第二節(jié)　評估一只股票的價值

股本收益率高的公司

巴菲特說：“當股價走到了相對于其盈利增長以及股本收益率具有吸引力的水平時，才應當購買。”這是取得成功的一個要訣。

作為一個股票持有者，應該把注意力集中在具有高水平股本收益率的公司上，因為股票業(yè)績指標直接關系到你的錢包。你應該主要關心投資收益，或者從股票中獲得的現(xiàn)金流。你得到過股息嗎？股票價格上升了嗎？你的總收益率是多少？

投資收益在對公司進行分析時發(fā)揮著一個重要作用，它把股票價格和股票價值置于一個恰當?shù)年P系之中。許多投資者都把注意力集中在公司的過去及預測的盈利增長上。即使頂尖的分析師們一般也非常關注盈虧底線的增長，把其作為衡量成功的標準。然而，一個公司使投資者的資本獲得高收益的能力，對于長期增長同樣是至關重要的。

在某些方面，投資收益是衡量公司表現(xiàn)的一個更加重要的尺度，因為公司可以借助眾多的手段來改變它們的會計利潤。

股票投資者的收益包括股息支付加上投資者在股票持有期內(nèi)所經(jīng)歷的股票價格的上升部分（減去下降部分）。市場只關注股票持有者的年收益，通常用收入或者損失的百分比來表示，并且通常以日歷紀年為基準期來計算收益。股票持有者的收益指的是年收益，等于股息與股票價格凈變化的和除以股票的初始價格：

股票持有者收益率=（股息+股票價格變動）/股票初始價格

例如，如果一只股票的年初價格是100美元，隨后的一年中發(fā)放1美元的股息，年終股票價格是109美元，其持有者的收益率就等于（1+9）/100=10%。這個計算并不復雜。

股票市場可能因為宏觀經(jīng)濟問題而出現(xiàn)下降，諸如較高的利率、較低的盈利預測、通貨膨脹或緊縮恐慌、地緣政治情況，比如中東關系惡化、俄羅斯貨幣危機或者卡斯特羅的健康好轉(zhuǎn)等。這種市場的下跌力量可能會推動你的股票一起下跌，公司管理層對股票價格的反向運動也無能為力。所以即便公司的運營和盈利前景都非常良好，但股票持有者的收益率也可能是負數(shù)。

相反，在公司的運營非常普通或者糟糕的時候，股票持有者的收益率可能非常好。股票市場可能因為某種積極的經(jīng)濟事件而上揚，比如：一次大罷工事件的妥善解決或者減少了通貨膨脹的恐慌。糟糕的公司運營狀況可能會使公司進入被收購的候選名單，股票價格的上升可能是對這個公司的股票收購要約的結果。例如，1997年，所羅門兄弟公司在交易中遭受了嚴重損失，導致旅游者集團旗下的史密斯—巴尼公司以遠高于當時市價的溢價水平收購了所羅門公司。

當一家公司取得了高水平的股本收益率時，表明它在運用股東們提供的資產(chǎn)時富有效率。因此，公司就會以很快的速度提高股本價值，由此也使股價獲得了一個同樣快速地增長。

股本收益有沒有一個標準呢？

標準普爾500指數(shù)代表的公司的股票收益，在20世紀的大部分時間里，平均水平在10%～15%之間，然而到90年代卻急劇增長。到90年代末，公司的股東收益超過了20%。考慮到這是500家公司的平均水平，20%的水平確實是一個驚人的速度。在90年代，許多技術公司的股本收益都持續(xù)超過了30%。許多生產(chǎn)消費品的公司，如可口可樂、菲利浦·莫里斯，以及某些制藥公司，如華納·蘭伯特（Wamer……Lambert）、艾博特實驗室，還有默克公司，它們的股本收益都超過了30%。由于公司為股東持有的股票（或者賬面價值）創(chuàng)造了如此高的收益，投資者們愿意為其股票支付一個相對于賬面價值來說很高的溢價。在20世紀的大部分時間里，股票價格一般為股本價值的1～2倍，而這些公司的平均股票價格到1999年后期卻超過了股本價值的6倍。

但是1999年之前，巴菲特開始質(zhì)疑公司能否以超過20%的速度持續(xù)地提高股本收益。他認為如果他們不能做到，股價就不應該達到6倍于股東價值的水平。歷史證實了巴菲特的判斷。在90年代，美國公司不再慷慨地分派紅利，而是越來越多地保留了當年的盈利。此外，美國經(jīng)濟似乎只能維持一個3%～4%的年增長率，在這些條件下，公司無限期地保持一個20%的股本收益的增長速度幾乎是不可能的，必須達到一個超過20%的年盈利的增長速度，才能使股本收益以20%的速度增長——這是不可能的，除非經(jīng)濟增長速度每年遠遠超過10%。

但巴菲特也確信，公司能夠創(chuàng)造并維持高水平的股本收益率是可遇而不可求的，這樣的事情實在是太少了。因為當公司的規(guī)模擴大時，維持高水平的股本收益率是極其困難的事情。事實上，許多最大的、最有希望的美國公司——其中包括通用電氣、微軟、沃爾瑪以及思科系統(tǒng)，由于規(guī)模擴大，幾年來股本收益率一直在穩(wěn)定下降。這些公司發(fā)現(xiàn)當股本價值僅為10億美元時，賺取足夠的利潤使股本收益率記錄達到30%是很容易的事情。現(xiàn)在，比如說，當股本達到100億或者200億美元時，公司要維持一個30%的股本收益率是極其困難的。