上篇 理論、政策、借鑒

經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)、金融結(jié)構(gòu)變革與證券公司的未來發(fā)展

吳曉求

 

【摘要】進(jìn)入21世紀(jì)以來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)生活的方方面面都產(chǎn)生了深刻的影響。經(jīng)濟(jì)總量的迅速擴(kuò)大和居民收入水平的日益提高，推動(dòng)著中國(guó)金融結(jié)構(gòu)朝市場(chǎng)化方向產(chǎn)生重大變化。人們的金融投資活動(dòng)日益活躍，金融投資的市場(chǎng)化程度明顯提高，人們對(duì)金融服務(wù)的需求呈現(xiàn)出多樣性、證券化和組合式的特點(diǎn)，這成為中國(guó)資本市場(chǎng)新的歷史轉(zhuǎn)折期和重要機(jī)遇期。作為資本市場(chǎng)上金融服務(wù)主要提供者的證券公司，也迎來了新的發(fā)展機(jī)遇。然而在中國(guó)，什么樣的證券公司能在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中發(fā)展壯大？什么樣的證券公司擁有未來？有三點(diǎn)至關(guān)重要：第一，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來發(fā)展趨勢(shì)和特點(diǎn)要有系統(tǒng)分析；第二，對(duì)中國(guó)金融結(jié)構(gòu)的演變規(guī)律和方向要有準(zhǔn)確把握；第三，要具有自身獨(dú)特的核心競(jìng)爭(zhēng)力。本文對(duì)這三個(gè)方面的內(nèi)容作了系統(tǒng)研究，并提出了自己的見解。

進(jìn)入21世紀(jì)以來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，經(jīng)濟(jì)規(guī)模迅速膨脹，人均GDP由2000年949美元提高到2011年的5000美元，居民可支配收入也有了相應(yīng)的提高。隨著經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)和居民收入水平的提高，中國(guó)金融結(jié)構(gòu)正在發(fā)生重大變化，金融投資活動(dòng)日益活躍，金融投資的市場(chǎng)化程度明顯提高，人們對(duì)金融服務(wù)的需求呈現(xiàn)出多樣性、證券化和組合式的特點(diǎn)，中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展處在新的歷史轉(zhuǎn)折期和重要機(jī)遇期，作為資本市場(chǎng)金融服務(wù)的主要提供商，中國(guó)證券公司迎來了新的發(fā)展期。面對(duì)種種歷史機(jī)遇，什么樣的證券公司在激烈競(jìng)爭(zhēng)中可以發(fā)展壯大？什么樣的證券公司擁有未來？我認(rèn)為，要擁有未來，對(duì)中國(guó)證券公司來說，以下三點(diǎn)至關(guān)重要：第一，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來發(fā)展趨勢(shì)和特點(diǎn)要有系統(tǒng)分析；第二，對(duì)中國(guó)金融結(jié)構(gòu)的演變規(guī)律和方向要有準(zhǔn)確把握；第三，要具有自身獨(dú)特的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

一、從證券公司未來發(fā)展的角度，如何分析、把握中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來發(fā)展的趨勢(shì)和特點(diǎn)？

這里，我們不可能全方位地分析中國(guó)經(jīng)濟(jì)的未來。對(duì)證券公司來說，應(yīng)當(dāng)關(guān)注的是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的整體成長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，投資、消費(fèi)、進(jìn)出口在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的貢獻(xiàn)率變動(dòng)，人均GDP和人均可支配收入的變化，國(guó)民收入分配比例的調(diào)整和分配制度的改革等等。這其中，未來收入流的變動(dòng)是關(guān)注的重點(diǎn)。上述因素的變化，客觀上會(huì)推動(dòng)金融需求的變化和升級(jí)，進(jìn)而引發(fā)金融結(jié)構(gòu)的重大調(diào)整。

1．中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來的整體成長(zhǎng)態(tài)勢(shì)

