2004年，硅谷人脈大王、LinkedIn創(chuàng)始人里德·霍夫曼（Reid Hoffman）帶著Facebook創(chuàng)始人馬克·扎克伯格（Mark Zuckerberg）來找Paypal創(chuàng)始人彼得·蒂爾（Peter Thiel），當(dāng)時彼得·蒂爾已經(jīng)賣掉了Paypal，成立了一只基金Clarium Capital Management。這次溝通后，彼得·蒂爾給馬克·扎克伯格開了一張50萬美元的支票，獲取了Facebook 7%的股份，同時，里德·霍夫曼也跟著一起投了4萬美元。如今，F(xiàn)acebook的市值已經(jīng)快要超過4000億美元，給它的天使投資人彼得·蒂爾帶來了100億美元的回報，差不多是投資額50萬美元的2萬倍。

這是天使投資最經(jīng)典的案例之一。天使投資的概念，用一句極簡的話來總結(jié)就是：在創(chuàng)業(yè)者最需要錢的時候給予投資！

一般情況下，企業(yè)剛剛成立甚至還沒成立的時候，是創(chuàng)業(yè)者最需要錢的時候。這個時候的創(chuàng)業(yè)者，只有一個不成熟的想法，以及身邊無數(shù)的冷眼和嘲笑。他們最需要的是投資人用錢投出的“肯定”票。

創(chuàng)業(yè)實在是太孤獨了，駕馭不了孤獨的人，終究是不會成功的。可誰生來就能駕馭孤獨？初創(chuàng)期是創(chuàng)業(yè)者在整個創(chuàng)業(yè)周期中最脆弱的時刻，即便未來他們的企業(yè)可以成長為世界百強(qiáng)，但是在剛創(chuàng)辦的初期，他們還是個“嬰兒”，還需要“天使”的關(guān)懷，需要“投資款”來“證明”自己并不是孤立無援的。這種來自早期投資人的支持和陪伴，成了創(chuàng)業(yè)者走下去的最重要的力量。

我們把創(chuàng)業(yè)初期的“最早”的投資人稱為“天使投資人”，因為他們就像天使般雪中送炭。當(dāng)然，只要是在早期階段，創(chuàng)業(yè)者還比較缺錢的時候給的投資，都可以泛指“天使投資”。也沒必要對種子、天使、PreA進(jìn)行特別嚴(yán)格的區(qū)分，這幾個階段都有一個共性，就是“業(yè)務(wù)模式并沒有得到數(shù)據(jù)驗證”，都需要投資人靠著感性思維“拍腦袋”決策是否給予資金支持。相對于業(yè)務(wù)模式成熟后來融資擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模的A輪來講，A輪前的融資都可以統(tǒng)稱為“天使投資”。

投資異類的投資法則

對于我個人來講，我對天使輪的融資估值是有比較嚴(yán)格的量化定義的，投后估值必須低于1000萬元。在我看來，超過1000萬元估值的都不能稱為天使輪。雖然這么定義有失偏頗，而且隨著通貨膨脹，現(xiàn)在低于1000萬元投后估值的天使輪也越來越少了，可能我需要把這個閾值調(diào)整到2000萬元，甚至更高。但我這么定義的主要目的是想強(qiáng)調(diào)一下，每一位天使投資人都應(yīng)給自己制訂一個“規(guī)則”去遵守，要有“紀(jì)律”。這個規(guī)則可以每隔一段時間迭代一次，但并不代表天使投資可以沒有規(guī)則，任意行事。如果那樣的話，天使投資就和“買彩票”或者“賭博”沒有任何區(qū)別了。

本書的目的就是希望新入行的天使投資人能制訂出自己的“天使投資算法1.0”，然后開始在實踐中迭代升級這個規(guī)則，每年升級一次。等迭代到第10個版本的時候，就可以自信地自視為一個合格的天使投資人了。

不同的天使投資人抱著不同的初心加入這個行當(dāng)，這些人的背景和來歷也五花八門，可以說，任何人都可以做天使投資人，任何人都有機(jī)會做一個成功的天使投資人，這就像任何人都可以不問出身、不問來歷進(jìn)行創(chuàng)業(yè)，都有機(jī)會以各種匪夷所思的方式取得成功一樣。說到底，天使投資也僅僅是一份工作、一份事業(yè)而已，和其他的職業(yè)以及其他階段的投資，如風(fēng)險投資（Venture Capital，簡稱VC）、私募股權(quán)投資（Private Equity，簡稱PE）和二級市場投資，沒有本質(zhì)的區(qū)別，都是挑選好的項目投入資金，等待未來溢價退出。

不過，想要成為一名優(yōu)秀的天使投資人，加入一些合適的創(chuàng)業(yè)組織或者投資組織還是很有必要的。因為項目的來源決定了項目的質(zhì)量。美國有個創(chuàng)業(yè)組織，叫作“Paypal黑幫”，主要是由Paypal的早期創(chuàng)始團(tuán)隊和核心成員們組成。據(jù)說，現(xiàn)在硅谷的獨角獸公司80%都跟Paypal黑幫有關(guān)系，它們要么是Paypal離職人員參與創(chuàng)辦的，要么是Paypal離職人員參與投資的。我身邊的很多天使投資人總結(jié)自己的投資收益時也都發(fā)現(xiàn)，絕大多數(shù)好項目都是身邊的朋友推薦的。

天使投資的四大特點

說到投資，很多人就會情不自禁地聯(lián)想到VC和PE。其實，天使投資和其他類股權(quán)投資有著很大的不同。要區(qū)分這幾種投資方式，你必須了解天使投資的四大特點。

重收益率，不重成功率

雖然VC也是概率博弈，但是它看重成功率多一些，PE則更加追求成功率，幾乎每一單都不能失手。這是因為VC和PE的單筆投資金額通常比較大，至少都是1000萬元以上，近些年，單筆過億的案例也越來越多了。通常，VC和PE都會有一定的企業(yè)運(yùn)營數(shù)據(jù)作為決策參考依據(jù)，也可以做到風(fēng)險控制。而天使投資的不同之處在于，企業(yè)剛起步，沒有數(shù)據(jù)來判斷團(tuán)隊的運(yùn)營能力以及方向的準(zhǔn)確性；另外，也無法對估值做一個合理的評估和計算，大多數(shù)時候是憑感覺、拍腦袋。所謂的“理性決策”，沒有企業(yè)運(yùn)營數(shù)據(jù)支撐；所謂的“投人”，也沒有“日久見人心”的長時間考慮和考察，往往是一個小時內(nèi)憑直覺給出結(jié)論。

