第3章　一致性成功的事業(yè)經(jīng)營(yíng)哲學(xué)

如果你閱讀歷史上偉大交易者的傳記，你就會(huì)發(fā)現(xiàn)他們中許多都曾經(jīng)至少破產(chǎn)過(guò)一次，有些甚至破產(chǎn)過(guò)兩三次。另外，我們還知道，大約僅有5%的商品交易者能夠賺錢。于是，你可能會(huì)覺(jué)得奇怪：“這究竟是怎么一回事？”

人們?cè)谑袌?chǎng)中發(fā)生虧損，雖然有很多原因，但有一個(gè)最嚴(yán)重也最容易觸犯的錯(cuò)誤，那便是把過(guò)多的風(fēng)險(xiǎn)資本投入單一的頭寸——孤注一擲。這個(gè)錯(cuò)誤之所以產(chǎn)生，是因?yàn)槿藗冊(cè)诮灰字?，并沒(méi)有為自己設(shè)定一種經(jīng)營(yíng)事業(yè)的哲學(xué)。

作為交易者，我的目標(biāo)始終是：在經(jīng)濟(jì)獨(dú)立的情況下保有自由，換句話說(shuō)，我的目標(biāo)是：經(jīng)年累月地穩(wěn)定賺錢。我一向都把自己的交易生涯視為一種事業(yè)經(jīng)營(yíng)，而一位謹(jǐn)慎的企業(yè)家首先便希望能夠維持他的日常開銷，然后再追求盈余的穩(wěn)定成長(zhǎng)。我從來(lái)不執(zhí)著于大撈一票的機(jī)會(huì)，首要任務(wù)是保障資本，其次追求一致性的回報(bào)，然后以一部分獲利進(jìn)行較有風(fēng)險(xiǎn)的交易。結(jié)果，大撈一票的機(jī)會(huì)還是會(huì)出現(xiàn)，但我并不需要承擔(dān)過(guò)度的風(fēng)險(xiǎn)——這一切并不是巧合。

讓我們從經(jīng)營(yíng)事業(yè)的角度考慮，我的哲學(xué)基于三個(gè)原則，按重要性排列如下：保障資本、一致性的獲利能力以及追求卓越的回報(bào)。這三者是我的基本原則，因?yàn)樗鼈兪撬惺袌?chǎng)決策的最高指導(dǎo)原則。在我的投機(jī)策略中，每一個(gè)原則都有不同的分量，而且彼此之間有銜接的關(guān)系。換言之，資本保障將造就一致性的獲利能力，后者又使我可以追求卓越的回報(bào)。

保障資本

在我的事業(yè)經(jīng)營(yíng)哲學(xué)中，保障資本是最核心的原則。換言之，在任何潛在的市場(chǎng)活動(dòng)中，風(fēng)險(xiǎn)是我考慮的最重要的因素。在我問(wèn)“可以實(shí)現(xiàn)的潛在利潤(rùn)如何”之前，我會(huì)先考慮“我所可能遭受的潛在虧損如何”。就風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)的角度思考，最大的可接受比率為1：3（該比率將在本章與第11章分別說(shuō)明）。如果市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)情況很差，我就會(huì)持有現(xiàn)金，不論普遍看法如何。所以，我并不關(guān)心我的業(yè)績(jī)是否可以“超越大盤指數(shù)或平均水平”。我追求的是絕對(duì)的回報(bào)，而不是相對(duì)的回報(bào)。

對(duì)我來(lái)說(shuō)，鈔票并不是綠色的（美鈔的顏色），它是黑色或白色的。黑色與白色對(duì)應(yīng)著“真理與謬誤”“正確與錯(cuò)誤”“好與壞”。在倫理學(xué)的觀點(diǎn)上，社會(huì)的教導(dǎo)是“并無(wú)所謂的黑與白，僅有灰色”：灰色（妥協(xié)與矛盾）代表缺乏絕對(duì)。然而，賬冊(cè)上的所有數(shù)據(jù)都是絕對(duì)數(shù)據(jù)：2+2必然是4，而2―6永遠(yuǎn)是―4！雖然如此，但在非常微妙的情況下，現(xiàn)代的投資者卻被訓(xùn)練來(lái)接受基金管理圈子推銷的灰色觀念。如果大盤指數(shù)下跌20%，基金凈值僅下跌10%，投資者應(yīng)該覺(jué)得高興——畢竟來(lái)說(shuō)，他的業(yè)績(jī)?nèi)猿^(guò)平均水平10%！