在剛剛過去的“十一五”期間，中國(guó)的社會(huì)生產(chǎn)力和綜合國(guó)力有了顯著提升。1978年，中國(guó)GDP只有3645億元人民幣；2001年首次突破了10萬億元大關(guān)；2006年突破20萬億元；2008年突破了30萬億元；2010年則突破了40萬億元；2011年達(dá)到47萬億元人民幣，約合7.3萬億美元，人均GDP將接近5000美元。2000年以來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率平均保持在9.5%左右，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)高增長(zhǎng)。（見表1）

到2020年，雖然中國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)部面臨增長(zhǎng)模式轉(zhuǎn)型、勞動(dòng)力成本上升和外部市場(chǎng)劇烈波動(dòng)而帶來的外部需求不確定性明顯增大等因素的影響，但由于中國(guó)社會(huì)城鄉(xiāng)一體化、經(jīng)濟(jì)工業(yè)化和信息化、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整等因素的作用，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍將延續(xù)21世紀(jì)前十年的發(fā)展趨勢(shì)。多數(shù)專家和權(quán)威機(jī)構(gòu)一般都認(rèn)為，到2020年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度仍將維持在8%～8.5%。以2010年40萬億元人民幣為基數(shù)，以年均8%的增長(zhǎng)率計(jì)算，在不考慮價(jià)格因素的條件下，到2020年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)總規(guī)模將達(dá)到87萬億元人民幣。按目前人民幣對(duì)美元匯率（6.3∶1）計(jì)算，約合13.9萬億美元。美國(guó)2010年經(jīng)濟(jì)規(guī)模為14.5萬億美元，按2%的年均增長(zhǎng)率計(jì)算，到2020年美國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模約為17.7萬億美元，中國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模屆時(shí)將接近美國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模的80%。如果再考慮到美元貶值預(yù)期和人民幣升值預(yù)期等貨幣因素，規(guī)模和占比還會(huì)發(fā)生一些變化。（見表3）

2．人均GDP和人均可支配收入變動(dòng)

隨著經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)，在人口增長(zhǎng)相對(duì)穩(wěn)定的條件下，2010—2020年，中國(guó)人均GDP將保持與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大體相同的增長(zhǎng)速度（見表4）。如若人民幣在這十年中存在升值趨勢(shì)，以美元計(jì)算的人均GDP增長(zhǎng)則要快于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度。

從1993年開始，中國(guó)國(guó)民收入分配比例開始出現(xiàn)變化，政府財(cái)政收入每年平均以19%的速度增長(zhǎng)，在國(guó)民收入快速增長(zhǎng)的同時(shí)，分配比例開始向政府部門傾斜。居民收入年均雖有一定增長(zhǎng)，但增長(zhǎng)率遠(yuǎn)低于政府財(cái)政收入增長(zhǎng)率，居民可支配收入增長(zhǎng)相對(duì)緩慢。（見表5和圖1）

進(jìn)入“十二五”后，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式的轉(zhuǎn)型成為國(guó)家未來相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期的經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式轉(zhuǎn)型的核心內(nèi)容之一就是要提升內(nèi)需特別是消費(fèi)需求對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率，而消費(fèi)需求的有效增長(zhǎng)是以增量收入和存量財(cái)富的較快增長(zhǎng)為前提的。為此，必須改革現(xiàn)行的國(guó)民收入分配制度，調(diào)整國(guó)民收入分配比例，使居民（勞動(dòng)者）收入的增速不低于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，適當(dāng)降低財(cái)政收入的增長(zhǎng)速度和在國(guó)民收入中的比重。按照這一改革的思路，如果居民部門（勞動(dòng)者）收入的增長(zhǎng)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持同步的速度，到2020年，居民的可支配收入將由2010年的人均12500元增加到人均25800元左右。如果把存量財(cái)富（財(cái)產(chǎn)性收入）增長(zhǎng)考慮進(jìn)來，居民部門可支配收入會(huì)有更快增長(zhǎng)。（見表6）

3．投資、消費(fèi)、進(jìn)出口在中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中貢獻(xiàn)率的變化