用風(fēng)險投資的方法論做天使投資，可能確實可以提高“成功率”，降低“失敗率”，但這種方法論會力求投委會多數(shù)人贊成才能投。投委會的委員大部分是在各自領(lǐng)域有過一些成功經(jīng)驗的“老江湖”，對新事物未必有足夠的敏感性，這樣的投委會組成和投票機(jī)制，極有可能導(dǎo)致最終確定投資的項目是平淡無奇的。而最終結(jié)果很可能是，雖然成功率提高了，但成功項目給出的回報都是2～10倍，整個基金雖然有可能高于平均水平，但是肯定不是市場前三甲。優(yōu)秀的天使投資項目，往往有至少千倍甚至上萬倍的回報。

我們一起來算一筆賬。假設(shè)一個基金投資5年共投資了100個項目：

●方案一：保守策略，以80%的概率博取10倍的回報。每個項目只要獲得10倍回報就退出，爭取80個項目都成功退出——80%的成功率，整個基金有8倍的回報。

●方案二：穩(wěn)妥策略，以50%的概率博取20倍的回報。每個項目達(dá)到20倍的回報就退出，爭取做到50個項目成功退出——50%的成功率，整個基金有10倍的回報。

●方案三：激進(jìn)策略，以10%的概率博取100倍的回報。每個項目追求100倍的回報才退出，爭取做到10個項目成功退出——10%的成功率，整個基金有10倍的回報。

●方案四：極致策略，以2%的概率博取1000倍的回報。每個項目必須等到有1000倍的回報才退出，2個項目成功了——2%的成功率，整個基金有20倍的回報。

●方案五：運(yùn)勢策略，以1%的概率博取10000倍的回報。每個項目必須等到有10000倍的回報才退出，只需要1個項目成功——1%的成功率，整個基金有100倍的回報。

雖然這個算法極其粗略，現(xiàn)實中影響基金業(yè)績的因素也很復(fù)雜，但我只想借機(jī)說明一個問題，天使投資真正的魅力是“方案四的極致策略”和“方案五的運(yùn)勢策略”，最不濟(jì)，至少也要追求“方案三的激進(jìn)策略”。其實，在國運(yùn)上升、市場大發(fā)展的周期內(nèi)，追求1%的成功率和萬倍的回報并不是天方夜譚。現(xiàn)實中，取得巨大成功的天使投資人也都是在極少數(shù)項目上賺到了巨大的回報。不過，市場上最多的基金采用和追求的是“方案二的穩(wěn)妥策略”，因為這是風(fēng)險投資基金實踐證明過的不犯錯的策略，安全、穩(wěn)定而不犯錯是大部分人一生的主要策略。

事實上，根據(jù)我的觀察，大部分優(yōu)秀的天使投資人在現(xiàn)實中采用的都是方案三，它符合天使投資的邏輯，低風(fēng)險、高回報，以10%的概率博取百倍回報。方案四和方案五執(zhí)行起來比較嚇人，沒有人敢基于方案四設(shè)計投資策略。多數(shù)人是在方案三激進(jìn)策略的基礎(chǔ)上爭取搏一兩個千倍回報以上的“黑天鵝”，這個歸根結(jié)底要看運(yùn)氣。確實也有很多天使投資人做到了，而且他們根本還沒有投到100個項目，可能前10個項目就已經(jīng)投出了一個萬倍回報來。他們自己覺得是運(yùn)氣，旁觀者也覺得是“上帝的選擇”，但不管怎么樣，他們的成功給予了后來者進(jìn)入這個行業(yè)極大的勇氣。

劉曉松投資騰訊、龔虹嘉投資海康威視、吳彬投資唯品會、王剛投資滴滴打車、大衛(wèi)·謝瑞登（David Cheriton）投資Google、孫正義投資阿里巴巴、彼得·蒂爾投資Facebook、羅伯特·金（Robert E.King）投資百度，這都是投資圈最經(jīng)典的案例，他們都收獲了幾千倍，甚至上萬倍的回報。

雖然大多數(shù)人是因為看到了方案四極致策略和方案五運(yùn)勢策略的魅力才進(jìn)入天使投資行業(yè)的，可一旦進(jìn)入這個行業(yè)，最終還是會選擇方案二或者方案三作為自己的投資策略。方案本身沒有對錯，每個投資人在不同的投資階段和經(jīng)驗背景下，只要選擇最適合自己當(dāng)下狀況的方案即可。但我們始終要知道，最耀眼的明星天使投資人，一定是運(yùn)勢策略的制勝者。

盡職調(diào)查，重在對人的調(diào)查

我們都知道，VC和PE在與被投資企業(yè)簽署投資意向書（Termsheet，簡稱TS）之后，會安排比較詳細(xì)的盡職調(diào)查，向企業(yè)索取盡職調(diào)查文件。

坦白講，天使投資人的“盡職調(diào)查”簡單到幾乎可忽略，如果你遇到的創(chuàng)業(yè)者，他只有一個想法，還沒注冊公司，也沒團(tuán)隊，但是你有興趣投資，這個時候，就是在正確的賽道上“賭人”。盡職調(diào)查唯一能做的就是找他配偶聊聊，或者找他父母談?wù)劊只蛘哒宜巴麓蚵牬蚵牎＞退闶菣C(jī)構(gòu)化的天使投資人，遇到已經(jīng)成立一年半載的天使輪項目，盡職調(diào)查的完整性、全面性也無法與風(fēng)險投資相比。其實，很多今天看來優(yōu)秀的偉大企業(yè)，當(dāng)年初創(chuàng)期是“經(jīng)不起調(diào)查”的，如果當(dāng)初天使投資人花心思做了盡職調(diào)查，那么很有可能的結(jié)果是：“不能投”、“不敢投”，或者“沒辦法投”。對于天使投資人來講，把盡職調(diào)查的時間、成本省下來，和創(chuàng)業(yè)者吃吃飯、聊聊人生、談?wù)劺硐耄赡芨幸饬x。一家初創(chuàng)企業(yè)和一個初出茅廬的創(chuàng)始人，最大的標(biāo)簽就是“變化”，那代表著與時俱進(jìn)的進(jìn)化和成長。

