第1章　錯(cuò)誤一：對(duì)自己的非理性認(rèn)識(shí)不足

1720年，英國發(fā)生了歷史上非常有名的南海公司股價(jià)泡沫破裂事件，該公司的股票價(jià)格在短短一年中上漲10倍，然后猛跌90%，令無數(shù)投資者損失慘重。在這些蒙受損失的投資者中，包括了一位偉大的物理學(xué)家、數(shù)學(xué)家：艾薩克·牛頓（Isaac Newton）。牛頓在這次事件中損失了大約2萬英鎊，其購買力大約相當(dāng)于2002年的300萬美元。

后來牛頓說：“我可以精確計(jì)算天體的運(yùn)行，但卻無法估計(jì)人類的瘋狂程度。”可見即使是最聰明的科學(xué)家，也有免不了犯非理性錯(cuò)誤的時(shí)候。在這一章中，我將通過一些具體的例子，幫助廣大讀者更深刻地認(rèn)識(shí)自己的非理性弱點(diǎn)。

投資者的不理性

投資者很容易犯的錯(cuò)誤之一，就是對(duì)自己不夠理性的弱點(diǎn)認(rèn)識(shí)不足。一個(gè)聰明的投資者，應(yīng)該首先認(rèn)識(shí)到自己作為人天生的弱點(diǎn)。

很多研究表明，我們?nèi)祟惤?jīng)常會(huì)犯不理性的錯(cuò)誤。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主丹尼爾·卡尼曼（Daniel Kahneman）曾經(jīng)說過：“人類在處理復(fù)雜信息時(shí)呈現(xiàn)出不可救藥的不一致性。當(dāng)人們被要求就同一問題做出多次判斷時(shí)，他們經(jīng)常會(huì)給出不同的答案。”

在面對(duì)復(fù)雜問題時(shí)，一個(gè)簡(jiǎn)單的公式或者系統(tǒng)往往比人類，甚至是專家的判斷要來得靠譜得多。

一個(gè)比較有趣的例子是人們對(duì)于紅酒質(zhì)量的鑒賞能力。全世界有數(shù)以萬計(jì)的品酒師，他們以品嘗紅酒并給出自己對(duì)該紅酒的質(zhì)量判斷為業(yè)。美國教授羅伯特·霍奇森（Robert Hodgson）在該領(lǐng)域做過不少研究并得出結(jié)論：品酒師們對(duì)紅酒的鑒賞沒有絲毫一致性。他分析了13個(gè)美國紅酒大賽中的4000種入圍酒種，發(fā)現(xiàn)有高達(dá)84%的紅酒在某些大賽中獲得金獎(jiǎng)或者銀獎(jiǎng)，而在其他大賽中顆粒無收。最令人驚奇的是，品評(píng)這些紅酒的評(píng)委們是同一批人。

普林斯頓大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授奧利·阿申費(fèi)爾特（Orley Ashenfelter）曾經(jīng)提出過一個(gè)紅酒質(zhì)量預(yù)測(cè)公式：

紅酒質(zhì)量=12.145+0.00117×冬季降雨量+0.0614×生長季平均溫度-0.00386×收獲季降雨量

該公式被所有的品酒行業(yè)專家嗤之以鼻并長期攻擊，但其對(duì)紅酒質(zhì)量的預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度卻出奇地高，超過了很多知名的職業(yè)品酒師。

資本市場(chǎng)是非常復(fù)雜的。投資者在做出投資決策時(shí)需要篩選并處理大量的信息。由于互聯(lián)網(wǎng)和媒體的發(fā)達(dá)，一個(gè)普通投資者缺少的不是信息，而是經(jīng)過篩選的有效信息。如果想要做出聰明的投資決策，投資者需要從大量信息中排除不相關(guān)的噪聲。這一過程需要大量的、可能超出人腦極限的處理能力。受到信息泛濫影響的人腦，做出不理性的錯(cuò)誤決策的可能性，反而比在信息有限的情況下犯錯(cuò)的概率更高。

