證券分析的起源

本杰明·格雷厄姆和戴維·多德使投資分析成為專門的職業(yè)。1934年，《證券分析》一書的出版使投資者可以采用邏輯而系統(tǒng)的方法，在資金有限的情況下對眾多眼花繚亂的證券進行估值，這個流程最終也被兼并收購、私募股權(quán)基金（PE）以及其他估值專業(yè)人士所效仿。在此之前，華爾街尚沒有自成體系、理性的推理分析，整個市場被投機主義所主導。人們常常因騙局和謠言而購買股票，股價幾乎沒有任何業(yè)績支持。即使所涉及的公司有穩(wěn)定的經(jīng)營業(yè)績和連續(xù)的財務(wù)記錄，市場參與者購買時也沒有應(yīng)用定量的分析方法。無論寶潔公司股票的市盈率是10倍還是30倍，它都是家好企業(yè)；然而相對于其他股票或債券來說，市盈率是30倍時，它還是個好的投資標的嗎？投資者不具備回答這種問題的技能，《證券分析》盡力為人們提供這種技能。

當時系統(tǒng)性的分析主要集中在債券評級和法律評估業(yè)務(wù)中。穆迪公司與標準普爾在20世紀初開始對債券進行信用評級。這兩個機構(gòu)的評級幾乎完全建立在債券的抵押品保證與發(fā)行人的歷史記錄上，而對定性指標（如發(fā)行者的前景與管理水平）漠不關(guān)心。在當時債券市場主要被鐵路行業(yè)和公用事業(yè)主導的背景下，它們使用的評級方法無法應(yīng)用到其他行業(yè)或股票市場。就股權(quán)方面而言，對公司股票的深入估值主要應(yīng)用在法律評估、遺產(chǎn)稅計算、復(fù)雜的重組計劃和爭奪式收購中。如信用評級一樣，這些股權(quán)的評估方法對歷史數(shù)據(jù)過分依賴，而忽略了對未來前景的詳細考慮。

認為，如果投資者花些時間進行恰當?shù)姆治觯承┕善笔强梢猿蔀閷徤魍顿Y的選擇的（見表1-1）。許多金融教授和商業(yè)人士對這一想法感到驚奇，他們覺得這兩位學者提出這一建議很有勇氣。僅僅在這一建議提出的5年前，證券市場剛剛遭受了可怕的崩潰，發(fā)生大批公司破產(chǎn)與大量失業(yè)的、痛苦的經(jīng)濟衰退。

表1-1　格雷厄姆和多德的選股方法

1929～1933年的大股災(zāi)的破壞程度超過了2007～2009年的金融危機。1929年10月28日，星期一，道瓊斯工業(yè)指數(shù)下跌了13%，星期二又下跌了11.7%。這兩天的跌幅累計達23%；在此之前，9月3日道瓊斯工業(yè)指數(shù)達到381高點之后開始了下跌行情；在10月28日崩潰之前的幾星期內(nèi)，股指累計下跌了22%。股市在1930年和1931年有所恢復(fù)，但1929年10月的下跌仍標志了痛徹心扉的股災(zāi)的開始，直到1933年2月才最終停止。在3年的時間里，道瓊斯工業(yè)指數(shù)下跌了87%，直到25年后的1954年才重回到1929年的高位。作為對照，道瓊斯工業(yè)指數(shù)在2007～2009年類似的下跌幅度達54%，1999～2002年的下跌幅度為34%。

到《證券分析》一書出版時，股價已上漲為1933年谷底時的兩倍，然而僅相當于1929年頂點時的1/4。受股票價格急劇變動的沖擊，公眾認為股票是投機性的。市場不僅缺乏穩(wěn)健的分析，而且充斥著內(nèi)幕交易、寡廉鮮恥的銷售、不擇手段的經(jīng)紀人。于是，由兩位專業(yè)人士以學術(shù)的方式踏入這一領(lǐng)域真是恰逢其時。

《證券分析》的出版與證券交易委員會（SEC）的成立時間恰巧吻合。證券交易委員會被賦予對市場行為的廣泛監(jiān)管權(quán)，以防止股市重蹈20世紀20年代的覆轍。它要求股票發(fā)行人披露所有實質(zhì)性信息并定期公布盈利狀況。這項新的舉措極大地促進了證券分析業(yè)的發(fā)展。在此之前，上市公司對向公眾提供信息顯得有點漫不經(jīng)心。于是，分析師只能依據(jù)并不真實完整的資料。在監(jiān)管當局規(guī)定上市公司必須全面披露信息之后，分析師就能得到比以往任何時候更多的原始資料。除了公司層面的信息，還有大量關(guān)于經(jīng)濟、市場和行業(yè)的材料。因此，分析師們越來越清醒地意識到，要想成功，就需要把他們的時間與資源有效地分配在不同的信息來源上，以獲得最好的成果。