1.1　另類投資概述

1.1.1　另類投資的特點★

另類投資的風(fēng)險和收益特征與傳統(tǒng)類投資（股票、債券）相比有非常大的差別，甚至不同類型的另類投資都有自己的特性，但它們之間也有一些共性。

流動性差。因為沒有活躍的交易市場，另類投資普遍存在流動性較差的問題。但也正是因為流動性差，所以會有流動性溢價補償投資者的流動性風(fēng)險，另類投資的收益普遍較傳統(tǒng)投資更高。

與傳統(tǒng)投資相比，另類投資具有分散化效果。另類投資產(chǎn)品與傳統(tǒng)的投資產(chǎn)品（如股票、債券等）之間的相關(guān)性低，可以提供很好的分散化效果。

由于另類投資的結(jié)構(gòu)、策略非常復(fù)雜，非常依賴于投資經(jīng)驗和投資技能，加之信息缺乏透明性，所以另類投資所需的盡職調(diào)查的成本很高。

衡量投資業(yè)績尤為困難，因為找到或者建立一個有效的參照標準（benchmark）非常復(fù)雜。

另類投資市場的信息有效性很弱，所以有機會獲得超額收益。

1.1.2　另類投資的分類

另類投資照傳統(tǒng)/現(xiàn)代的維度來分類，可以分為以下兩類：①傳統(tǒng)投資，包括股票和債券；②傳統(tǒng)另類投資，包括私募股權(quán)、大宗商品和房地產(chǎn)。

私募股權(quán)主要投資非上市公司的股權(quán)，常見的大宗商品包括農(nóng)產(chǎn)品、金屬和石油，而房地產(chǎn)主要針對土地和房屋的所有權(quán)，我們可以看出這些傳統(tǒng)的另類投資往往跟實體經(jīng)濟相關(guān)聯(lián)。近年來，越來越流行的現(xiàn)代另類投資則離不開電子化系統(tǒng)和金融工具的發(fā)展，它們更依賴于投資工具和投資策略。

從某種程度上來講，有的投資種類可以歸屬于不同的類別下。比如困境公司證券，如果是非上市公司的破產(chǎn)債券，它可以歸為私募股權(quán)；如果是基于事件驅(qū)動的策略（在后文中會學(xué)習(xí)到），則它可以歸為對沖基金；或者困境公司證券自己本身就可以歸為一種類型。

此外，還可以根據(jù)該項投資在組合中的作用，將另類投資分為以下3種類型。

提供不同于股票、債券的風(fēng)險敞口。比如房地產(chǎn)和大宗商品（多頭頭寸），它們都是實物形態(tài)，與股票和債券的風(fēng)險特征不同。

提供專業(yè)化投資策略，通常需要由外部的專業(yè)基金經(jīng)理操作。比如，對沖基金和管理型期貨基金，它們的收益在很大程度上取決于基金經(jīng)理的技能水平。

結(jié)合以上兩種特征的投資類型。比如，私募基金和困境公司證券。

1.1.3　另類投資盡職調(diào)查中需要注意的問題

另類投資的參與者主要是機構(gòu)投資者與高凈值客戶，在盡職調(diào)查的過程中，有一些共性問題需要兩類投資者都關(guān)注，還有一些則主要針對高凈值客戶。

1.盡職調(diào)查中的共性問題

市場機會（market opportunity）：機會是什么，為什么有這個機會？我們需要識別市場中的無效性，并研究產(chǎn)生無效性的原因。比如，是因為監(jiān)管結(jié)構(gòu)導(dǎo)致的還是行為偏差導(dǎo)致的。我們還需要弄清楚基金經(jīng)理獲得超額收益的原因，這個原因是否能在未來持續(xù)性地帶來超額收益，否則只看歷史業(yè)績是沒有任何意義的。

投資過程（investment process）：哪個基金經(jīng)理是最好的？他的優(yōu)勢在哪里？需要詳盡地分析相似的基金經(jīng)理中不同基金經(jīng)理的投資策略和優(yōu)勢。

組織架構(gòu)（organization）：組織架構(gòu)是否健全并且是否穩(wěn)定？公司部門的設(shè)置是不是全面合理？人員的薪酬安排是怎樣的，是否公允？員工的流動性如何？