行為經(jīng)濟(jì)學(xué)經(jīng)過多年的發(fā)展，已經(jīng)成為經(jīng)濟(jì)學(xué)中一個(gè)重要的分支。有足夠的研究表明，人天生就有不少習(xí)慣性行為偏差，著名的例子包括過度自信、可利用性偏見、心理賬戶、損失厭惡等。在這個(gè)領(lǐng)域，有不少領(lǐng)軍人物獲得了蜚聲世界的聲譽(yù)，比如喬治·阿克洛夫（George Akerlof）、羅伯特·希勒（Robert Shiller）、丹·艾瑞里（Dan Ariely）、理查德·塞勒（Richard Thaler）和丹尼爾·卡尼曼。這些杰出的學(xué)者中不乏諾貝爾獎(jiǎng)獲得者，他們的著作對(duì)金融學(xué)和經(jīng)濟(jì)學(xué)產(chǎn)生了深刻的影響。在接下來的幾個(gè)小節(jié)中，我將著重介紹幾個(gè)比較典型的人類非理性的實(shí)際例子，幫助大家更好地理解這個(gè)話題。

過度自信

人類容易犯的行為偏見性錯(cuò)誤之一就是過度自信。過度自信在大部分人當(dāng)中都存在，平均來說，男性比女性更容易受過度自信的影響。

幾乎每個(gè)人都覺得自己的駕駛技術(shù)高于平均水平，每個(gè)家長都堅(jiān)定地相信自己的孩子在班級(jí)中比其他孩子更棒，雖然每次考試結(jié)束后總有一部分孩子的成績(jī)低于平均水平。

讓我在這里和大家分享幾個(gè)有趣的例子：68%的律師強(qiáng)烈地認(rèn)為自己一定會(huì)贏下他要打的官司[3]，而我們都知道只有一半律師能夠贏得官司；90%的斯坦福大學(xué)MBA學(xué)生都認(rèn)為自己比同班同學(xué)更加聰明[4]。一位美國學(xué)者對(duì)大約2994名創(chuàng)業(yè)者做過一個(gè)調(diào)查，讓他們對(duì)自己企業(yè)的成功率做一個(gè)估計(jì)，有30%左右的創(chuàng)業(yè)者認(rèn)為自己企業(yè)成功的概率是100%。◆◆◆COOPER A, WOO C, DUNKELBERG W.Entrepreneurs'perceived chances for success[J/OL].Journal of business venturing，1988，3：97-108[2020-06-01].https：//www.sciencedirect.com/science/article/abs/pii/0883902688900201?via%3Dihub.◆◆◆事實(shí)上在美國，大約有75%的企業(yè)在成立5年內(nèi)會(huì)銷聲匿跡。

過度自信會(huì)導(dǎo)致過度交易。在2001年的一篇學(xué)術(shù)論文中，美國教授巴伯（Barber）和奧德安（Odean）分析了美國一家非常大的券商從1991年到1997年35000個(gè)賬戶的真實(shí)交易歷史數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)男性投資者的交易頻度比女性投資者高出45%。如此過量的交易使男性投資者的凈回報(bào)受到的損失，比購買并且長期持有指數(shù)基金的投資者的年回報(bào)率低2.65%，女性投資者因過度交易而遭受的損失是每年1.72%，且兩者都比購買并長期持有指數(shù)基金獲得的回報(bào)差。[5]

過度交易不僅廣泛存在于挑選個(gè)股的散戶中，在基金投資者中也十分常見。根據(jù)美國的一家投資者行為定量分析公司達(dá)爾巴（Dalbar）做出的估算，美國的基金投資者平均持有一個(gè)股票型基金的時(shí)間是3年，如此頻繁地更換基金的行為讓投資者付出了高昂的代價(jià)。

如圖1-1所示，回顧過去30年（截至2021年12月31日），股票型基金投資者在美國的年回報(bào)率是7%，而標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)在同一期間的年回報(bào)率是10.65%。債券型基金投資者平均每年獲得了0.34%的回報(bào)率，而同期債券指數(shù)的年回報(bào)率則達(dá)到了5.29%。投資者不管是選擇股票型基金還是債券型基金，其回報(bào)都遠(yuǎn)遜于購買并持有指數(shù)基金的傻瓜型投資策略，而這樣的情況在過去1年、3年、5年、10年，一直到30年都是一致的。