天使輪的盡職調(diào)查，其核心思想就是對創(chuàng)業(yè)者本人加深了解。

拒絕“對賭”，陪創(chuàng)業(yè)者試錯

即便沒有進(jìn)入投資圈，想必也一定聽說過投資人和創(chuàng)業(yè)者的對賭條款吧。對賭協(xié)議在法律上通常被稱為“估值調(diào)整”條款，“對賭”只是一種民間的說法。對賭的本質(zhì)是投資人和創(chuàng)業(yè)者雙方對未來的業(yè)績或者估值有不一致的判斷，是投資人用于估值調(diào)整的一種手段。投資人需要讓創(chuàng)業(yè)者通過協(xié)議來承諾，自己在某個時間段內(nèi)能做到什么樣的業(yè)績，目的是讓投資人接受投資當(dāng)下的高于投資人期望的估值。通常來說，創(chuàng)業(yè)者對自己項目的估值越高，投資人就越是希望通過對賭協(xié)議來保證自己的投資是“劃算”的。如果以某個高估值投入了一個項目，但是規(guī)定期限內(nèi)創(chuàng)業(yè)者沒有做到指定的業(yè)績，比如用戶量沒有達(dá)標(biāo)，收入沒有達(dá)標(biāo)，盈利沒有達(dá)標(biāo)，或者下一輪估值沒有達(dá)標(biāo)，這時，根據(jù)當(dāng)初簽署的對賭協(xié)議，創(chuàng)業(yè)者就要額外割讓自己的一部分股份給投資人，這可以理解為，當(dāng)初投資人投資企業(yè)時的估值降到了更低。有些時候，對賭失敗的創(chuàng)業(yè)者要用現(xiàn)金溢價贖回投資人的股份等，對賭內(nèi)容都是雙方談好、白紙黑字寫在投資協(xié)議里的。

理論上，天使投資階段有很大的不確定性，未來的業(yè)務(wù)或者估值更加無法預(yù)測，而創(chuàng)業(yè)者通過一個想法就要給自己估值上千萬元，是不是應(yīng)該對賭一下？一年后有多少用戶應(yīng)該是什么估值，一年后有多少收入應(yīng)該是什么估值，一年后有多少利潤應(yīng)該是什么估值，一年后新一輪融資的估值必須達(dá)到多少才行，否則創(chuàng)業(yè)者要額外再給天使投資人一部分股份。

事實上，優(yōu)秀的天使投資人很少跟創(chuàng)業(yè)者對賭。我聽說過的天使輪跟團(tuán)隊簽署對賭條款的案例，都是二流、三流，甚至不入流的投資人。他們實在是不明白，在天使輪階段對賭，對他們自己和創(chuàng)業(yè)者來說都是一個“束縛”。未來是不確定的，天使輪融資的目的就是把想法盡快實現(xiàn)，投放到市場上，獲得用戶反饋，然后快速迭代升級。這是一個反復(fù)試錯的過程，不斷地錯，不斷地改進(jìn)，直到某個版本取得了用戶的青睞，進(jìn)入自然增長的軌道，然后準(zhǔn)備啟動A輪或者PreA輪。如果創(chuàng)業(yè)者嘗試了一段時間，發(fā)現(xiàn)原來的想法行不通（這種可能性很大），創(chuàng)業(yè)者就需要基于當(dāng)下的認(rèn)知選擇一個新的方向。有可能是從游戲行業(yè)轉(zhuǎn)到女性化妝品電商行業(yè)，比如聚美優(yōu)品。也有可能是在原來的大方向上做其他的業(yè)務(wù)模式，比如我們投資的醫(yī)聯(lián)。該企業(yè)一開始想做醫(yī)生基于病例的在線社交，所以最早叫“醫(yī)生聯(lián)盟”，簡稱“醫(yī)聯(lián)”；后來，隨著國家開放醫(yī)生多點執(zhí)業(yè)，我們也就嘗試了患者和就診機(jī)構(gòu)以及優(yōu)質(zhì)醫(yī)生的匹配等相關(guān)業(yè)務(wù)。可以說，天使輪投入資金的核心目的就是讓團(tuán)隊去大膽“試錯”。

一旦天使投資人和創(chuàng)業(yè)者簽署了對賭協(xié)議，就相當(dāng)于扼殺了創(chuàng)業(yè)者試錯的本能。創(chuàng)新的本質(zhì)就是試錯，扼殺了試錯的本能無異于廢掉了創(chuàng)業(yè)者的“武功”（創(chuàng)新能力）。試問，投資一個被廢了武功的創(chuàng)業(yè)者，還有意義嗎？創(chuàng)業(yè)者被對賭協(xié)議束縛，只能按照過去的想法去堅定執(zhí)行，不論對錯，只管完成任務(wù)、贏得對賭，這是投資人想要的嗎？

除此之外，我們換位思考一下。如果我們自己創(chuàng)業(yè)，天使投資人要跟我們對賭，最后我們賭贏了，保持了原來的估值。未來這個企業(yè)也做成功了，曾經(jīng)意氣風(fēng)發(fā)的少年變成了掌控百億資產(chǎn)的企業(yè)帝國掌門人。我們對原來的天使投資人應(yīng)該持有什么樣的態(tài)度？如果當(dāng)初該投資人是跟我們對賭過的，而且我們賭贏了，那我們就理所當(dāng)然覺得“這些投資人只不過是在我們這里投機(jī)盈利而已”，我們就事論事，這就是個生意，沒什么感情可言；如果當(dāng)初投資人對我們充分信任，并沒有要求任何形式的對賭，那我們是否應(yīng)該心懷感激，尤其是因為這種信任和放權(quán)，讓我們大膽嘗試，在新的方向上取得了成功，我們是否更加應(yīng)該感謝投資人當(dāng)年“沒有用對賭的方式廢掉我們的創(chuàng)新能力”？這是換位思考，作為一名投資人，如果我們希望未來的優(yōu)秀企業(yè)家對我們當(dāng)初的“雪中送炭”心懷感激，不做“負(fù)心郎”，那我們自然也要對創(chuàng)業(yè)者以誠相待，充分信任。我們不能假設(shè)每個創(chuàng)業(yè)者都是絕世大好人，也不能懷有“只要我們天使輪給了錢，他們就應(yīng)該感激我們一輩子”的想法。創(chuàng)始人和投資人反目成仇的案例并不少見。