在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期里，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)都呈現(xiàn)出外延式特征，投資是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主導(dǎo)性因素。2000年，全社會(huì)投資規(guī)模為32917億元人民幣，到2010年則達(dá)到278122億元人民幣，年均增長(zhǎng)23.8%。（見表7）

從2001年底加入WTO后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的外部型明顯提高，對(duì)外依存度進(jìn)一步增強(qiáng)。進(jìn)出口貿(mào)易大幅增長(zhǎng)，由2000年的5402億美元增加到2010年的33351億美元，增長(zhǎng)了5.17倍，年均增長(zhǎng)20.00%。其中貨物貿(mào)易由4742億美元增加到29728億美元，增長(zhǎng)了5.27倍，年均增長(zhǎng)20.15%；服務(wù)貿(mào)易由660億美元增加到3623億美元，增長(zhǎng)4.49倍，年均增長(zhǎng)18.56%；出口貿(mào)易已居世界第一。具體情況見表8。

與投資和進(jìn)出口貿(mào)易雙雙大幅增長(zhǎng)相比較，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引擎之一的國(guó)內(nèi)消費(fèi)需求則稍顯遜色。2000年全社會(huì)需求總額為34153億元人民幣，2010年為156998億元人民幣，年均增長(zhǎng)16.5%，見表9。消費(fèi)需求增長(zhǎng)略遜，這與收入分配政策和居民收入增幅略慢有直接關(guān)系。

2000—2010年，投資、消費(fèi)、進(jìn)出口貿(mào)易三駕馬車對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率中，投資的貢獻(xiàn)率仍占主導(dǎo)性地位，消費(fèi)的貢獻(xiàn)率呈下降趨勢(shì)，進(jìn)出口則呈現(xiàn)出大幅波動(dòng)，具體情況見表10和圖2。

2010年之后，中國(guó)政府積極推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式的轉(zhuǎn)型，推動(dòng)國(guó)民收入分配制度的改革，適度調(diào)整國(guó)民收入分配比例；不斷拓展內(nèi)需市場(chǎng)，適度降低經(jīng)濟(jì)對(duì)外依存度；調(diào)整進(jìn)出口商品的結(jié)構(gòu)，減少出口商品對(duì)資源的消耗，提高出口產(chǎn)品的科技含量和附加值；同時(shí)，實(shí)施穩(wěn)健的宏觀經(jīng)濟(jì)政策。基于上述判斷，我們認(rèn)為，到2020年消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率將會(huì)有所上升。投資、消費(fèi)、進(jìn)出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率將會(huì)發(fā)生一定變化。上述宏觀經(jīng)濟(jì)變動(dòng)既是中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的宏觀背景，也是證券公司順應(yīng)趨勢(shì)、把握未來的前提。

二、中國(guó)金融結(jié)構(gòu)未來演變趨勢(shì)和方向

（一）歷史變動(dòng)及數(shù)據(jù)

從總體上看，中國(guó)金融結(jié)構(gòu)正朝著市場(chǎng)化方向發(fā)展，這種變動(dòng)趨勢(shì)在2007年2月股權(quán)分置改革完成后，有加快的跡象。之所以有這種判斷，主要基于三個(gè)層面的經(jīng)濟(jì)和金融數(shù)據(jù)的變化：①金融資產(chǎn)與GDP之比即經(jīng)濟(jì)的金融化率（F/G）的上升；②股票市值與GDP之比即經(jīng)濟(jì)證券化率（S/G，此處未含債券，下同）的上升；③股票市值占全部金融資產(chǎn)的比例即金融資產(chǎn)證券化率（S/F，此處未含債券，下同）的上升。

1．經(jīng)濟(jì)金融化率（F/G）之變動(dòng)

從表11可以看到，1990年以來中國(guó)金融資產(chǎn)占GDP的比例變動(dòng)情況。1990年我國(guó)金融資產(chǎn)總額為39732億元，GDP是18668億元，經(jīng)濟(jì)金融化率為2.13,2000年經(jīng)濟(jì)金融化率為2.51，到2010年，這一比率為2.90，呈不斷上升趨勢(shì)，見圖3。