“我有沒(méi)有賺錢？”這是投資者唯一的問(wèn)題。為了確保這個(gè)問(wèn)題有一個(gè)肯定的答案，你唯有在掌握明確的勝算——換言之，保持最低的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，才可以投機(jī)或投資。例如，如果所有指標(biāo)都顯示，股票市場(chǎng)（或大豆、原油……）的長(zhǎng)期趨勢(shì)已經(jīng)接近頂部，至少中期的發(fā)展是如此，那么你的投資組合為什么要百分之百地站在多方呢？為了賺取較國(guó)庫(kù)券獲利率多幾個(gè)百分點(diǎn)的回報(bào)，難道值得冒損失50%的風(fēng)險(xiǎn)嗎？

請(qǐng)參考圖3-1的價(jià)值線。如果投資者在1984年12月的低點(diǎn)買進(jìn)，并持有至1987年8月25日（我的指標(biāo)在8月25日出現(xiàn)賣出信號(hào)），不計(jì)算股息的獲利為67.9%。如果這位投資者持有至10月2日（賣出信號(hào)再度出現(xiàn)），獲利仍有65.9%。然而，如果他繼續(xù)持有至10月19日，他將在14天之內(nèi)損失兩年零10個(gè)月累積的所有利潤(rùn)——換言之，不計(jì)股息的回報(bào)率將回歸至零。很明顯，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)完全不具備合理的風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)關(guān)系。你或許會(huì)說(shuō)“后見(jiàn)之明永遠(yuǎn)是正確的”，但在8～10月，我?guī)缀跏莾墒挚湛?，我的資金大多轉(zhuǎn)至國(guó)庫(kù)券，并在價(jià)格崩跌時(shí)賣空。當(dāng)你繼續(xù)閱讀本書時(shí)，你將發(fā)現(xiàn)這為何不是運(yùn)氣。

圖3-1　價(jià)值線的月線圖

注：如果投資者在1984年12月的低點(diǎn)買進(jìn)，并持有至1987年8月的高點(diǎn)，不計(jì)算股息的獲利為67.9%。如果這位投資者持有至10月2日，獲利仍有65.9%。然而，僅僅在兩周后的10月19日收盤，所有利潤(rùn)將被一掃而空。

另一種我認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高而不適合參與的活動(dòng)：在多頭市場(chǎng)的末期，大量投資收購(gòu)股票與垃圾債券。某些人或許會(huì)告訴你，“不論股票市場(chǎng)的情況如何，市場(chǎng)中永遠(yuǎn)都有理想的交易”。嗯，或許沒(méi)錯(cuò)。然而，我已經(jīng)有相當(dāng)多的經(jīng)驗(yàn)了解空頭市場(chǎng)的真正景象。股票價(jià)格日復(fù)一日地下跌，似乎永無(wú)止境。許多先前被視為實(shí)力雄厚的企業(yè)，被迫清算流動(dòng)資產(chǎn)以清償債務(wù)，而實(shí)力較差或信用高度擴(kuò)張的企業(yè)則以倒閉收?qǐng)?。杠桿收購(gòu)（leveraged buyout，LBO）便是如此，這股20世紀(jì)80年代盛行的投機(jī)泡沫終必破裂，1989年10月的聯(lián)合航空便是一個(gè)典型的例子。

根據(jù)我的哲學(xué)，在市場(chǎng)頂部附近介入LBO的唯一的合理方法，是在風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)比率優(yōu)于1：10的情況下，即早進(jìn)場(chǎng)而少量做多買進(jìn)看漲期權(quán)。然后，在股票價(jià)格到達(dá)收購(gòu)目標(biāo)之前，獲利了結(jié)——走人！