投資異類的投資法則

我的結(jié)論是，天使輪千萬不要跟創(chuàng)業(yè)者對賭業(yè)績，要給創(chuàng)業(yè)者充分的試錯空間，勇于嘗試才有機(jī)會贏得市場。如果遇到心儀的項目，但是其估值太高，那么寧愿放棄不投，也不要投了再跟創(chuàng)業(yè)者對賭。價格（估值）是項目好壞的評估標(biāo)準(zhǔn)的一部分，再好的項目，如果貴了，就不是好項目。不是好項目，就別投。

被動式管理，“窮”養(yǎng)創(chuàng)業(yè)者

很多人聽說我5年投了300個項目，馬上問我：“你怎么管理啊，管得過來嗎？”要知道，如今硅谷最炙手可熱的風(fēng)險資本Andreessen Horowitz就是靠強(qiáng)大的投后管理勝出的。據(jù)說該團(tuán)隊80%的人員都在做投后管理，這些投后管理人員來自Google、微軟、亞馬遜、Facebook、思科、Uber、Dropbox、Airbnb、Frog等優(yōu)秀的互聯(lián)網(wǎng)和軟件企業(yè)。假如一家被投企業(yè)缺乏設(shè)計資源，Andreessen Horowitz就會派來自Frog的頂級設(shè)計人員入駐該公司，幫助建立起設(shè)計團(tuán)隊后再回到基金，去幫助下一個團(tuán)隊；如果被投企業(yè)缺乏產(chǎn)品人員，那就派來自Facebook的產(chǎn)品經(jīng)理入駐，幫助建立整個產(chǎn)品體系；如果被投企業(yè)的技術(shù)比較弱，那就派來自Google的技術(shù)總監(jiān)前往幫助。聽起來很酷對不對，我看了也十分羨慕。可這是世界頂級風(fēng)險資本的做法，并不代表我們天使投資也要這么做，因為第一個難以逾越的門檻是，這要花很多錢養(yǎng)這些頂級的人才。所以，Andreessen Horowitz的管理費(fèi)是最貴的，據(jù)說每年要3.5%，而且利潤分紅是30%，而一般的風(fēng)險資本只收2%的管理費(fèi)和20%的利潤分紅。

假如錢不是問題，天使投資人真的要提供如此強(qiáng)大的投后管理服務(wù)嗎？在這個問題上，我比較贊同某位著名天使投資人說過的一句話，“把錢投資給不需要你的人。”這句話背后的含義是：你能提供的除了錢，還是錢。

一開始做天使投資的時候，我主要的投后服務(wù)就是幫被投企業(yè)對接下一輪，只要找到A輪機(jī)構(gòu)接盤，他們自然會得到更多的服務(wù)。這是投后服務(wù)的具體內(nèi)容，往大了說就是提供“人脈對接”服務(wù)，在被投企業(yè)需要的時候，介紹合適的資源給它們。

投資異類的投資法則

從服務(wù)的主動性角度來看，我的策略是“被動式管理”。所謂的“被動式管理”，就是指我從不主動干涉被投企業(yè)的日常運(yùn)作，只有在給基金LP匯報的時候，收集一下關(guān)鍵運(yùn)營數(shù)據(jù)，寫入報告。其他時間都是被動響應(yīng)被投企業(yè)CEO的需求，執(zhí)行他們安排給我的任務(wù)。這些任務(wù)主要就是給他們介紹特定的投資機(jī)構(gòu)或者企業(yè)，或者幫忙轉(zhuǎn)發(fā)企業(yè)微信公號的文章到朋友圈。

其實，創(chuàng)業(yè)者和投資人的關(guān)系有點兒微妙，和夫妻關(guān)系有點兒類似。就像手里的沙子，你握得越緊，沙子流失得越快。很多創(chuàng)業(yè)者每天忙得像個陀螺，吃睡幾乎都在公司了，投資人如果沒事兒就問東問西，時間長了，創(chuàng)業(yè)者也受不了，若問煩了，索性就不理會你了。而如果總是聊一些觀念不一致的話題，還可能會引起反感，導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)者萌生把你“Buy out”的念頭，也就是說，等他找到回購你所持有股份的錢，他會第一時間把股份買回來，不帶你玩了。

其實，第二個問題是我想在本章向大家表述的一個有趣問題。天使投資人跟創(chuàng)業(yè)者簽署對賭協(xié)議肯定是雙輸局面；天使投資人沒事兒總請創(chuàng)業(yè)者吃飯，也未必是好事。投資人的身份決定了被投資企業(yè)的創(chuàng)始人不能輕易拒絕邀請，而投資人和股東的身份又讓創(chuàng)始人吃飯的時候不能完全敞開心扉。就像有些夫妻關(guān)系，一旦你跟心愛的女生結(jié)婚，她成了你的太太，你們的關(guān)系就固化了，很少有男人能把自己的內(nèi)心世界隨時向自己的太太100%打開。

