巴菲特的智慧法則一：與時俱進

在生活中，如果你正確地選擇了自己的英雄，你就是幸運的。

——沃倫·巴菲特

巴菲特將價值投資的傳統(tǒng)融于一爐并因此而登峰造極。

——勞倫斯·卡名漢姆

價值投資的三大血脈傳于沃倫

很多人知道巴菲特，也知道巴菲特的老師是格雷厄姆，還有不少人也知道巴菲特曾經(jīng)師從過菲利普·費雪，雖然時間短暫，而且基本是從費雪的著作中完成的學習，但不可否認的是費雪給了巴菲特第二次投資的生命。其實，價值投資的鼻祖除了上述兩位，還有一位，此人名叫約翰·B·威廉姆斯。三個人共同搭建了一個價值投資的框架但是直到巴菲特出現(xiàn)才完成了這個價值投資框架的初步整合，因此將巴菲特稱為第二代價值投資理念的代表并不為過。

很多人將價值投資看做是股票的一種投資分析方式，其實價值投資可以追溯到馬克思的價值規(guī)律，也就是價格圍繞價值的運動，雖然對于價值的看法各有差異，不過價值投資始終認為價格具有自我調整回歸的特點，期限越長越是如此。所以，索羅斯就將價值投資從股票玩到了外匯上，而格雷厄姆局限于股票和債券，而巴菲特則在今年也開始將價值投資的理念擴展到了股票和債券之外，比如白銀和外匯。林奇和費雪則幾乎專心于股票，而不顧它，所以這兩個人在股票和公司上的理論成就都超過了同時代的人。費雪彌補了格雷厄姆對公司的機械有形看法，而林奇則把價值投資發(fā)展到第三代水平，這也要歸功于費雪提出的成長性課題。雖然巴菲特在投資理念上沒有林奇走到那么前沿，但是他卻是利用價值投資獲得最多財富的人。同時，他也受到過費雪的影響，雖然沒有林奇受到的影響深。巴菲特更喜歡那些具有穩(wěn)定客觀收益的公司，而林奇更喜歡那些具有高速成長性的公司，兩者都來自于費雪的影響。林奇可以說是融會派的第二代，而巴菲特則是價值投資貫通的第一人。我們下面就從價值投資的第一代巨擘說起，巴菲特正是在此三人的基礎上成為了價值投資的第一高手，世界最偉大的投資家。

格雷厄姆是證券分析之父，我們的第一位大師就是他，從價值投資的傳統(tǒng)出發(fā)，他的影響最大。他提出了安全空間原則，這個原則為巴菲特和林奇所繼承，這個原則要求購買股票的時候必須以低于公司價值的市價購買，而且價值和價格之間的空間越大越好。安全空間的提出主要有方面的意義，一是強調估值存在不確定性，這點索羅斯也從其師父卡爾·波普的著述中有所了解，那就是人的認知能力是天生不完全的，在進行投資估值的時候也是這樣的；二是股價偏離公司價值的運動是必然，而其回歸則取決于時間的長短，期限越長則回歸可能性越大。索羅斯的另外一個老師哈耶克提出了經(jīng)濟盛衰周期，其中也蘊涵了大眾心理的周期，結合卡爾·波普提出的不完備性理論，索羅斯認為這是價格偏離價值運動的原因。所以價值投資的哲學有一部分來自于哲學大師卡爾·波普和經(jīng)濟學大師哈耶克，但是限于篇幅我們只就大家一般認同的投資大師進行評析。接著說格雷厄姆，他除了提出安全空間之外，也提到了能力范圍的問題，不過沒有那么明確，費雪提到這個問題了，最后還是巴菲特把“能力范圍”法則明確了。

格雷厄姆有兩本書非常出名，一本是《證券分析》，另外一本是《聰明投資者》。前一本書相當于是后面一本書的全本?，F(xiàn)在的投資者一直在爭論這些經(jīng)典是否過時了，其中一個關鍵問題在于格雷厄姆那個時代的經(jīng)濟以有形資產為特征，但是隨著新經(jīng)濟和某些具有商譽公司的出現(xiàn)，格雷厄姆的分析框架沒有很好地容納這些變化。嚴格來講，這兩本書的內容確實有些過時，而且內容過于精細化了，以至于給人感覺非常費勁。不過仍舊有很多格雷厄姆的堅定擁護者認為第一版的《證券分析》是最好的。雖然，格雷厄姆以有形資產作為估值的方法在今天已經(jīng)失去了意義，但是這種估值方法有兩種積極意義，這些都被巴菲特繼承下來了：第一，有形資產比無形資產更容易評估，可以避免投資者對于公司價值過高估計，在千禧年的網(wǎng)絡股泡沫中就是因為高估了無形資產，所以才造成這樣嚴重的技術泡沫；第二，評估有形資產更能建立安全空間，因為不把無形資產納入正式評估的范圍，可以獲得額外的安全空間。