廣大投資者普遍過度自信，其中一個(gè)重要原因是金融行業(yè)對(duì)我們的影響。事實(shí)上，強(qiáng)大的金融系統(tǒng)一個(gè)很重要的工作，就是不停地告訴投資者自己擁有超能力。在下意識(shí)之中，投資者就被灌輸了自己善于挑選股票、善于挑選基金或善于識(shí)別宏觀趨勢(shì)的信念，在這種下意識(shí)的影響下，投資者在不經(jīng)意間就會(huì)被誤導(dǎo)，做出過度交易。

但問題在于，廣大投資者并沒有通過審時(shí)度勢(shì)獲得更好的投資回報(bào)，相反，投資者對(duì)于時(shí)局的判斷能力簡(jiǎn)直可以用慘不忍睹來形容。

比如根據(jù)晨星的一項(xiàng)研究發(fā)現(xiàn)（見表1-1），2012年大部分美國投資者都看淡股市，因此他們賣出了自己手中的股票基金，買入了大量的債券基金，結(jié)果在2013年，美國股市的回報(bào)率為35.04%，而美國債市只有0.15%。那些對(duì)于自己判斷能力過度自信的投資者受到的損失可見一斑。

表1-1　2012—2013年美國投資者的行為與回報(bào)率

數(shù)據(jù)來源：晨星（Morningstar，權(quán)威基金評(píng)級(jí)公司）

美國投資者的記錄如此糟糕，那么我們中國投資者怎么樣呢？好像也沒有好到哪里去。

比如在2015年5月的最后一個(gè)星期，上海和深圳證券交易所新開戶的數(shù)量分別為246萬和198萬左右。這個(gè)數(shù)字是非常高的，因?yàn)樵?014年，兩家交易所平均每周新開戶的數(shù)量都還不到10萬戶（如圖1-2所示）。很顯然，在2015年5月，有很多股民被屢屢攀升的股市指數(shù)所吸引，于是急著去證券交易所開戶炒股，渴望在股市中賺到一些快錢。接下來發(fā)生的事情恰恰相反，中國A股上證指數(shù)在2015年6月達(dá)到5178點(diǎn)的高點(diǎn)之后，一路下滑到8月的2927點(diǎn)。可以想見，這些在5月新入股市的投資者蒙受的損失一定不小。

聰明的投資者需要充分認(rèn)識(shí)到自己過度自信的先天性弱點(diǎn)，并且在投資活動(dòng)中盡量避免受這種行為偏見的影響，以免拖累自己的投資回報(bào)。

可利用性偏見

人類非理性的另一個(gè)很好的例子是可利用性偏見。可利用性偏見講的是我們更容易被自己所看到或者聽到的東西影響，而不是依靠統(tǒng)計(jì)學(xué)知識(shí)理性地思考問題。

在美國發(fā)生了“9·11”事件以后，很多美國人受此影響對(duì)飛行產(chǎn)生了恐懼，寧愿開車也要避免坐飛機(jī)出行。根據(jù)德國教授格爾德·吉仁澤（Gerd Gigerenzer）的計(jì)算，在“9·11”事件之后的一年內(nèi)，為了避免飛行而選擇坐汽車出行，導(dǎo)致1595個(gè)美國人為此喪命[6]。

美國學(xué)者邁克爾·羅斯柴爾德（Michael Rothchild）在另一篇研究中做出估算[7]，如果每個(gè)月有一架飛機(jī)會(huì)被恐怖分子劫持并墜毀，同時(shí)假設(shè)我們每個(gè)月坐4次飛機(jī)，那么一個(gè)人坐飛機(jī)死去的概率是1/540000；如果每年有一架飛機(jī)會(huì)被劫持并墜毀，那么一個(gè)人坐飛機(jī)死去的概率是1/6000 000；而在美國公路上開車死去的概率是1/7000，遠(yuǎn)高于前面提到的死于飛機(jī)墜毀的概率。

但很多時(shí)候跟大家講這些概率可能是徒費(fèi)口舌，因?yàn)槭艽诵袨槠娪绊懙娜藭?huì)堅(jiān)持認(rèn)為自己做出了理性的選擇。這也是行為模式最奇妙的地方：即使大家都知道有這樣或那樣的問題，但作為一個(gè)人，我們還是控制不住自己去犯那些常見的行為錯(cuò)誤。

