮可能會對經(jīng)濟發(fā)展帶來負面效應。因此，為了擴大內需、刺激經(jīng)濟，國家從1998年開始到2002年采取了“積極的”財政政策和以放松銀根為主的“穩(wěn)健的”貨幣政策。到2000年，我國從一定程度上走出了通貨緊縮的陰影。到2001年中期，國內的擴張政策、油價波動和糧價上漲等不同的外生沖擊共同帶來了一定的通貨膨脹壓力。但是這一周期內的通貨膨脹峰值沒有超過2%，從整體上看還是比較溫和的。

（二）成因與特點

從上文對1999—2002年中國通貨膨脹周期形成的背景，以及政策調控的時滯效應的分析，我們可以基本了解到，20世紀90年代后期中國開始實施的加強宏觀調控、穩(wěn)定金融秩序和有力地管理固定資產投資等措施，其緊縮效果在1998年年末開始顯現(xiàn)。由于政策慣性導致的較長時期通貨緊縮現(xiàn)象以及管理層對長期通貨緊縮的潛在不良影響的擔憂，2000年開始的擴大內需、刺激經(jīng)濟等舉措，適度地將當時的價格變動從通貨緊縮的陰影中拉出來一段時間，而由于當時銀行信貸供給的收縮，金融系統(tǒng)和商業(yè)銀行采取“惜貸”等行為應對壞賬，又對2001年之后的通貨膨脹回落起到了推波助瀾的作用。

由此可見，1999—2002年，雖然貨幣供給相對較松，但是銀行信貸還是比較緊的，形成了“松貨幣、緊信貸”的現(xiàn)象，這也是該輪通貨膨脹周期一直在低位運行的根本原因。

七、2002—2006年

（一）背景

在經(jīng)歷了20世紀80年代和90年代的幾次高通貨膨脹之后，從21世紀開始，中國人民銀行在應對通貨膨脹方面逐漸顯示出一定的前瞻性。例如從2001年第一季度起，中國人民銀行按季在其網(wǎng)站上向社會公布《貨幣政策執(zhí)行報告》的電子版，印刷版由中國金融出版社出版，并在國內外公開發(fā)行。所以，2002—2006年形成的通貨膨脹周期，特別是周期內的通貨膨脹高峰期2004—2005年，基本上還是被貨幣當局比較準確地預見到了。

這一通貨膨脹周期的形成與中國從1998年開始的通貨緊縮聯(lián)系緊密。盡管在2001年通貨緊縮現(xiàn)象有所緩解，出現(xiàn)了微幅通貨膨脹（不到2%），但是通貨緊縮的陰影似乎仍然在困擾著中國。不過，從圖2—9可以看到，自2002年以來至2006年，廣義貨幣M2的增長率有4年高于名義GDP增長率。

在這一背景下，當時出現(xiàn)了地方政府主導下的投資增長，并且2004—2005年資產類和房地產類產品價格出現(xiàn)上漲，部分地帶動了2004年中期CPI通貨膨脹率上漲到了5 %。

（二）成因與特點

根據(jù)中國人民銀行2003年的《貨幣政策執(zhí)行報告》,2003年前8個月我國居民消費價格總水平同比持續(xù)小幅正增長，從9月份開始快速上升，同比增幅在12月已經(jīng)達到了3.2%。到2004年，除了原材料價格、出廠產品價格、進口商品價格出現(xiàn)上漲之外，房地產價格和固定資產投資價格加速增長。

而居民消費物價指數(shù)從2003年起也開始有所上漲，從2004年4月到2004年11月CPI通貨膨脹率已經(jīng)連續(xù)8個月超過了3%，而2004年6月至9月CPI通貨膨脹率均在5 %以上，但隨后開始回落。與前幾個周期相比，該通貨膨脹周期無論是持續(xù)時間、峰值還是波動性，都比較溫和。

需要注意的是，該通貨膨脹周期中最值得關注的是房地產等資產價格的上漲。雖然房地產價格的上漲并不直接體現(xiàn)在CPI通貨膨脹率上，但房產這樣的硬資產漲價會影響市場對未來通貨膨脹的預期，而預期必然會影響消費者的消費和投資模式。這一傳導機制一旦形成，物價的全面上漲恐怕就不可避免。雖然2002—2006年中國通貨膨脹的周期性變化以溫和為主要特征，但是這段時間以后持續(xù)的資產價格膨脹帶動的“非理性繁榮”，是2007—2008年通貨膨脹高企的重要原因之一。

八、2006—2009年

（一）背景

2006年的低通貨膨脹并沒有持續(xù)太長時間。自2007年第二季度以來，在經(jīng)濟高速增長的同時，CPI通貨膨脹率呈現(xiàn)出逐月攀升的態(tài)勢，從2007年4月份的3.0%一路上升到了11月份的6.9%,12月稍有回落（6.5%）。雖然2007年全年的CPI通貨膨脹率上升幅度低于5%，仍屬于溫和的通貨膨脹，但是其繼續(xù)上漲的壓力很大。從表面看，這似乎主要是由于豬肉、糧食供應短缺的局面短期內難以明顯改善，造成物價上漲壓力增大。另外，由于我國石油需求對國際市場的依存度很高，美元貶值和原油期貨的炒作帶來的國際市場石油價格持續(xù)高位運行對國內能源和原材料價格形成了強大的向上推動力。