前面我們已經(jīng)提到了格雷厄姆首次定義了投資，將投資嚴格限制在價值投資的范圍內，而巴菲特更是認為價值投資的“價值”兩個字完全是多余的。從格雷厄姆身上，巴菲特學會了通過財務報表來把握企業(yè)的靜態(tài)價值。巴菲特接觸格雷厄姆是在大二的時候。巴菲特中學畢業(yè)后，進入內布拉斯加州大學學習投資管理方面的課程，這時候他對投資知識的興趣有增無減，據(jù)說閱讀了幾百本投資方面的著作，其中還有很多技術分析的書籍，但是在他大二接觸到格雷厄姆的《聰明的投資者》一書之后，如獲至寶，這本書開啟了巴菲特成為價值投資的思想里程和實踐之路。為了能夠親耳聆聽格雷厄姆的投資教誨，巴菲特來到了哥倫比亞商學院，雖然巴菲特的第一志愿并非這所學校，不過老天還是洞悉了巴菲特內心的真實想法，將他送到了第一位老師的身邊。此時，巴菲特剛滿20歲，而格雷厄姆同時是政府雇員保險公司的主席。巴菲特除了從書本和紙面材料上了解格雷厄姆的學說精髓外，還設法與格雷厄姆本人接觸和交流，他為了了解格雷厄姆的投資方法，還親自拜訪了政府雇員保險公司，這為他日后涉足保險業(yè)投資打下了一些基礎。

在哥倫比亞大學讀書期間，巴菲特不僅醉心于理論學習，同時也利用自己積累下來的資金開始價值投資的實踐，這時候他投資了政府雇員保險公司，并且獲得一筆非常客觀的收入。在哥倫比亞大學期間，巴菲特沒有像其他同學那樣沉迷于消遣和娛樂，他是一個拼命三郎，成天在金融書籍閱讀和投資實踐之間忙碌。后來，巴菲特畢業(yè)后輾轉回到格雷厄姆的公司工作，再次受到格雷厄姆的熏陶，后來他回到故鄉(xiāng)奧瑪哈開始了自己的獨立投資之路。

巴菲特從格雷厄姆身上學到了投資理性的一面，格雷厄姆的六大智慧在巴菲特身上都有很好的體現(xiàn)，這就是前面我們講到的“投資為王”，發(fā)掘“隱藏價值“，“不要輕信”，“要有耐心”，以及最為重要的“安全邊際”。但是，格雷厄姆的“分散投資”法則，巴菲特卻沒有那么熱衷，他甚至表示反對，而林奇則發(fā)揚了這一法則，將其進一步闡發(fā)為“組合投資”，組合投資就是在相對集中的前提下運用組合來規(guī)避風險，林奇是在六分法的基礎上完成這點的，而格雷厄姆的分散投資則相對抽象一些，可操作性差些。為什么巴菲特沒有繼承格雷厄姆“分散投資”的衣缽呢？這主要是巴菲特受到了另外一個價值投資大師的影響，他就是菲利普·費雪。

要想全面了解巴菲特超越第一代價值投資大師的道路就必須了解格雷厄姆和費雪。巴菲特坦誠地說自己百分之八十五像格雷厄姆，剩下的百分之十五像費雪。從中也可以看到費雪對于巴菲特的影響要遠遠小于格雷厄姆，這也是巴菲特不那么重視成長性的一個因素，至少沒有費雪本人那么重視。很多投資大師研究人士都認為相對于巴菲特而言，林奇更像費雪的傳人。