此外，介入收購(gòu)股票最理想的時(shí)機(jī)是在空頭市場(chǎng)的底部或在多頭市場(chǎng)的初期，這是股票具有真實(shí)價(jià)值的時(shí)候。猶如羅伯特·雷亞所說(shuō)，空頭市場(chǎng)的最后階段“是來(lái)自健全股票的失望性賣壓，不論價(jià)值如何，許多人急于對(duì)所持的一部分股票求現(xiàn)”。如果市場(chǎng)玩家可以避免在多頭市場(chǎng)的頂部附近投資（恐慌性的崩跌可能會(huì)造成嚴(yán)重的傷害）并在空頭市場(chǎng)中賣空，則此時(shí)便可以掌握這股失望性的賣壓。在多頭市場(chǎng)的頂部，你或許會(huì)錯(cuò)失最后10%甚至20%的獲利（不過(guò)仍可以獲取國(guó)庫(kù)券的獲利率），但當(dāng)股票具有可觀的上檔潛能，且下檔風(fēng)險(xiǎn)卻非常有限時(shí)，你絕對(duì)有資金投資。根據(jù)我的看法，這種累積財(cái)富的方式便是：保障資本，掌握一致性的獲利能力，并耐心地等待正確的機(jī)會(huì)以攫取非凡的利潤(rùn)。

一致性的獲利能力

當(dāng)然，市場(chǎng)不會(huì)永遠(yuǎn)位于頂部或底部的附近。一般來(lái)說(shuō)，在任何市場(chǎng)的多頭行情頂部與空頭行情底部之間，優(yōu)秀的投機(jī)者或投資者應(yīng)該可以掌握長(zhǎng)期價(jià)格趨勢(shì)（不論向上或向下）的60%～80%。在這段時(shí)期內(nèi)，交易重點(diǎn)應(yīng)該放在低風(fēng)險(xiǎn)的一致性獲利。

一致性的獲利能力是保障資本的輔助原則。何謂輔助原則？輔助原則是一種概念，它直接來(lái)自一個(gè)更根本的原則。就目前討論的情況來(lái)看，一致性的獲利能力是保障資本的輔助原則，因?yàn)橘Y本不是一種靜態(tài)的數(shù)量，它會(huì)增加（獲利）或減少（損失）。如果資本要穩(wěn)定增加，你必須要有一致性的獲利能力；如果你要有一致性的獲利能力，必須要保障你的獲利，并盡可能降低損失。因此，你必須衡量每一項(xiàng)決策的風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)的關(guān)系，根據(jù)已經(jīng)累積的獲利或虧損評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，這樣才能增加一致性的勝算。

例如，假定你是以季度為基礎(chǔ)操作。在季度的開始，任何新頭寸的規(guī)模都應(yīng)該很?。ㄏ鄬?duì)于風(fēng)險(xiǎn)資本而言），因?yàn)楫?dāng)期還沒(méi)有累積獲利。另外，你應(yīng)該預(yù)先設(shè)定承認(rèn)自己錯(cuò)誤的出場(chǎng)點(diǎn)，一旦行情觸及這個(gè)價(jià)位，你便應(yīng)該認(rèn)賠出場(chǎng)。如果第一筆交易發(fā)生虧損，任何新頭寸都應(yīng)該根據(jù)損失而按比例縮小。依此方式交易，在任何季度結(jié)束時(shí)，你都不會(huì)虧損所有的風(fēng)險(xiǎn)資本——你永遠(yuǎn)都還有籌碼。反之，如果你有獲利，應(yīng)該將一部分獲利運(yùn)用在新頭寸上，并將其余獲利存入銀行。這樣，你不但可以增加獲利的潛能，還可以保障一部分的獲利。

如果我是一位年輕的投機(jī)者，并擁有5萬(wàn)美元的資金交易商品期貨，我最初的頭寸不會(huì)超過(guò)總資本的10%（5000美元）并設(shè)定止損而將潛在的損失限制在10%～20%，即500～1000美元的損失。換言之，根據(jù)這項(xiàng)設(shè)計(jì)，我的虧損絕對(duì)不會(huì)超過(guò)總風(fēng)險(xiǎn)資本的1%～2%。如果第一筆交易發(fā)生1000美元的損失，則次筆交易的頭寸將減至4000美元，并將潛在損失設(shè)定在400～800美元，依此類推。