人員（people）：我們信任他們嗎？在盡職調(diào)查的過程中，需要與負責(zé)人當面談話，了解他們的性格、經(jīng)驗、天賦、品格。在做背景調(diào)查的時候，需要與他們之前或者現(xiàn)在的老板、同事、商業(yè)伙伴還有客戶進行交談，也需要在網(wǎng)上搜尋相關(guān)信息。

條款和結(jié)構(gòu)（terms and structure）：條款是否公允？結(jié)構(gòu)的設(shè)置是否符合投資機會？應(yīng)該在項目中投資多少錢？管理者和投資者的利益是否關(guān)聯(lián)？每個項目的細節(jié)都要根據(jù)市場情況、資產(chǎn)類別和策略進行特別的安排。

服務(wù)的提供者（service providers）：需要調(diào)查在投資過程中的第三方，如律師、審計師和主要經(jīng)紀商等。

文件（documents）：需要閱讀招股說明書或者增發(fā)募集說明。如果對文件的內(nèi)容不太清楚，可以聘請律師協(xié)助。

記下來（write-up）：在最終進行一項投資決定前，我們需要將所有的投資討論形成書面資料，以便于在投資過程中溝通、記錄。

2.個人客戶所特有的需要注意的問題

相較于機構(gòu)投資者，個人投資者擁有的市場信息量很少，沒有很多專業(yè)的投資經(jīng)驗，所以在投資另類產(chǎn)品時，還有一些特別要考慮的問題。

稅收（taxes）：稅收對于個人投資者來說是一個普遍的問題。很多另類投資都是以有限合伙制的方式運行的，它的稅費問題與股票、債券類的投資是有區(qū)別的。

適合性（suitability）：不像是養(yǎng)老金、基金會這些具有長期投資期限的機構(gòu)投資者，個人投資者的投資期限和流動性需求是隨時發(fā)生變化的。當這些變化發(fā)生時應(yīng)該如何處理，也是投資顧問在為個人進行投資規(guī)劃時需要考慮的問題。

交流（communication with client）：個人投資者通常是非專業(yè)的投資者，他們的金融知識比較匱乏，投資顧問很難向他們解釋清楚一些復(fù)雜的投資問題。

決策風(fēng)險（decision risk）★：在損失最大的時候改變投資策略的風(fēng)險。因為個人投資者對虧損特別敏感，很可能在投資還沒有實現(xiàn)收益的時候（處于虧損的時候）決定賣出，那么就實現(xiàn)了虧損，而無法享受未來的收益。很多另類投資的風(fēng)險特征都比較復(fù)雜，基于這種天然的風(fēng)險屬性，決策風(fēng)險也會隨之提高。決策風(fēng)險在以下情形中比較高：

·小幅的正收益經(jīng)常發(fā)生，虧損不常發(fā)生，但是一旦發(fā)生，虧損的金額就比較大，即負偏態(tài)分布（negatively skewed returns）。

·發(fā)生極端收益的概率比一般情況高，即高峰度（high kurtosis）。

集中性（concentrated equity position of the client）：有些情況下容易造成投資者資產(chǎn)的集中化，比如擁有一家公司的股權(quán)或者擁有大量的房地產(chǎn)等，所以投資顧問需要考慮這些產(chǎn)品的期限和流動性是否適合投資者。

如何在傳統(tǒng)的投資方式中加入另類投資呢？其中一個方法叫作核心—衛(wèi)星法（core-satellite）。

傳統(tǒng)的核心—衛(wèi)星法將有競爭力的資產(chǎn)放在核心的位置，如國債、高市值的股票等。因為超額收益比較難獲得，所以“核心”一般采用被動投資或者風(fēng)險可控的主動投資；而“衛(wèi)星”的主要職責(zé)就是獲得超額收益和降低風(fēng)險（選擇與核心相關(guān)性低的投資）。正是由于另類投資的特征非常符合“衛(wèi)星”的要求，現(xiàn)在越來越多的組合選擇將它放在“衛(wèi)星”的位置。

下面我們就依次介紹6種另類投資的產(chǎn)品。