2.1 國際外匯市場的形成與發展

2.1.1 外匯市場的由來

外匯市場確定了每一（本國）貨幣以其他（外國）貨幣表示的價格。一般說來，我們將每種貨幣與一個國家聯系在一起，并且假設在國內交易中，交易雙方僅接受本國的貨幣。這一慣例是外匯市場存在的必要而非充分條件。

在國際經濟活動中，由于各國的貨幣和貨幣制度都是互相獨立的，一國貨幣不能在另一國流通。這樣，在國際經濟活動中的對外債權、債務清償和結算及國際投資時，人們就需要將外國貨幣兌換成本國貨幣，或將本國貨幣兌換成外國貨幣，外匯交易就成為必然和必要的了。

可以說，國際經濟貿易的發生，以及隨之而產生的國際結算、國際投資、外匯融資和外匯保值等業務的需要，促成了外匯交易的產生和外匯市場的發展。此外，從資產角度考慮的持有不同貨幣的動機，是外匯交易產生的更為深刻的根源。不同的貨幣持有動機促成了不同類型的外匯交易。

1．國際貿易結算的需要

從事對外貿易需要進行外匯交易，這是外匯交易最初的動因和最早的類型。據統計，在現代貿易結算中，美元作為國際結算貨幣的比例超過40%，其他如歐元、日元、英鎊等，亦占有相當大的比例。一般而言，出口商在交易伙伴支付貨款后都會將其兌換成本幣或其他種類的外幣，從而產生外匯交易的需要；進口商從國外進口貨物，通常也要將本幣（或其持有的非結算貨幣的外幣）兌換成結算所需外匯，從而產生外匯交易。

國際貿易的結算問題，需要依靠外匯交易解決。外匯交易商是隨時準備買入或者賣出剩余的貨幣，并且計劃對其承受的費用和風險獲取合理回報的代理人。外匯交易商這個中介能夠使不定期和在不能預測的時間進入市場的國際貿易買賣雙方的交易順利進行。

2．對外投融資的需要

對外投資包括直接投資和間接投資。直接投資是指一國企業和個人直接到另一國企業或機構進行投資，這可以通過創辦新企業、收購國外企業股權、以利潤再投資的方式進行；間接投資又稱證券投資，通過在國際債券市場購買債券或在國際股票市場上購買外國公司股票來實現。無論直接投資還是間接投資，都需要將本國貨幣或他國貨幣（外匯）轉換成投資所在國的貨幣（外匯），這樣就形成了為進行對外投資而產生的外匯交易。

例如，20世紀80年代中期，美國由世界上最大的債權國變為最大的債務國，美國發行的國庫券約70%被日本人購買，日本還在美國進行大量的房地產業及實業投資，收購美國企業、購買美國企業股票等。這些投資，需要將日元兌換成美元，而所獲得的美元收益也需要兌換回日元，這都是通過參與國際市場的外匯交易來實現的。

除了對外投資，對外融資的需要也離不開外匯市場。如果借入的外匯與進口付匯所計價的貨幣不同，就產生了貨幣轉換問題，外匯交易的需求也就隨之產生了。例如，一家企業在日本發行日元債券、在倫敦發行英鎊債券，得到的分別是日元和英鎊；但如果進口付匯需用美元，則需要進行外匯交易，把融資獲得的貨幣轉換成付匯所需要的貨幣。再例如，如果海外融資成本較低，企業可以到海外發行債券，融到的資金用于國內，也必須通過外匯市場進行貨幣轉換。

3．資產保值的需要

在浮動匯率制下，匯率波動是常態。貨幣的升值和貶值會給貨幣的持有者帶來收益或者損失。為了使資產保值，全世界的銀行（包括中央銀行）、其他金融機構、企業甚至一般居民都在不同程度地參與外匯交易。