從另一方面來(lái)說(shuō)，如果我第一筆交易獲利2000美元，我將存入銀行1000美元，并將次筆交易的頭寸增至6000美元，這將增加我的起始風(fēng)險(xiǎn)資本（5000美元）的20%，而實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)資本也增加相同的金額。依此方式，即使我下一筆交易發(fā)生虧損，就整個(gè)期間來(lái)說(shuō)還是有獲利的。^[1]如果我對(duì)行情的判斷有50%的正確機(jī)會(huì)，則這種交易策略將可以創(chuàng)造相當(dāng)可觀的回報(bào)。假設(shè)我最多只接受1：3的風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)比率，即使我每3筆交易僅有一次獲利，我的收入仍然相當(dāng)可觀。換言之，如果你每一筆交易可能的回報(bào)至少是客觀可衡量之潛在損失的3倍，長(zhǎng)期下來(lái)，你便可以維持一致性的獲利能力。

任何人進(jìn)入金融市場(chǎng)，如果他預(yù)期將有一半以上的交易會(huì)獲利，該預(yù)期會(huì)被很突然地醒悟。你不妨從棒球的角度思考——最佳選手的打擊率也只不過(guò)是30%～40%。然而，優(yōu)秀選手都知道，安打的效益總是大于三振的傷害。回報(bào)應(yīng)該總是大于風(fēng)險(xiǎn)的。

持續(xù)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)之間的關(guān)系從而永遠(yuǎn)掌握勝算，這種理念適用于所有趨勢(shì)。例如，我從事S&P 500期貨的盤中交易時(shí)，我感興趣的最小波段幅度，是我可以將潛在損失（通常在遞單時(shí)便已經(jīng)決定）限制在3～5檔（每檔相當(dāng)于每份合約25美元），而獲利方向的最近壓力或支撐則在15～20檔以上。我在中期趨勢(shì)中尋找交易機(jī)會(huì)時(shí)，也會(huì)運(yùn)用相同的原則，僅是單位較大而已。例如，1～3點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與3～10點(diǎn)以上的利潤(rùn)。

以1989年10月的情況為例，由于杠桿效應(yīng)的緣故，我雖然以期權(quán)建立空頭頭寸，但也考慮賣空S&P 500期貨?；诘?章說(shuō)明的理由，10月12日星期四（請(qǐng)見(jiàn)圖3-2），S&P 500跌破8月5日的高點(diǎn)359.85點(diǎn)時(shí)，我應(yīng)該賣空，而我的目標(biāo)價(jià)位至少是346.50點(diǎn)——前一波跌勢(shì)的低點(diǎn)。如果行情回升至364.50點(diǎn)以上（10月10日的高價(jià)），市場(chǎng)便證明我的看法錯(cuò)誤。所以，我的客觀風(fēng)險(xiǎn)如何？它是4.65點(diǎn)，相當(dāng)于每份合約2325美元?？赡艿幕貓?bào)又如何？它是13點(diǎn)，相當(dāng)于每份合約6500美元——風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)比率為1：2.8。雖然不完全符合我的準(zhǔn)則，但其他風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估因素可以彌補(bǔ)少許的不足。

一旦價(jià)格向下穿越可能的回報(bào)點(diǎn)時(shí)（②），我會(huì)調(diào)降出場(chǎng)點(diǎn)以確保獲利。同時(shí)，我還會(huì)留意隨后的次要支撐點(diǎn)（③、⑤與⑥），觀察市場(chǎng)的反應(yīng)，并向下調(diào)整我的止損。有一項(xiàng)交易法則這樣說(shuō)，“迅速認(rèn)賠，但讓你的獲利頭寸持續(xù)發(fā)展”。我對(duì)該法則的解釋是，“任何既有的獲利都不可再損失50%”。就這個(gè)例子來(lái)說(shuō)，一旦價(jià)格向下突破346.85點(diǎn)（②），我就會(huì)將止損設(shè)定在347.10點(diǎn)，價(jià)格繼續(xù)向下跌破⑥與⑦時(shí)，我會(huì)把止損再往下調(diào)整。這筆交易最可能的結(jié)果是在342.15點(diǎn)（⑦上方4檔）止損出場(chǎng)，獲利為17.7點(diǎn)，相當(dāng)于每份合約8850美元。因?yàn)樗姓髡锥硷@示大盤將出現(xiàn)拉回的修正走勢(shì)，我認(rèn)為這是一筆低風(fēng)險(xiǎn)的交易，但我當(dāng)時(shí)非常自信，所以我并沒(méi)有進(jìn)行這筆交易，而采用杠桿倍數(shù)更高的期權(quán)。