2．經(jīng)濟(jì)證券化率（S/G）之變動(dòng)

基于金融結(jié)構(gòu)的變革，隨著經(jīng)濟(jì)金融化率的漸進(jìn)上升和金融資產(chǎn)規(guī)模的迅速增大，股票市場(chǎng)市值與GDP之比即經(jīng)濟(jì)證券化率，雖然在2005年5月啟動(dòng)股權(quán)分置改革之前沒有太大變化，但從2007年初股權(quán)分置改革完成后則有較大幅度的提升，見表12。

經(jīng)濟(jì)證券化率是衡量經(jīng)濟(jì)體系中資產(chǎn)流動(dòng)性的重要指標(biāo)，意味著資本市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的影響力和經(jīng)濟(jì)體系中存量資源的重組能力，表明財(cái)富管理的市場(chǎng)化比率，是證券業(yè)生存空間最核心的指標(biāo)。

所謂狹義證券化率此處是指股票流通市值與GDP之比；所謂廣義證券化率此處是指股票總市值與GDP之比。隨著中國(guó)股票市場(chǎng)全流通的到來，狹義證券化率與廣義證券化率有趨同趨勢(shì)（見圖4）。

3．金融資產(chǎn)證券化率（S/F）之變動(dòng)

金融資產(chǎn)證券化率（S/F）是指證券化金融資產(chǎn)在全部金融資產(chǎn)中的比例，表示金融資產(chǎn)之流動(dòng)性及配置風(fēng)險(xiǎn)的能力。表13給出了自1990年以來金融資產(chǎn)證券化率（未含債券資產(chǎn)，下同）這一指標(biāo)的變動(dòng)情況。

總體而言，金融資產(chǎn)證券化率呈上升趨勢(shì)，表明金融體系市場(chǎng)化程度在提高，資本市場(chǎng)在中國(guó)金融體系的基礎(chǔ)作用日益顯現(xiàn)。

（二）未來演變趨勢(shì)及預(yù)測(cè)

基于前面的分析及已有的研究，有如下假設(shè)：①2011—2020年經(jīng)濟(jì)年均增長(zhǎng)率為8%; ②到2020年股票市場(chǎng)市值為100萬億元人民幣；③再加上一個(gè)新的假定，即金融資產(chǎn)的平均增長(zhǎng)速度不低于同期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率8%與通脹預(yù)期1%～2%及貨幣化系數(shù)上升率1%～2%之和即12%，那么到2020年，F(xiàn)/G, S/G和S/F這三個(gè)預(yù)測(cè)數(shù)值如表14。

在實(shí)際運(yùn)行中，每年的實(shí)際情況可能與表14中的預(yù)測(cè)值，特別是S/G和S/F的預(yù)測(cè)值有較大差別，這是因?yàn)楣善笔袌?chǎng)的波動(dòng)性和不確定性較大，但總體方向不會(huì)有太大的變動(dòng)。到2020年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的金融化率（F/G）可能會(huì)在400%左右，經(jīng)濟(jì)證券化率（S/G）應(yīng)在100%～120%之間，金融資產(chǎn)證券化率在30%左右。從金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)狀態(tài)看，這些指標(biāo)接近或達(dá)到發(fā)達(dá)國(guó)家水平。

（三）中國(guó)金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化演變趨勢(shì)的內(nèi)在動(dòng)因

關(guān)于中國(guó)金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化趨勢(shì)演變的內(nèi)在動(dòng)因，我在《中國(guó)資本市場(chǎng)分析要義》一書做過詳細(xì)分析①，這里不作展開，只作如下概括：

（1）中國(guó)經(jīng)濟(jì)貨幣化程度（M2/GDP）的提高，是中國(guó)金融結(jié)構(gòu)朝著市場(chǎng)化方向演變的前提。沒有這個(gè)前提，金融結(jié)構(gòu)的市場(chǎng)化

