8 有幾種FOF模式

FOF的核心其實是資產配置和策略組合。從產品募集方式來看，主要有公開募集和非公開募集兩種，對應的就是公募FOF和私募FOF。公募FOF的投向只能是公募基金，私募FOF則不受投資范圍的限制，因此私募FOF的收益率和靈活性相比公募FOF會有一定的優勢。

對于公募FOF來說，主要有目標日期、目標風險和風險平價三種模式；對于私募FOF來說，則以風險平價和多策略組合為主。

這里介紹三類公募FOF的配置方法，這也是國外共同基金FOF的主要配置方法，分別為目標日期策略、目標風險策略和風險平價策略，如表8.1所示。

8.1 目標日期策略

目標日期基金誕生于20世紀90年代。富國銀行（Wells Fargo）和巴克萊（Barclays）針對美國401k計劃的市場快速增長的需求，于1994年推出了業內首個目標日期共同基金系列。

由于其獨有的針對養老市場特點的運作方式，目標日期基金自推出以來發展迅速。美國投資公司協會（ICI）的數據顯示，截至2015年年底，美國目標日期共同基金市場規模達到7630億美元，其中超過7000億美元以FOF形式運作。

典型的目標日期基金的資產配置思路為：隨著到期日臨近而主動調整權益類和固定收益類資產配置比例，隨著到期日期臨近逐漸降低資產的風險。具體流程為：

（1）分析投資者所面臨的風險。

（2）繪制權益類資產下滑曲線（Glide Path）。

（3）決定權益類資產和固定收益類資產下各細分類別的配置比例。

國外目標日期基金（TDFs）的資產配置原則為：在40歲之前，配置90%的權益類資產；40～72歲權益類資產配置比例逐步下降；72歲以后維持30%的權益類資產配置比例不變，如圖8.1所示。

8.2 目標風險策略

目標風險基金采用基于風險的投資方式。目標風險基金在成立之初便以不同的形式確定了預期風險收益水平，且往往不會隨著時間的遷移而變化。

目標風險基金的名稱中通常含有其風險偏好，以標普目標風險系列指數為例，通常以進取（Aggressive）、成長（Growth）、穩健（Moderate）或者保守（Conservative）等表現其風險偏好；而標普500每日風險控制系列指數的名稱中則直接表明其最大控制波動率，如S&P Daily Risk Control 15%。

國外主要有兩類目標風險策略指數：第一類為每日風險控制指數，代表是標普500每日風險控制系列指數；第二類為目標風險指數，代表是標普500目標風險系列指數，如表8.2所示。

標普500每日風險控制系列指數由兩部分組成：標的指數（風險資產，此處為標普500指數）和現金資產（無風險資產）。當標的指數的波動率上升時，資產池中標的指數的比重將會被調低，而現金資產的比重將會上升；當標的指數的波動率下降時，將進行反向操作，如圖8.2所示。

一般地，每日風險控制指數將最大波動率設為5%、10%、12%及15%等水平。當標的指數（風險資產）的波動率小于預定的最大波動率水平時，可以采用杠桿進行操作，實現總資產的波動率等于最大風險水平。

8.3 風險平價策略

由于股票的風險遠遠大于債券的風險，導致在傳統的資產配置方法中，組合的風險被股票所支配。而風險平價理論認為，應當加大債券類資產的杠桿，使債券獲得與股票相近的預期收益率與波動率，從而保證整個組合風險的均衡。

純股組合將100%的資產配置于股票市場，而全天候（All Weather）組合按照風險平價理念進行資產配置。從圖8.3中可以看到，在收益率相同的情況下，全天候組合的凈值曲線更加平穩與光滑，回撤也顯著低于純股組合。而從具體的統計數據可知，風險平價組合在將自身的波動率控制在純股組合波動率1/3的同時，獲得了與高風險的純股組合相當的收益。

為了和傳統的資產配置組合，即60/40組合（60%投資于股票，40%投資于債券）進行比較，把風險平價組合的投資標的也限制在股票和債券之內，優化目標是組合內債券資產與股票資產保持風險平價。圖8.4便是這兩種配置思路的凈值對比。可以看到，在收益率相當的情況下，風險平價組合相比于傳統資產配置組合依舊在波動率和回撤方面有著較大的優勢。

為了實現風險平價，需要通過杠桿的方式提升債券類資產的預期收益率與波動率，這就會增加債券類資產的利率風險。一旦利率大幅上漲，過高的杠桿是否會放大風險平價組合的虧損呢？

圖8.5展示了全天候策略在不同利率水平下的凈值表現。顯然，無論是在利率上行還是下跌階段，全天候策略都能實現較為穩定的凈值增長。

從圖8.5中可以發現，全球利率水平的變化可分為涇渭分明的兩個階段：1981年之前的趨勢性上漲及1981年至今的不斷走低。表8.3對這兩個時間段分別進行統計，考察增加了債券的杠桿后，利率水平的高低對風險平價策略的影響。

由于全球利率水平的不斷下降，債券類資產自1982年以來一直處于牛市，這是否是風險平價策略在最近30年一直表現良好的直接原因呢？從表8.3中可以看到，即使剔除利率下行所帶來的利好，風險平價策略依舊比傳統資產配置組合有著更高的年化收益率和夏普比率。

私募FOF可以投資的資產和策略是不受限制的，可以在股票、現金、債券、期權、大宗商品中進行選擇，還可以采用不同的靈活投資策略，所以相對于公募FOF來說有更大的靈活性。在實際操作中，私募FOF主要以風險平價為主。