圖3-2　1989年10月13日崩盤期間交易S＆P 500指數(shù)期貨

注：重要的交易價(jià)位水平：

①10月9日的高點(diǎn)：364.50點(diǎn)。

②前一波跌勢(shì)的低點(diǎn)：346.85點(diǎn)，可能的回報(bào)點(diǎn)。

③下跌時(shí)的可能支撐，回升時(shí)的壓力。

④8月27日的高點(diǎn)：359.85點(diǎn)，等待突破的關(guān)卡價(jià)位。

⑤8月27日以前形成的支撐，價(jià)格回升時(shí)，這是一個(gè)理想的止損點(diǎn)。

⑥另一個(gè)重要支撐。

⑦在10月13日至16日之間，這是可能的獲利了結(jié)價(jià)位。價(jià)格向上突破此水平時(shí)，是設(shè)定止損的理想價(jià)位。

追求卓越的回報(bào)

當(dāng)我已經(jīng)獲利時(shí)，仍然運(yùn)用相同的推理程序，但會(huì)進(jìn)一步追求卓越的回報(bào)。唯有當(dāng)回報(bào)與風(fēng)險(xiǎn)之間存在合理的關(guān)系時(shí)，我才會(huì)以更大的風(fēng)險(xiǎn)追求更高的資本回報(bào)率。這并不意味著我改變了風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)準(zhǔn)則，我僅是增加了頭寸的規(guī)模。

1974年七八月間便發(fā)生了一個(gè)典型的例子，當(dāng)時(shí)我在操作雷納期權(quán)公司的賬戶。我們的會(huì)計(jì)年度于6月底結(jié)束，每一個(gè)會(huì)計(jì)年度開始，我的起始交易資本都是25萬(wàn)美元。7月，我已經(jīng)賺進(jìn)約10.4萬(wàn)美元的利潤(rùn)，所以當(dāng)季回報(bào)率已經(jīng)超過(guò)40%。當(dāng)時(shí)，我非常強(qiáng)烈地看空行情，所以決定下個(gè)月將以半數(shù)的獲利建立空頭頭寸。在那個(gè)年代，芝加哥期貨交易所并沒(méi)有看跌期權(quán)的交易，所以我的空頭頭寸是建立在所謂的合成看跌期權(quán)（synthetic put）之上的。我投入5萬(wàn)美元的風(fēng)險(xiǎn)資金，分別賣空3500股德州儀器、柯達(dá)、麥當(dāng)勞與IBM，并各買進(jìn)35份看漲期權(quán)。因此，我實(shí)際承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的資金是看漲期權(quán)的成本，每100股賣空的股票完全由看漲期權(quán)避險(xiǎn)，這便是一個(gè)合成看跌期權(quán)。

當(dāng)?shù)拉偹构I(yè)指數(shù)跌破7月的低點(diǎn)750點(diǎn)時(shí)，我建立上述頭寸，行情也正如我所預(yù)期的那樣下跌。接著，8月8日尼克松宣布辭職，股價(jià)開始加速崩跌。在8月結(jié)束時(shí)，交易賬戶的當(dāng)月獲利超過(guò)26.9萬(wàn)美元，一個(gè)月的獲利便超過(guò)這個(gè)會(huì)計(jì)年度的起始資本。這便是我所謂的“積極地承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)”：勝算站在我這邊，我就會(huì)投入更多的資金。即使我的判斷完全錯(cuò)誤，我也不過(guò)損失了先前的半數(shù)獲利，我還有許多資金可以從事低風(fēng)險(xiǎn)的交易。

小結(jié)

保障資本、一致性的獲利能力以及追求卓越的回報(bào)，雖然這是三個(gè)比較簡(jiǎn)單的原則，如果你確實(shí)了解其中的精髓，它們將會(huì)指導(dǎo)你在市場(chǎng)中獲利。然而，如果要實(shí)際地運(yùn)用這些理念，你還需要更多的知識(shí)。最佳的起點(diǎn)是了解市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)的性質(zhì)。一個(gè)人要想希望真正了解市場(chǎng)的行為，他需要擁有一套不可或缺的知識(shí)：道氏理論。

[1] 這是指一筆交易最多虧損20%而言。——譯者注