首先，外匯可以作為一種保值的資產配置。在通脹率較高的國家，比如阿根廷、俄羅斯、越南等國，本國貨幣是一種較差的價值貯藏手段，因此，這些國家的居民通常期望持有以外幣計價的資產，以保持他們的實際財富。其次，外幣余額可以抵消某些金融風險。對于與預期的外幣負債有關的匯率風險，以外幣計價的資產可能會起到直接的防范作用。而且，即使沒有計劃任何外國購買行為，外國資產（如普通股或者債券）也可以降低一項投資組合的回報（以本幣計價）的整體變動性。再次，買方和投資者可能發現金融債權的某些特征（如到期日或者稅收狀況）只能在外國市場中體現出來，這就使得外幣交易成為必要。最后，本國居民也許僅僅是認為外幣資產被低估，因此他們可能只是為了純粹的投機目的而要求持有外匯，從而賺取更高額的回報。

因此，雖然本幣通常是本國交易的交換媒介，但是本國居民仍然希望持有外幣作為一項資產，或作為一種價值貯藏手段。外匯保值交易（賣出匯率趨跌的貨幣，買入匯率趨升的貨幣）如果做得好，不僅能使外匯保值，而且還能盈利，實現外匯增值。

4．投機性交易的需要

投機性的外匯交易一般沒有真實的商品交易或資本流動作基礎，僅僅希望從匯價的變動中獲取利潤，通過低買高賣的轉換來獲利。這種交易在外匯交易中所占地位越來越重要，投機商們在外匯市場上頻繁地買進賣出，推波助瀾，使外匯市場的變化更加神秘莫測。在世界各個角落里都有銀行、企業及個人在進行貨幣投機交易。在我國，貨幣投機交易已開始興起，一些金融機構已獲準開展自營或代客外匯交易，成為投機者追逐的新目標。

外匯交易已經被廣泛用作金融投機工具，并由此產生了許多金融衍生產品。

2.1.2 國際外匯市場的發展

國際外匯市場的發展與貨幣體系的演變密不可分。20世紀30年代的全球金融危機，使得國際經濟貿易關系也遭到破壞，金本位的統治時期成為過去。30年代中期，倫敦成為世界金融中心，英鎊成為外匯交易和建立外幣儲備的主要貨幣。當時俚語中把英鎊以及英鎊兌美元的匯率稱為“電纜”，這主要是因為當時進行交易的通信方式為通過電纜傳送電報和信息。

1930年，國際清算銀行在瑞士巴塞爾成立。最初的創辦目的是為了處理第一次世界大戰后德國的賠償支付及其有關的清算等業務問題。第二次世界大戰后，它成為經濟合作與發展組織成員國之間的結算機構，該行的宗旨也逐漸轉變為促進各國中央銀行之間的合作，為國際金融業務提供便利，并接受委托或作為代理人辦理國際清算業務等。

20世紀30到60年代，外匯市場發展相對緩慢。

現代意義上的外匯交易市場起源于20世紀70年代自由匯率制度的普及。布雷頓森林體系崩潰后，美元不再能被兌換成黃金。到1973年，各主要工業國的貨幣匯率浮動更加自由了，主要由外匯市場上的貨幣供給量和需求量調控。隨著交易量、交易速度以及價格易變性在20世紀70年代中的全面增長，比價天天浮動，全新金融工具逐漸問世，市場自由化和貿易自由化得以實現。

20世紀80年代，隨著計算器及相關技術的問世，跨國資本流動加速，將亞、歐、美等洲時區市場連成一片，80年代后外匯交易呈爆發式增長。80年代中期，全球外匯交易量日均約700億美元，到2001年已經達到1.2萬億美元，而根據國際清算銀行（BIS）2013年三年一度的全球外匯市場調查報告顯示，全球外匯市場日均交易達到了5.3萬億美元。

20世紀90年代以來，主要貨幣的變動與其他貨幣的變動不再關聯。任何希望進行貨幣交易的人都可以進行貨幣交易。因此，引起了銀行、避險基金、中間商等投機機構的進入，個人資本也開始積極參與到外匯市場。政府的中央銀行偶爾會出來干預，使匯率移動或嘗試使匯率向他們希望的水平移動。

從20世紀80年代中期至今的30多年間，全球外匯市場的日均交易量增長了近75倍。外匯交易規模膨脹的背后，浮動匯率實施以來經濟全球化與國際資本流動的加強是基礎性推動力量。而外匯交易方式的變遷，尤其是20世紀90年代電子化交易技術的廣泛應用無疑起到了重要的促進作用，我們將在本章2.3節中加以介紹。