① 參見吳曉求：《中國(guó)資本市場(chǎng)分析要義》,47～89頁，北京，中國(guó)人民大學(xué)出版社，2006。變革就會(huì)停滯。實(shí)際上，從改革開放之初的1978年以來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的貨幣化程度（M2/GDP）呈現(xiàn)出上升的趨勢(shì)，M2/GDP從1978年的32%，上升到1990年的82.5%,2000年的150.6%,2010年180.9%，以及上升到2011年第三季度的245.5%（見圖5）。

經(jīng)濟(jì)貨幣化系數(shù)（M2/GDP）的不斷攀升，雖然在不同時(shí)期引發(fā)了價(jià)格總水平的上漲，但更為重要的是推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)，催生了中國(guó)金融結(jié)構(gòu)的市場(chǎng)化變革。

（2）國(guó)民收入分配適度向居民部門傾斜，適當(dāng)提高居民部門在整個(gè)國(guó)民收入分配中的比重，是中國(guó)金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化變革的基礎(chǔ)。如果居民部門成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)金融資源的主要提供者，那么，金融體系就面臨著新的變革要求：

① 金融體系提供的金融服務(wù)必須是高效、靈活和可選擇的，以滿足居民部門不斷升級(jí)的金融需求。

② 居民部門的巨大盈余要有通暢和可自由選擇的轉(zhuǎn)化為投資的渠道和工具。當(dāng)居民部門的巨大盈余成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要金融資源時(shí)，金融市場(chǎng)特別是資本市場(chǎng)發(fā)展也就具有了相應(yīng)的資金基礎(chǔ)。

最近幾年，中國(guó)金融結(jié)構(gòu)的市場(chǎng)化變革趨勢(shì)處在相對(duì)停滯的狀態(tài)，重要的原因之一就是居民部門收入增長(zhǎng)速度的相對(duì)減緩。隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式的轉(zhuǎn)型和國(guó)民收入分配制度的改革，居民部門的收入在未來較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)會(huì)有較大增長(zhǎng)，這將有利于推動(dòng)中國(guó)金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化變革趨勢(shì)的延續(xù)。

（3）居民部門收入資本化趨勢(shì)是中國(guó)金融結(jié)構(gòu)市場(chǎng)化變革的動(dòng)力。

所謂居民部門收入資本化趨勢(shì)，是指追求資本收益的資本性支出在居民收入中所占比重呈上升趨勢(shì)。這一概念亦有廣義和狹義之分。廣義概念中的資本性支出是指包括證券化和非證券化的所有資本性支出。狹義概念僅指證券化的資本性支出。從已有的研究結(jié)果看，中國(guó)居民部門收入資本化趨勢(shì)雖然在不同時(shí)期有所波動(dòng)，但不斷上升的趨勢(shì)沒有改變。

三、證券公司擁有優(yōu)勢(shì)競(jìng)爭(zhēng)力的四要素分析

上述分析告訴我們，中國(guó)資本市場(chǎng)未來具有廣闊的發(fā)展空間，但對(duì)證券公司來說，則面臨一系列挑戰(zhàn)。盈利模式面臨根本性的轉(zhuǎn)型，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈而殘酷。弱肉強(qiáng)食、并購(gòu)重組、模式轉(zhuǎn)型是未來證券業(yè)的基本生存法則。想在未來的激烈競(jìng)爭(zhēng)中處于優(yōu)勢(shì)地位，證券公司一方面要洞悉中國(guó)經(jīng)濟(jì)的未來發(fā)展和中國(guó)金融結(jié)構(gòu)的市場(chǎng)化變革，另一方面還必須明確定位、鍛造自身、全面提升競(jìng)爭(zhēng)力。概括地說，以下四大要素至關(guān)重要：