從這點看來，費雪影響了巴菲特和林奇兩個人，而巴菲特對林奇也有一些影響，作為晚輩，林奇不僅沐浴了費雪的恩澤，巴菲特的精髓也被他吸收。費雪被稱為關注成長的先驅，其實是費雪開啟了動態(tài)價值的大門。格雷厄姆主要是用定量的方式分析了靜態(tài)價值，而費雪則主要是用定性的方式分析了動態(tài)價值。正因為巴菲特受到格雷厄姆的影響更大，所以巴菲特更為注重靜態(tài)價值，但是我們知道動態(tài)價值，也就是價值的時間維度蘊含更大的投資機會，因為時間價值較空間價值更難以為投資者確認，簡單而言，過去和今天的價值比明天的價值更容易認識和評估，所以靜態(tài)的價值不太容易被低估。這也是林奇的投資業(yè)績能夠超越巴菲特的原因，從兩個人在同一段時期的回報率可以明顯看出，林奇是領先的。林奇之所以能夠做到這點，大概是因為他受到費雪的影響比巴菲特受到的影響大。

費雪相對于格雷厄姆而言，更注重公司管理層素質的考察，費雪的分析通常是定性化的，他認識到管理團隊的重要性，他看重商業(yè)模式和策略對公司價值的重要性，這些后來被巴菲特發(fā)展成為“市場性專利”法則。林奇認為價格低于賬面價值的投資也極有可能是糟糕的投資，因為這些公司的增長是停滯的，甚至是負增長，而且其資產價值很可能低于賬面上的數(shù)字。費雪非常重視銷售額，這在其子肯尼斯·費雪身上得到了延續(xù)，這兩父子都是投資界的翹楚，兩人都是成長性投資的堅決擁護者。巴菲特受到費雪的影響基本據(jù)說很大程度上是因為巴菲特的黃金搭檔查理·芒格，在巴菲特讀了費雪的《普通股的不普通利潤》時，他開啟了投資生涯的新里程。巴菲特回憶了此后不久見到費雪的情形：“當我見到費雪本人時，他的思想如此深邃，恰好解答了我的疑問，盡管他和格雷厄姆的投資方法存在差異，但是他們都是投資界不可或缺的理論奠基人?！?

威廉姆斯是價值投資第一代宗師里面的第三人，知道此君的人遠遠少于知道格雷厄姆和費雪的人。他將現(xiàn)金流分析引入了價值投資，這是今天最為流行的估值方法。但是，這種思想?yún)s使得很多投資者將價值投資和費雪的思想分割開來形成了價值投資和增長投資兩個類型。其實，無論是格雷厄姆還是費雪，都強調了價值投資的一個方面，格雷厄姆強調了靜態(tài)的價值，而費雪強調了動態(tài)的價值。格雷厄姆著重給出了價值投資的風險控制策略，而費雪則著重給出了價值投資的收益提高策略。所以，今天現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值雖然如此流行，但是卻并沒有給價值投資帶來多大的進步，所有實用的技術都來自于格雷厄姆和費雪。

我們對價值投資的三位宗師作一個總結。格雷厄姆被稱為價值投資之父，證券分析之父，其主要代表著作是《證券分析》和《聰明的投資者》，其核心觀點是安全空間和隱藏價值的發(fā)掘；費雪被稱為增長投資之父，其主要著作是《普通股的不普通利潤》，其核心觀點是專注公司特質和銷售與利潤的增長，其觀點在其子肯尼斯·費雪和著名基金經(jīng)理彼得·林奇身上得到較好的體現(xiàn)；威廉姆斯提出了現(xiàn)金流的折現(xiàn)的分析方法，其主要著作是《價值投資理論》。就目前的價值投資框架而言，重視資產負債的思想來自格雷厄姆，重視銷售額和利潤增長率的思想來自費雪，重視現(xiàn)金流的思想來自威廉姆斯。

巴菲特超越了第一代價值投資的大師，他將這些方法融于一爐。在投資領域，巴菲特成了格雷厄姆投資思想的公認代表人物，巴菲特的名字等同于價值投資這四個字。巴菲特是格雷厄姆一生中最為杰出弟子，格雷厄姆給予了巴菲特A+的評價，而巴菲特也承認格雷厄姆是對其投資思想影響最大的人。從1964年開始，巴菲特開始超越格雷厄姆的投資思想，這是借助于費雪的力量。1964年投資美國運通公司，1973年投資華盛頓郵報，1986年投資美國廣播公司，1988年投資可口可樂公司，1990年投資威爾斯法高公司，這些投資沒有遵循格雷厄姆的財務定量選股規(guī)則，甚至無法通過格雷厄姆投資法的篩選，但是巴菲特卻大舉參與了這些投資活動。這些投資帶來的收益遠遠超越了格雷厄姆方法帶來的收益，巴菲特成為后來居上的價值投資者，第二代價值投資思路誕生了。