從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，2007年1至11月，我國原材料、燃料、動力購進價格同比上漲了4.1%。2007年主要價格指數(shù)的月度走勢表明，我國的通貨膨脹由食品向其他產品和服務傳導的趨勢明顯，出現(xiàn)全面通貨膨脹的危險正在增大。由于人民幣對美元升值加速和國際原油價格繼續(xù)攀升，2008年中國的通貨膨脹壓力仍然明顯。2007年年底，中央經(jīng)濟工作會議明確提出從2008年起中國的貨幣政策由“穩(wěn)健”改為“從緊”。2008前5個月，中國人民銀行進行了5次存款準備金率的上調，累計達到了3個百分點，而存款類金融機構的存款準備金率也已升至17.5%的高位，累積回收資金達1.2萬億元以上。同時，中國人民銀行還配合央票發(fā)行及窗口指導控制銀行放貸。2008年9月，次貸危機進一步惡化為國際金融海嘯，中國的通貨膨脹壓力在外來負面沖擊和前期從緊政策的作用下迅速消散。

（二）成因與特點

隨著我國經(jīng)濟對外開放程度的提高，國際市場價格變化以及主要貿易伙伴的國內價格總水平的變動對我國的重要產品價格和價格總水平的變動的作用在逐步增強。所以，2006年以來的價格總水平上漲明顯受國際的影響。比較來看，此次通貨膨脹與20世紀90年代中期的通貨膨脹最大的不同在于此次通貨膨脹不完全是由投資需求拉動的，全球石油、能源和糧食價格上漲，構成了全球性的供給沖擊，進而呈現(xiàn)出一定的成本推動型通貨膨脹。同時，由于中國并未掌握國際大宗商品的定價權，所以造成了國內相關企業(yè)的成本確實出現(xiàn)了較大幅度的上升。

在2007—2008年出現(xiàn)的供給沖擊最讓人關注的當屬世界原油價格。在2007年12月世界原油價格（經(jīng)過出口份額加權的全世界原油價格）尚不到90美元1桶，但2008年3月就沖破了100美元/桶的大關，而2008年6月更是飆升到了130美元/桶的歷史高位。圖2—10清晰地刻畫了世界原油價格2000—2008年的時序數(shù)據(jù)，原油價格的快速上升在圖2—10中清晰可見。

由于中國對原油能源的巨大依賴，所以世界原油價格的飆升直接加劇了2008年國內通貨膨脹的壓力。然而，從理論上講，能源價格的變動屬于暫時的供給沖擊，已有研究表明（如Zhang等，2008），供給沖擊一般對通貨膨脹不會造成系統(tǒng)性的顯著影響。

中國在2007年開始出現(xiàn)通貨膨脹問題的原因，除了供給沖擊之外，還存在另外一個不容忽視的因素，那就是2005年7月以后的人民幣匯率機制改革。在2006年之后人民幣出現(xiàn)快速升值的勢頭，形成了較為堅定的人民幣升值預期，從而使得大量國際資本流入國內。當然，國內突發(fā)的事故災難，如2008年春的南方大雪災、2008年5月的四川大地震等，都造成短期內物價反彈的較大壓力。關于人民幣升值與通貨膨脹關系的更多內容，我們將在第八章詳細闡述。

在政策層面上，針對日益凸顯的通貨膨脹壓力，在2007年至2008年5月期間，中國人民銀行連續(xù)多次上調存款準備金率和利率，并大力發(fā)行央行票據(jù)回籠流動性，開始明確貫徹施行從緊的貨幣政策，同時實施穩(wěn)健的財政政策，并對房地產和股市進行相應調控。但是，由于人民幣大幅升值對中國出口貿易的緊縮效應，中國2008年的經(jīng)濟增長呈現(xiàn)出減緩勢頭，而此時全球能源價格高漲和人民幣進一步升值的預期造成國際流動性涌入國內，國內通貨膨脹風險依然嚴峻。因此，當前中國經(jīng)濟正面臨著經(jīng)濟減緩和通貨膨脹并存的嚴峻考驗。同時可以看出，該通貨膨脹周期的特點在于其色彩鮮明的國際性特征。