天使輪的投后管理是很微妙的。作為投資人，我們不能過于一廂情愿。除了像夫妻關(guān)系，投資人對創(chuàng)業(yè)者還有點兒像父母對待孩子。你總以為他太弱小，什么都不懂，經(jīng)不起風(fēng)雨，時刻都想要幫他一把、扶他一下，吃飯都要喂到嘴邊。可這樣的溺愛下長大的孩子，是沒有競爭力的。男孩要窮養(yǎng)，女孩要富養(yǎng)。對待創(chuàng)業(yè)者就應(yīng)該像養(yǎng)男孩子，要“窮”養(yǎng)，不能溺愛。天使投資人要給予創(chuàng)業(yè)者充分的信任和自由，否則就枉被稱為“天使”。一個能打全球商戰(zhàn)的企業(yè)，一定不是在溫室里長大的。該摔的跤一定要摔，摔倒了就自己爬起來，下次就不會在同一個地方摔跤了。至于初創(chuàng)企業(yè)會不會“摔死或者夭折”，我有一個極端的理論：那些注定要失敗的創(chuàng)業(yè)者，最好是在天使輪就失敗；免得將來浪費(fèi)投資人更多的精力和金錢。

經(jīng)過六年的積累和沉淀，我越來越清楚，作為一名天使投資人，應(yīng)該給創(chuàng)業(yè)者提供什么，我的答案是：現(xiàn)金、資源、引導(dǎo)、自由、陪伴。

●現(xiàn)金和資源是所有投資人都會給的，不必多說。

●引導(dǎo)代表著我會幫忙探路，提供關(guān)于方向的建議。引導(dǎo)不是教導(dǎo)，也不是管理。

●自由是所有創(chuàng)業(yè)者都需要的，沒有一個人內(nèi)心是真實希望被限制自由的，但出于各種原因，不同的投資人在不同的維度給創(chuàng)始人設(shè)了限，比如單筆開銷超過20萬元要報董事會、引入一個新的合伙人或者高管、出讓老股、新一輪的估值定價之類。

●陪伴是人類作為社交動物內(nèi)在的需求，我們不需要做什么，只要隨時響應(yīng)他們的需求就好了。每當(dāng)有人要買老股，創(chuàng)業(yè)者問你要不要退出的時候，你只需堅定地回答：“我愿意長久地陪著你成長，除非現(xiàn)在我退出對公司是有利的，否則我選擇留下。”

投后管理不是監(jiān)督和控制，也不是指導(dǎo)和考核，而是啟發(fā)式的引導(dǎo)、最大程度的放權(quán)支持和長久的相伴。

概率博弈游戲

我們先來做一個簡單的調(diào)查。請閉上眼睛想一想：你覺得做天使投資，單個項目的成功概率是多少？或者說，回顧你投資過的一些項目，在投資的那一刻，你是否能對該項目的成功率有個大致的估算，是1%還是90%？要有幾成勝算，你才會投一個項目？

可能你心里有個答案，我不知道這個百分比你是如何得出來的，可能大部分人只是一個直覺的估算，一個信手拈來的答案。兩成把握、四成把握、六成把握、九成把握……不同的人對自己選擇的項目有不同程度的信心。

根據(jù)我每次給新入行的天使投資人上課時做的現(xiàn)場調(diào)查來看，大部分人對這個勝算概率的預(yù)估都是錯的。即便少數(shù)人估算的成功率差不多是對的，他估算的方式也是錯的，他只不過是比較悲觀，選擇了較小的數(shù)值而已。

影響成功概率的三個因素

我們首先要明白，一個項目勝負(fù)的概率不是由創(chuàng)始人單獨決定的，也不是通過孤立的項目分析計算出的，而是由賽道上的玩家總數(shù)量決定的。在一個贏家通吃的垂直賽道里，同一時機(jī)進(jìn)場的玩家優(yōu)點和缺點對沖后，享有同等的勝出概率！

這里有三個關(guān)鍵詞需要注意：贏家通吃賽道、同一時機(jī)進(jìn)場、優(yōu)點和缺點對沖。我們分別來解釋一下這三個關(guān)鍵詞背后的意義。

第一，贏家通吃賽道。這是互聯(lián)網(wǎng)時代的一個越來越明顯的特征，就是每個垂直領(lǐng)域最終只有極少數(shù)的勝出者，而且贏家通吃，整個賽道的紅利最后只由少數(shù)一兩家公司瓜分。越是具有網(wǎng)絡(luò)遞增效益、能夠呈指數(shù)級增長的經(jīng)濟(jì)模型，越有可能實現(xiàn)贏家通吃。這意味著，不管一開始賽道上有多少家企業(yè)角逐，最后只有一家會勝出，其他的絕大部分都會煙消云散。

中國的智能出行領(lǐng)域最后只剩下了滴滴出行（滴滴、快的和Uber中國合并）；團(tuán)購領(lǐng)域只剩下了新美大（美團(tuán)和大眾點評的合并體）；智能手機(jī)領(lǐng)域的玩家相對于功能手機(jī)時代也驟減，現(xiàn)在活著的手機(jī)企業(yè)都是在小米手機(jī)之前就成長起來的巨頭，比如華為、Oppo、Vivo、魅族、金立等；外賣領(lǐng)域目前只剩餓了么、百度和新美大；搜索領(lǐng)域的百度、電商領(lǐng)域的阿里巴巴、社交領(lǐng)域的騰訊，幾乎都是一家獨大的壟斷局面。在美國，亞馬遜最早推出云計算服務(wù)AWS，目前AWS在美國的占有率是所有競爭對手總和的13倍。這就是壟斷的力量。

投資異類的投資法則

有趣的是，要想實現(xiàn)15年內(nèi)一萬倍的投資回報，或者7年內(nèi)一千倍的回報，我們投資的賽道最好是具備贏家通吃可能性、網(wǎng)絡(luò)遞增效益明顯的新型科技企業(yè)，否則這個目標(biāo)就是癡人說夢了。回避贏家通吃就約等于回避高回報率。既然我們要主動選擇贏家通吃的賽道，那就要做好準(zhǔn)備，這個賽道上最后只能有一個勝出，我們投資的企業(yè)勝出的概率，與賽道上的競爭對手總數(shù)是負(fù)相關(guān)的。

第二，同一時機(jī)進(jìn)場。時機(jī)在一個企業(yè)的成敗中，占有60%以上的決定因素。正確的時間做正確的事，這才是億萬價值企業(yè)的制勝之道。只不過，“何時正確，何事正確”，這要考驗每個創(chuàng)業(yè)者的認(rèn)知和運(yùn)勢。雖然我們無法精確預(yù)測恰到好處的時機(jī)，但對時機(jī)的分析和把握，還是有一些基本的套路可循。