1．雄厚的資本實(shí)力，通暢高效的資本形成和補(bǔ)充機(jī)制

到2020年，中國(guó)證券業(yè)至少會(huì)有一次以市場(chǎng)為導(dǎo)向的大規(guī)模的并購(gòu)重組，結(jié)果是中國(guó)證券公司數(shù)量將從目前的100家左右減少到60家左右。這種并購(gòu)重組的誘因主要來自于市場(chǎng)激烈競(jìng)爭(zhēng)引發(fā)的生存壓力，而不是來自于由制度設(shè)計(jì)缺陷而引起的財(cái)務(wù)危機(jī)。2006年券商綜合治理后，證券公司巨大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的制度漏洞得到修補(bǔ)，證券業(yè)大面積破產(chǎn)的幾率很小。在制度完善的條件下，未來抗擊市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力的第一道防線是資本金。從資本角度看，證券業(yè)未來并購(gòu)重組的基本取向是：上市券商并購(gòu)非上市券商；資本實(shí)力雄厚的券商并購(gòu)資本實(shí)力弱的券商。在未來證券業(yè)并購(gòu)重組中，上市券商具有得天獨(dú)厚的高效率的資本形成和補(bǔ)充機(jī)制，而在上市券商中又以綜合競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)的大型券商為優(yōu)中之優(yōu)。非上市券商顯然處在相對(duì)弱勢(shì)的地位。從持續(xù)性的資本形成能力看，在非上市券商中，如若控股股東或?qū)嶋H控制人有雄厚的資本實(shí)力，則能在一定程度上改變這種弱勢(shì)地位。即使如此，謀求上市亦成為這些券商努力的目標(biāo)。中國(guó)證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)對(duì)券商的監(jiān)管雖然是全方位的，但資本金仍是最核心、最具硬約束的監(jiān)管指標(biāo)，幾乎所有業(yè)務(wù)的拓展都與資本金規(guī)模掛鉤。

基于上述判斷，要想在未來的競(jìng)爭(zhēng)中處于優(yōu)勢(shì)地位，靜態(tài)和動(dòng)態(tài)化的資本實(shí)力是證券公司制勝的硬要素。

2．難以復(fù)制的核心競(jìng)爭(zhēng)力

從未來發(fā)展角度看，具有全要素競(jìng)爭(zhēng)力的證券公司為數(shù)不多，對(duì)大多數(shù)證券公司而言，不是做大、做全，而是要形成具有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，即使為數(shù)不多具有全要素競(jìng)爭(zhēng)力的大型證券公司，也要形成全中之專的特色。在中國(guó)證券公司現(xiàn)有的業(yè)務(wù)線中，經(jīng)紀(jì)中介、財(cái)富管理、并購(gòu)重組、融資與再融資、資產(chǎn)證券化以及衍生品交易等均能形成獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。例如，在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中要形成優(yōu)勢(shì)，就必須要有強(qiáng)大的市場(chǎng)營(yíng)銷能力、便捷高效的交易網(wǎng)絡(luò)、超群的服務(wù)能力；要想在財(cái)富管理上獨(dú)占鰲頭，就必須要有系統(tǒng)的對(duì)市場(chǎng)的宏觀把握能力，一流的市場(chǎng)意識(shí)和有效的風(fēng)險(xiǎn)配置能力；要想在并購(gòu)重組中有一席之地，就必須要有卓越的創(chuàng)新能力和全方位的金融支持系統(tǒng)，等等。中國(guó)證券業(yè)盈利模式同構(gòu)化的時(shí)代行將結(jié)束。在做大的基礎(chǔ)上形成的不可復(fù)制的核心競(jìng)爭(zhēng)力，是中國(guó)證券公司未來的發(fā)展方向。

不可復(fù)制的核心競(jìng)爭(zhēng)力形成的關(guān)鍵在于人才隊(duì)伍。金融證券業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，核心是人才的競(jìng)爭(zhēng)，訓(xùn)練有素、協(xié)同有序并具有卓越創(chuàng)新能力的人才隊(duì)伍，是證券公司形成核心競(jìng)爭(zhēng)力的根本保證。

3．嚴(yán)密的風(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制，迅速而有效的風(fēng)險(xiǎn)處置能力