九、2009—2012年

（一）背景

2008年9月，受雷曼兄弟倒閉的影響，美國的次貸危機進一步加深，并迅速向全球蔓延。在國際宏觀環(huán)境急劇惡化和前期從緊貨幣政策的雙重作用下，自2008年第三季度起，我國經(jīng)濟增長率出現(xiàn)了加速下滑的局面。至2008年10月，出口和進口增速雖然有所放緩，但仍然保持為正，到了11月和12月，全國進出口總值開始表現(xiàn)為負增長。2008年11月全國進出口總值同比下降9%，其中出口下降了2.2%，進口下降了17.9%。2008年12月全國進出口總值則同比下降了11.1%，其中出口下降了2.8%，進口下降了21.3%。由于不利環(huán)境的沖擊，高通貨膨脹壓力迅速消失，CPI從2008年2月的8.7%迅速下行至2008年11月的1.2%, GDP增長率也由第一季度的10.6%放緩至第四季度的6.8%，中國經(jīng)濟面臨硬著陸的風險。

為應對嚴峻的經(jīng)濟形勢，中國政府于2008年11月推出了進一步擴大內需、促進經(jīng)濟平穩(wěn)較快增長的十項措施，即眾所周知的“四萬億經(jīng)濟刺激計劃”。同時，中國人民銀行也實行了一系列寬松的貨幣政策予以配合。積極的財政政策和積極的貨幣政策在有力促進經(jīng)濟復蘇的同時，也造成了相當大的通貨膨脹壓力，通貨膨脹率自2009年10月觸底以來便一路上行，至2010年11月升至5.1%，此后又在高位運行了近一年的時間，直到2011年9月之后才趨于緩和。

（二）成因與特點

此輪通貨膨脹呈現(xiàn)出明顯的成本推動型特征，并與國際金融環(huán)境存在極強的關聯(lián)性。首先，由于美國量化寬松政策所帶來的美元貶值，以美元為計價單位的國際大宗商品市場價格迅速攀升，如2010年布倫特原油價格上漲了28.4%，芝加哥期貨交易所（CBOT）大豆期貨價格上漲了29.26%，而中國在大宗商品市場上缺乏話語權，依靠進口原料的企業(yè)面臨沉重的成本上升壓力。其次，中國經(jīng)濟率先走出困境和強烈的人民幣升值預期引來了大量的國際熱錢，游資進入國內市場后逐利炒作，炒作范圍既有傳統(tǒng)的貴金屬與房產，也包括綠豆、大蒜等農產品，這進一步推高了國內物價。最后，為穩(wěn)定經(jīng)濟實施的大規(guī)模刺激性財政政策和貨幣政策，特別是為支持基建而進行的貨幣投放，也難以避免地使通貨膨脹現(xiàn)象有所抬頭。圖2—11描述了2007—2011年中國的M2增長率，積極的貨幣政策帶來的貨幣投放高峰清晰可見。

總體而言，2006—2009年與2009—2012年兩個通貨膨脹周期都帶有明顯的國際背景。2008年高通貨膨脹的迅速消退，以及2010—2011年的通貨膨脹高企，都可以從國際大環(huán)境中探得原因。在全球化浪潮下，國際經(jīng)濟環(huán)境對中國宏觀經(jīng)濟的沖擊力進一步增強，這對決策部門的預警和管理能力都是新的挑戰(zhàn)。關于全球化進程對國內通貨膨脹的影響，本書將在第十四章進行深入探討。

十、2012—2014年

（一）背景

在積極的財政政策與貨幣政策的作用下，中國率先走出了2007年源自美國并席卷全球的新型金融危機的陰影，促進了國民經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展。不過，隨著時間的推移，2007—2008年中國推出的強力經(jīng)濟刺激計劃的不足之處也日益顯現(xiàn)：過分倚重基礎建設投資，各地大量重復建設，部分行業(yè)產能嚴重過剩，“調結構”的初衷未能實現(xiàn)；經(jīng)濟發(fā)展依然是粗放型的，資源浪費、環(huán)境污染問題日益突出；隨著人口紅利的消失，廉價勞動力優(yōu)勢逐步減弱，但新的競爭優(yōu)勢仍未形成。同時，國際宏觀經(jīng)濟環(huán)境仍然不明朗，歐洲各國尚未完全擺脫歐債危機的陰影。在多重因素影響下，中國經(jīng)濟面臨著下行的壓力，GDP增長率自2013年第一季度以來一直在8%以下運行。因此，該周期的通貨膨脹壓力總體并不明顯，波動率也較低。

（二）成因及特點

該周期的通貨膨脹相對緩和，積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策的相互配合是其主要成因。從數(shù)值上看，通貨膨脹率峰值3.2%出現(xiàn)在2013年10月，大部分時間均在2%—3%，可以視為經(jīng)濟運行的正常波動。2014年下半年，由于宏觀經(jīng)濟增長依然較為疲軟、國際原油價格大幅下跌等因素，通貨膨脹率進一步走低，2014年11月僅為1.4%，已經(jīng)有進入通貨緊縮區(qū)間的危險。另外，由于該周期內沒有經(jīng)濟明顯過熱的現(xiàn)象，過去多個周期中通貨膨脹“緩升急降”的特征也不十分明顯，上升期與下降期基本相當。由于通貨膨脹壓力非常小，客觀上為政策當局實施宏觀調控留出了更多的機動空間。