這樣的例子在金融領(lǐng)域也屢見不鮮。例如，當(dāng)一個(gè)像阿里巴巴這樣的熱門公司準(zhǔn)備上市的時(shí)候，所有的新聞媒體都會(huì)專注于報(bào)道這個(gè)事件。記者們的天分在于他們的報(bào)道不光局限于那只股票，還有創(chuàng)始人臥薪嘗膽、苦盡甘來的奮斗故事。

圖1-3顯示了“阿里巴巴”（Alibaba）這個(gè)關(guān)鍵詞在谷歌搜索引擎中的搜索興趣。我們可以看到，在2014年9月阿里巴巴公司快上市的時(shí)候，該關(guān)鍵詞的搜索興趣達(dá)到了高峰，可見當(dāng)時(shí)有非常多的人正在關(guān)注阿里巴巴公司和相關(guān)的新聞報(bào)道。

有時(shí)候投資者甚至感覺自己購買的并不是阿里巴巴的股票，而是一個(gè)寄托了自己無限期望的夢(mèng)想。就像其創(chuàng)始人馬云先生所說：“夢(mèng)想是一定要有的，萬一實(shí)現(xiàn)了呢？”

但事實(shí)上，購買首次公開募股（Initial Public Offerings, IPO）公司股票（俗稱打新股）對(duì)于投資者來說并不見得是一樁劃算的買賣，比如圖1-4展示了研究分析得出的美國1980年到2019年IPO公司的投資年回報(bào)率。可以看到，在購買新股后的1年、3年或者5年后，投資新股的年回報(bào)率都低于投資同期相似規(guī)模公司股票的年回報(bào)率。

新股的投資回報(bào)不一定好，有很多原因。比如IPO是投資銀行和私募基金的搖錢樹，他們和公司高管有共同的利益和動(dòng)機(jī)，即在IPO上獲得一個(gè)好價(jià)錢。如果股票市場(chǎng)不好，公司的高管和投資該公司的私募基金可以延遲公開募股甚至取消上市，等到市場(chǎng)好轉(zhuǎn)以后再伺機(jī)而動(dòng)。反過來，如果市場(chǎng)高漲，估值非常高，那么會(huì)有更多的公司主動(dòng)選擇在這個(gè)時(shí)候上市，因此投資者購買到被高估股票的概率更高。

受到可利用性偏見影響的投資者，如果盲目地去購買那些被媒體大肆報(bào)道的熱門新股，那么他們很可能就會(huì)做出一個(gè)非常糟糕的、非理性的投資決策，理性的投資者應(yīng)該時(shí)刻提防自己陷入可利用性偏見的行為學(xué)陷阱。

處置效應(yīng)

處置效應(yīng)是指盈利和虧損之間的不對(duì)稱效用偏好。對(duì)于相同數(shù)目的標(biāo)的來說，在虧錢的時(shí)候，我們會(huì)感到更多的痛苦。

在投資中，處置效應(yīng)會(huì)影響投資者在盈利和虧損之間產(chǎn)生一個(gè)不對(duì)稱效用偏好，導(dǎo)致投資者過早平倉賣出盈利的股票，過晚止損平掉虧損的股票。

如表1-2所示，被問到在選項(xiàng)A“賺100元”和選項(xiàng)B“丟一枚硬幣來決定賺200元或者0元”這兩個(gè)選項(xiàng)中選擇一個(gè)的時(shí)候，大部分人會(huì)選擇A，穩(wěn)賺100元。但如果相同的問題反過來問，即在選項(xiàng)A“虧100元”和選項(xiàng)B“丟一枚硬幣來決定虧200元或者0元”這兩個(gè)選項(xiàng)之間選擇的話，大部分人會(huì)選擇B來博一下。

這個(gè)問題曾經(jīng)困擾了很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家，因?yàn)閺臄?shù)學(xué)期望上來說，第一種情況中的兩個(gè)選項(xiàng)的期望值都是正100，而第二種情況中的兩個(gè)選項(xiàng)的期望值都是負(fù)100，但是人們?cè)谶@兩種情況下會(huì)做出截然相反的決定。也就是說，在面臨損失時(shí)（虧100元時(shí)），大部分人的痛苦程度會(huì)比獲得相同數(shù)額的盈利產(chǎn)生的快樂程度高出很多，因此也更愿意冒更大的風(fēng)險(xiǎn)去規(guī)避這樣的損失。

表1-2　丟硬幣的兩種選項(xiàng)

數(shù)據(jù)來源：KAHNEMAN D, TVERSKY A.Prospect theory：an analysis of decision under risk[J/OL].Econometrica，1979，（47）2：263-292.[2020-06-04].https：//www.jstor.org/stable/1914185.