在賭場，荷官經(jīng)常會說“買定離手”，此話一出就不能再有任何動作了，后來者也沒機(jī)會下注了。這時，機(jī)會之窗就關(guān)上了。在現(xiàn)實中，每個垂直的賽道上，每一波機(jī)遇來臨時，都有這樣一個隱形的“買定離手”時刻，在這個時刻之后入場的創(chuàng)業(yè)者，從概率的角度分析，大部分情況下都是“送死”的。我們雖然看不到也聽不到這個隱性的“買定離手”時刻，但它在客觀上是真實存在的。

對于優(yōu)秀的天使投資人來講，感知這個“買定離手”的時刻，或者說“機(jī)會之窗”關(guān)上的時刻，是“風(fēng)險認(rèn)知能力”的一部分。我比較愚笨，而且面對越來越多不同領(lǐng)域的機(jī)會之窗，我絕不敢說自己對“買定離手”時刻有很靈的直覺。但至少有一個明顯的市場信號，可以幫我大幅度減少錯投已經(jīng)“錯過時機(jī)”的企業(yè)的概率。

投資異類的投資法則

這個明顯的市場信號其實就是，在這個垂直領(lǐng)域，是否已經(jīng)有一家公司成功拿到了一億元以上的B輪。這是我個人比較嚴(yán)格執(zhí)行的一個“時間窗坐標(biāo)系”，它是勝算概率斷崖式下降的分水嶺，是停止投資的紅燈。如果你是一個謹(jǐn)慎型投資人，那么建議你把坐標(biāo)系改為：是否已經(jīng)有一家公司成功拿到了3000萬元以上的A輪。這算是投資某個賽道的黃燈，要極其謹(jǐn)慎地分析這個拿了A輪投資的公司的具體情況和團(tuán)隊背景，不要輕易嘗試投資該公司的跟風(fēng)者（競爭者），除非該A輪公司很差，只是騙二流投資人的錢，否則，要么放棄這個賽道，要么接受A輪估值，直接跟投該A輪企業(yè)。從2016年開始，大部分時候，我是參照第二個坐標(biāo)系做天使投資的，我正在成為一名謹(jǐn)慎型投手。也就是說，一旦這個賽道上已經(jīng)有一個明顯的第一名，那么就最好別進(jìn)去攪局了，勝出已經(jīng)是個小概率事件了。

第三，優(yōu)點和缺點對沖。我們總是自認(rèn)為挑選了白馬團(tuán)隊就獲得了比黑馬更高的勝算，所以，明知賽道上已經(jīng)有20家公司在做著同樣的項目，但依然覺得自己投的團(tuán)隊最棒，有50%以上的勝算概率。這樣的天使投資人通常都是過度自信。在我看來，如果有20個玩家在一個賭桌上比大小，那么每個玩家最后的贏面都將是5%，而且玩的時間越長，結(jié)果越趨向于這個數(shù)值。

很多投資人可能會認(rèn)為，優(yōu)秀的團(tuán)隊總是要比糟糕團(tuán)隊多一些勝算把握。這個我也承認(rèn)，好的團(tuán)隊和不好的團(tuán)隊，確實有不小的差異，但這個差異在創(chuàng)業(yè)的早期比我們想象中要小很多。很多天使投資人直覺認(rèn)為，好的團(tuán)隊勝算為50%，不好的團(tuán)隊勝算為5%，差了10倍。其實這是對“好團(tuán)隊”的高估。首先，我們對創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊“好和壞”的評估標(biāo)準(zhǔn)有著極大的不同，存在很大的個人經(jīng)驗判斷。創(chuàng)業(yè)路上最大的障礙是“傲慢、自負(fù)和退路太多”，而這些障礙在“白馬”身上反而還多一些。

很多天使投資人會說，我投的這個團(tuán)隊實力很強(qiáng)，而且很謙遜低調(diào)，一點兒也不自負(fù)、不驕傲。我也相信，很多天使投資人不會喜歡高傲的精英，也不會去押注自負(fù)的團(tuán)隊。但“退路”和“誘惑”是客觀存在的事實。創(chuàng)業(yè)路上絕不可能一帆風(fēng)順，注定是荊棘密布，而面對困難的時候，如果總有人伸出橄欖枝誘惑創(chuàng)業(yè)者；或者提供退路給創(chuàng)業(yè)者，比如公司低價賣掉或破產(chǎn)后還可以去其他的企業(yè)做高管、拿高薪。有多少人能扛得住誘惑？

所以在初創(chuàng)期，天使輪，創(chuàng)業(yè)者之間的優(yōu)點和缺點是可以對沖的，差別并沒有我們想象的大。團(tuán)隊是最大的變量，起點高的團(tuán)隊可能會走下坡路；起點低的團(tuán)隊可能會走上坡路。在概率面前，同一個時期進(jìn)入同一個賽道的“白馬團(tuán)隊”和“黑馬團(tuán)隊”還是基本平等的。

回顧我這六年的天使投資經(jīng)驗，大部分“白馬”團(tuán)隊都是主動“繳械”的。客觀地說，就是公司發(fā)展不順以致停業(yè)的時候，賬上可能還有錢，也沒負(fù)債，然后他們馬上就去另謀高就了。真正令人敬佩的創(chuàng)業(yè)者，在失敗的時候，個人會背負(fù)很多債務(wù)，因為在公司存亡的最后時刻，他們會不惜一切代價試圖力挽狂瀾，能賒的賬也都賒了，能催的款都催了，能借的錢都借了，能賣的房都賣了。

很多草根創(chuàng)業(yè)者都把創(chuàng)業(yè)當(dāng)作人生最后一次跨越的機(jī)會，因為他們實在沒有別的選擇，而且在創(chuàng)業(yè)的過程中已經(jīng)投入了生命中的全部，所以，遇到困難的時候從來沒有過放棄的念頭。雖然他們起點并不高，但是態(tài)度決定一切，他們的學(xué)習(xí)能力和適應(yīng)能力超級強(qiáng)。最后勝出的那位，一定是隨著市場和公司一起成長起來的王者。起點并不重要，成長速度和應(yīng)變能力才是當(dāng)今這個時代的制勝法寶。