管控風(fēng)險(xiǎn)是所有金融機(jī)構(gòu)的生存之道、立身之本，證券公司亦不例外。國(guó)際上盛極一時(shí)的投資銀行，曾經(jīng)創(chuàng)造過無數(shù)的輝煌，甚至推動(dòng)了金融結(jié)構(gòu)的變革，但最終之所以難逃灰飛煙滅的命運(yùn)，是因?yàn)樘幵谳x煌時(shí)忘了危機(jī)；在攫取巨額風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)的同時(shí)毀滅自身的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)悄然而至；在瘋狂追求極致利益的同時(shí)實(shí)際上也在為自身的滅亡挖掘墳?zāi)埂Ｋ鼈兊娘L(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制，要么形同虛設(shè)，要么不堪一擊，當(dāng)巨大的金融海嘯即流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)來臨時(shí)，它們只能束手無策，坐以待斃。

無數(shù)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)揭示了一條真理：流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是所有金融機(jī)構(gòu)的生命線，管控風(fēng)險(xiǎn)是所有金融機(jī)構(gòu)的生存之道，只有生存，才能發(fā)展。

建立有效的風(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制，涉及證券公司內(nèi)部的系統(tǒng)建設(shè)，包括公司治理結(jié)構(gòu)、信息透明度、前后臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制、資金流動(dòng)性以及危機(jī)的應(yīng)對(duì)能力等。

4．寬廣的國(guó)際視野，一流的國(guó)際化能力

中國(guó)金融體系改革和發(fā)展的戰(zhàn)略目標(biāo)是：到2020年，把上海—深圳為軸心的金融市場(chǎng)，建設(shè)成全球最具影響力的金融市場(chǎng)增長(zhǎng)極，并將上海（包括深圳）建設(shè)成全球新的國(guó)際金融中心，全面推進(jìn)中國(guó)金融體系的市場(chǎng)化、國(guó)際化和現(xiàn)代化。國(guó)際金融中心建設(shè)的過程，不僅意味著中國(guó)必須要有為數(shù)眾多的具有投資價(jià)值、公司治理結(jié)構(gòu)完善、具有國(guó)際影響力的藍(lán)籌股公司和成長(zhǎng)性企業(yè)，而且也意味著中國(guó)資本市場(chǎng)金融服務(wù)水平要達(dá)到國(guó)際水準(zhǔn)，進(jìn)而，必須培育若干家具有國(guó)際視野和國(guó)際影響力的證券公司（投資銀行）。就中國(guó)證券業(yè)的現(xiàn)狀來看，離這一目標(biāo)還有相當(dāng)大的差距。

中國(guó)證券公司拓展國(guó)際視野的重點(diǎn)是：不斷了解并熟知國(guó)際資本市場(chǎng)的規(guī)則，系統(tǒng)掌握國(guó)際金融市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)律和變動(dòng)趨勢(shì)，熟練運(yùn)作國(guó)際金融市場(chǎng)各種復(fù)雜的金融工具，知悉國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)政策的操作特點(diǎn)和變動(dòng)方向。

中國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際化具有雙向的特點(diǎn)：一是將外國(guó)投資者有序地引入中國(guó)市場(chǎng)；二是符合標(biāo)準(zhǔn)的外國(guó)企業(yè)可以到中國(guó)市場(chǎng)上市。為此，中國(guó)證券公司必須提高金融服務(wù)的國(guó)際化能力，既要有很強(qiáng)的市場(chǎng)拓展能力，又要深入了解并滿足外國(guó)投資者多樣化的金融需求。

概而言之，我認(rèn)為，在中國(guó)，擁有未來的證券公司除了必須對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的未來發(fā)展和中國(guó)金融結(jié)構(gòu)的變動(dòng)趨勢(shì)有清晰的把握外，還應(yīng)當(dāng)是資本、人才、制度、視野的綜合體。這四大要素有機(jī)結(jié)合，就會(huì)形成強(qiáng)大的生命力和無與倫比的競(jìng)爭(zhēng)力。

參考文獻(xiàn)

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[原載《資本市場(chǎng)評(píng)論》,2012（1—2）]