2.1.3 國際外匯市場的運行特點

20世紀70年代以來，隨著國際貨幣制度的改革以及信息技術的發展，國際外匯市場更加迅猛地發展，新的交易工具和交易方式不斷涌現，呈現出以下幾個典型特征：

1．外匯市場與宏觀經濟的關聯影響日趨顯著

盡管外匯市場的參與者大多是出于微觀經濟目的來進行外匯買賣的，但是外匯市場的交易總量及交易價格（匯率）對一國的國民收入、就業量、物價指數和利率水平等宏觀經濟變量卻有著重大作用；同時，外匯交易及本國貨幣匯率也受上述種種宏觀經濟變量的影響。外匯市場不僅對本國經濟的宏觀變量極為敏感，而且還容易受別國經濟盛衰的影響。

2．外匯市場匯率波動劇烈

自1973年布雷頓森林體系瓦解，西方國家普遍開始實行浮動匯率制后，外匯市場就呈現動蕩不安的特征，美元大多數時候也都處于貶值通道中。尤其是20世紀80年代以來，世界經濟發展不平衡加劇以及國際資本流動進一步趨向自由化，世界外匯市場上各國貨幣的匯率更加漲落不定，動蕩劇烈。多種貨幣都經歷過匯率的大漲和大跌。其中，美元與日元的匯率更是大起大落。外匯市場變化跌宕，必然會給各國的對外經濟貿易活動帶來極大的風險。

3．各國政府對外匯市場的聯合干預加強

20世紀80年代以來，由于全球經濟的一體化和外匯市場的同步化發展，一國外匯市場匯率的變化往往迅速波及全球，對待外匯市場的劇烈波動，僅靠一國中央銀行干預外匯市場就顯得勢單力薄了。在目前浮動匯率制下，中央銀行干預外匯市場的一個重要特征是多國“聯合干預”。

4．金融創新層出不窮

自1973年國際貨幣體系進入浮動匯率制后，匯率頻繁波動，外匯風險增大，各種防范匯率風險的金融創新不斷應運而生，如貨幣互換及其與利率互換相結合的混合互換、貨幣期貨交易、貨幣期權交易等，并且這些外匯交易與資本市場交易日益結合，使金融創新更加深入，從而使外匯市場交易更加豐富多彩。

5．近年來呈現集中化趨勢

近年來，國際外匯市場發展迅猛，交易規模已超過危機前水平。據BIS統計，2013年4月全球外匯市場日均交易量已達5.34萬億美元，較2010年同期上漲35%。在交易規模增長的同時，全球外匯市場在地理位置、交易貨幣、交易方式等方面均呈現出集中化的趨勢。

（1）地理集中趨勢顯著。據BIS統計，目前全球交易量排名前十的國家（或地區）分別為英國、美國、新加坡、日本、中國香港、瑞士、法國、澳大利亞、荷蘭和德國。其中，英國和美國外匯市場日均交易量分別為2.73和1.26萬億美元，在全球外匯市場上占比分別為40.86%和18.93%。近年來，地理集中趨勢更加明顯，2010年前五位國家（或地區）的交易量占比為71.18%,2013年該比例則提高至75.26%。

（2）交易貨幣集中度高。據BIS統計，2013年外匯交易最活躍的5個幣種為美元、歐元、日元、英鎊和澳元，其市場份額之和超過80%。其中，美元和歐元兩個幣種的市場份額之和達60.23%。交易貨幣在不同交易平臺上也存在相對集中趨勢，如路透（FXall/Dealing/Matching）在英鎊、澳元等英聯邦貨幣方面具有傳統優勢，EBS則長期以來匯聚了歐元、日元等非英聯邦貨幣的流動性。

（3）交易方式集中化，電子交易成為主流。2013年，電子交易市場份額達55.37%，即期市場上電子交易占比為63.84%。此前，非交易商金融機構主要通過聲訊或單銀行平臺直接達成交易，但近年來該類機構越來越多地轉向流動性更高的EBS、Reuters Matching、FXall和Currenex等電子交易平臺。