貝葉斯理論

2015年的夏天，我在舊金山機(jī)場見到一位美國投資界前輩，他給我分享了他對貝葉斯概率論的理解：

如果你決定投資某個賽道，在這個方向打算下注一個項目，你研究了賽道上所有的10個公司，知道其中只有一家公司會成為最終的贏家，其他9家都會失敗，每家公司平均的成功率都是10%。你看來看去，發(fā)現(xiàn)每家公司都優(yōu)劣對沖，沒有明顯的領(lǐng)頭羊，投哪個都一樣。另外一種更接近現(xiàn)實的情況是，你發(fā)現(xiàn)A公司的實力比另外9家公司的實力強(qiáng)兩倍，這樣A公司差不多有19%的成功概率，其他9家公司每個有差不多9%的成功概率。所以，就算你投資于實力最強(qiáng)的公司，也只有19%的成功概率；而81%的可能性是另外9家公司中的某一家取得最后的成功，可你還是不知道究竟會是哪一個。

所以，紅杉資本創(chuàng)始人唐·瓦倫丁所說的“投賽道”的邏輯就是，當(dāng)某個行業(yè)的最終贏家有百倍回報的時候，整個賽道上的10家企業(yè)都投，任何一家勝出都可以獲得百倍以上的回報，算上整個10家的投資成本，整個基金還有10倍的投資回報。而事實上，一個贏家通吃性質(zhì)的科技賽道上，最終的贏家給天使投資人帶來的回報往往都超過千倍。

說了這么多，無非想證明一個我堅信的事實：天使投資本質(zhì)上是“概率博弈游戲”！

這個世界上，有些事情是由內(nèi)在決定的，只要努力就有結(jié)果，比如減肥、打球、彈琴、寫毛筆字、跑步、畫畫、寫代碼、磨刀。這些都是只要功夫深鐵杵磨成針的事，付出到位，必然會有收獲。另外，有些事情是由外部事件隨機(jī)決定的，完全不確定、不可測，與個人努力無關(guān)，比如賭球、擲骰子、買彩票、天氣、太陽風(fēng)暴等。可世間的大部分事情是內(nèi)在和外部兩者的結(jié)合，不努力不行，但努力也未必一定有好的結(jié)果，比如創(chuàng)業(yè)和投資。結(jié)果好，我們會說運(yùn)氣好；結(jié)果不好，我們會說命不好。

投資異類的投資法則

天使投資的本質(zhì)就是概率博弈。不怕事情太難，因為難的事情，只要是由內(nèi)在決定的，努力就能解決，努力就會有結(jié)果。最怕的是競爭太多、太亂，一多一亂，概率就很分散；分散了，個人努力能起的作用就越來越小了。要知道，山外有山，人外有人。運(yùn)氣也是，沒有最好，只有更好。

競爭對手多了，總有人的運(yùn)氣比你好。

投資者總是過于高估自己的智力，尤其是那些平時很自律、很努力的投資人。曾經(jīng)有人見到巴菲特的時候，開玩笑說：“假設(shè)有一億人，每個人拿100美元去投資，每天隨機(jī)有50%的人收益翻倍，50%的人賠光；20天之后，就會剩下100人，每人獲得一億美元；再過6天，就只剩下一個人拿著100億美元。”他是借此來嘲笑巴菲特只不過是股市的幸運(yùn)兒。

確實，股市有極強(qiáng)的隨機(jī)性和偶發(fā)性，即便是連續(xù)20年盈利的投資人，也不排除他們主要的競爭力是“運(yùn)氣好”。難道在股市中，努力真的就一點用都沒有嗎？我相信還是有作用的，雖然一切都是隨機(jī)事件，但絕不可以忽視其背后的概率問題，在不確定中尋找確定的知識叫作概率論。做投資，我們總是要學(xué)習(xí)一些概率知識。可我們從小接受的教育中，偏偏缺失了概率論的教育。我個人認(rèn)為，在21世紀(jì)，概率論應(yīng)該是初中生的必修課。概率論不僅可以讓我們更從容地面對工作和投資，甚至可以讓我們坦然面對人世間的各種五花八門、千奇百怪的生活事件。

我們再來做一個小調(diào)查，測試一下大家的概率直覺。

一枚硬幣連續(xù)拋200次，出現(xiàn)連續(xù)6個同面的概率是多少？

這其實是一位老師布置的家庭作業(yè)，讓學(xué)生們連續(xù)拋一枚硬幣200次，然后用筆和紙記錄下每一次的拋擲結(jié)果，第二天交給老師。等老師收上作業(yè)，審閱完之后，馬上就可以知道，哪些孩子認(rèn)認(rèn)真真拋了200次，哪些孩子偷懶沒有拋，而是在本子上隨機(jī)寫了200個“正”和“反”而已。為什么？這本質(zhì)上是一道概率題，我們要計算一下連續(xù)拋硬幣200次，出現(xiàn)連續(xù)6個同面的概率。

連續(xù)拋硬幣6次，6次都出現(xiàn)同面的概率為1/2的5次方，等于3.125%，所以，一次嘗試拋不出連續(xù)6個同面的概率是1-3.125%=96.875%。第一次沒有拋出6個同面，硬幣已經(jīng)拋過了6次，我們還有194次機(jī)會嘗試。所以，可以得出連續(xù)拋硬幣200次，相當(dāng)于195次嘗試拋出6個同面的機(jī)會，那么拋不出6個同面的概率就是96.875%的195次方，等于0.002047785791349，用1減去0.002047785791349就是拋200次硬幣，出現(xiàn)連續(xù)6個同面的概率：0.997952214208651，約等于99.8%。

老師檢查作業(yè)的時候，只要發(fā)現(xiàn)正反面寫的太隨機(jī)，沒有出現(xiàn)過連續(xù)6個同面的情況，那么99%的可能情況是，這個孩子偷懶了。而偷懶的孩子在隨機(jī)寫正反面的時候，是不知道會有這么高的概率出現(xiàn)連續(xù)6個同面的。

所以，我們對于概率的直覺判斷，總是與事實大相徑庭。這可能是進(jìn)化的錯，因為在人類進(jìn)化的過程中，真正遇到概率問題也是近三百年來的事，進(jìn)化速度還沒跟上。如果我們的直覺對概率是不準(zhǔn)的，而天使投資的本質(zhì)又是概率博弈游戲，那我們在做天使投資的時候，為什么竟敢相信直覺的判斷呢？很多概率博弈游戲的設(shè)計注定了某一方是輸?shù)模娴迷蕉啵數(shù)母怕试酱蟆１热缦旅孢@個游戲：

你在酒吧里喝著悶酒，這時走來一位美女邀請你玩硬幣游戲，規(guī)則是這樣的：每人手握一個硬幣，同時打開手；如果正面都朝上，美女輸給你3元；如果反面都朝上，美女輸給你1元；如果是一正一反，你輸給美女2元。

這個游戲設(shè)計很簡單，可背后的概率邏輯對你是很不利的。我們做個簡單的計算就知道了。首先，你的最佳策略應(yīng)該是“不管美女出正還是出反，你的收益要保持一致”，否則，美女就可以通過調(diào)整她出正反的比例來實現(xiàn)更高的收益。這樣，我們就可以用一個公式來計算你的最佳收益。

假設(shè)你出正面的概率是X，那么美女出正面的時候，你的收益是3X-2（1-X）；美女出反面的時候，你的收益是1（1-X）-2X；不論美女出正反，你的收益必須保持一致，這樣美女才沒有機(jī)會可鉆，否則她一定會選擇令你收益最小的正反概率策略，所以你的最佳正反概率策略是3X-2（1-X）=1（1-X）-2X，得出X=3/8。也就是說，每8次里面，出3次正，5次反。而這個最佳策略對應(yīng)的收益是：每次贏-1/8元。換句話說，這個游戲的設(shè)置，注定了你的最佳策略是每8次輸1元。

有些游戲，算清楚了才知道不能玩，套路太深。

既然有必輸?shù)母怕视螒颍沧匀粫斜刳A的，比如，美女就是這個游戲中的必贏方。但前提是，這位美女也要深諳概率博弈之道，知道最佳策略是50%出正，50%出反，這樣就能在長時間的游戲中，確保每八局贏得一元。如果雙方都不懂概率博弈，都是隨機(jī)選擇正反面，那么游戲結(jié)果就完全不可測了。很多天使投資人喜歡玩德州撲克游戲，因為這個游戲的核心也是概率博弈。

投資異類的投資法則

優(yōu)秀的天使投資人一定是深諳概率博弈之道的，他們只會在“有十分之一的概率獲得百倍回報的情況下才會下注”。長此以往，整個基金的回報就能控制在十倍以上。遇上運(yùn)氣好，收獲一些千倍甚至萬倍回報的項目，那整個基金就有可能實現(xiàn)百倍的回報。

即便是對于二級市場投資人來講，不做選擇可能才是最好的選擇。從1960年至今的50多年間，美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)年復(fù)合增長率為8%，50多年可以實現(xiàn)80倍回報，比70%的基金表現(xiàn)都好。雖然巴菲特自己沒有進(jìn)行分散投資，而是集中在少數(shù)十幾只股票中，創(chuàng)下了50年平均22%的年復(fù)合增長率，但他在遺囑中說，他死后留下來的財產(chǎn)（除捐贈外），絕大多數(shù)要買成標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)。這說明了兩個問題：

●首先，大部分人都無法跑贏大市，即便巴菲特的后人也未必能，所以選擇還不如不選擇。從概率上講，把選擇權(quán)交給美國證券交易委員會，他們選出來的指數(shù)股自然比我們自己的選擇更可靠。

●其次，巴菲特能做到22%的年復(fù)合增長，一定是找到了更獨特的認(rèn)知，就是他知道而我們不知道的那些事情。基于這些獨特的認(rèn)知，他設(shè)計了交易策略并堅定地執(zhí)行了這個策略。這個策略包含了“選股和退出”兩個決策環(huán)節(jié)。

我們要做的就是找到那些獨特的認(rèn)知，那些只有我們知道的認(rèn)知，然后設(shè)計我們的投資策略并堅定地執(zhí)行。在我們設(shè)計的天使投資策略中，選擇項目和選擇退出時機(jī)應(yīng)當(dāng)同等重要。

創(chuàng)業(yè)者眼中的PreAngel

“三無”創(chuàng)業(yè)者的天使

陳樺
節(jié)操精選創(chuàng)始人

他是我的第一個投資人。那是六年前，當(dāng)時我正在中國傳媒大學(xué)讀研究生一年級。雖然之前從事過新媒體視頻相關(guān)的事兒，但還是對互聯(lián)網(wǎng)圈不甚熟悉。看到微博上他做天使投資挺活躍的，我就在LinkedIn上給他發(fā)了個好友申請，介紹了我在做的項目，說希望有機(jī)會聊一聊。他居然就真的同意見我了。第一次見面在北京一家星巴克，我那個時候什么都沒有，沒錢、沒團(tuán)隊、沒資源，一個“三無”創(chuàng)業(yè)者。

我就拿著用flash做的高保真的交互原型去見他了。回想今天換成別的投資人，可能都不會有耐心繼續(xù)聊下去。沒想到他非但沒有給我潑冷水，也沒覺得我不著調(diào)，還給我介紹資源和人脈。雖然當(dāng)時他沒有投，但我真的很感激，感覺第一次獲得專業(yè)投資人的認(rèn)可。后來我做“聲聲”，當(dāng)時一行代碼都還沒寫，他只看了一個介紹視頻，就投了我們。聲聲產(chǎn)品不順，在轉(zhuǎn)型做節(jié)操精選的過程中面臨很大壓力，我們每次尋求幫助，他從來沒說過一個“不”字。后來徐小平老師的真格基金、王嘯老師的九合創(chuàng)投等一線基金也陸續(xù)投了我們，去年完成B輪融資，和當(dāng)年比，公司的估值已經(jīng)翻了一百多倍。

這個給了“不靠譜、沒經(jīng)驗”的學(xué)生創(chuàng)業(yè)者巨大鼓勵、信心和第一筆錢的投資人，就是王利杰（Leo）。