美國教授奧德安在1998年所做的一項(xiàng)研究[8]中發(fā)現(xiàn)，投資者確實(shí)受到這樣的處置效應(yīng)的影響。如圖1-5所示，奧德安教授發(fā)現(xiàn)，投資者們過早地賣出他們賺錢的股票，而這些股票在84天、252天和504天后的回報(bào)更高。同時(shí)，投資者們?cè)诟钊馄絺}時(shí)喜歡拖延，不愿意賣掉虧錢的股票，這些股票在84天和252天之后會(huì)繼續(xù)虧損更多，一直要等到504天以后才可能把以前的虧損彌補(bǔ)回來。

從這個(gè)意義上來說，如果投資者的耐心夠多，堅(jiān)持捂著自己的股票，可能也會(huì)有翻身的一天。但在此期間，由于處置效應(yīng)導(dǎo)致的投資者過早獲利了結(jié)、拖延割肉平倉的毛病會(huì)讓他徒增很多痛苦，并且損失不少回報(bào)。

后視鏡偏見

后視鏡偏見是另一個(gè)影響很多投資者的大問題。不僅散戶深受其害，很多職業(yè)經(jīng)理人也會(huì)不自覺地墮入其陷阱。最常見的后視鏡偏見的例子是投資者希望從最近幾年的歷史中尋找對(duì)未來預(yù)測(cè)的答案。

美國的潘恩韋伯（Paine Webber）公司和蓋洛普（Gallup）公司在1999年6月曾經(jīng)找過一些美國股民做了一項(xiàng)問卷調(diào)查，調(diào)查的內(nèi)容是讓受訪者預(yù)測(cè)未來10年的股票市場(chǎng)回報(bào)。在統(tǒng)計(jì)結(jié)果的時(shí)候，他們把受訪者分成兩類：股市新手（投資經(jīng)驗(yàn)少于5年的投資者）和股市老手（投資經(jīng)驗(yàn)超過20年的投資者）。

調(diào)查的結(jié)果如表1-3所示。股市新手們預(yù)測(cè)未來10年的股市年回報(bào)率為22.6%，而股市老手們預(yù)測(cè)未來10年的股市年回報(bào)率為12.9%。事實(shí)上，從1999年到2009年的10年間，美國股市每年的回報(bào)率是-4%。顯然大部分受訪者都被1999年之前美國股市的大牛市深深影響，對(duì)未來產(chǎn)生了脫離實(shí)際的盲目樂觀。

表1-3　受訪者對(duì)未來10年股市年回報(bào)率的預(yù)測(cè)

數(shù)據(jù)來源：Paine Webber and Gallup

有時(shí)候后視鏡偏見并非那么容易覺察，甚至行業(yè)專家也會(huì)犯類似的錯(cuò)誤。

我在這里舉一個(gè)巴菲特寫給伯克希爾·哈撒韋公司（Berkshire Hathaway Corporation）股東信中的例子。巴菲特指出，早在1978年，美國的大公司，如國際商業(yè)機(jī)器公司（IBM）和埃克森美孚（Exxon Mobile），都會(huì)將自己公司養(yǎng)老金賬戶的預(yù)期收益率定在5.5%～7.8%（見表1-4）。而在那個(gè)時(shí)候，美國政府長期債券的回報(bào)率是10.4%。很顯然，這些公司養(yǎng)老金賬戶的預(yù)期收益被嚴(yán)重低估了。因?yàn)榧词故裁炊疾蛔觯陴B(yǎng)老金賬戶里買足100%的政府債券，也會(huì)得到可以保證的10.4%的年回報(bào)率。那么這些公司聰明的首席財(cái)務(wù)官們?yōu)槭裁磿?huì)犯如此低級(jí)的錯(cuò)誤呢？原因是在1978年之前，美國股市經(jīng)歷了多年的熊市，而首席財(cái)務(wù)官們想當(dāng)然地用了之前熊市的回報(bào)率來預(yù)估自己公司養(yǎng)老金賬戶未來的收益，因此嚴(yán)重低估了預(yù)期收益。

令人驚奇的是，同樣的錯(cuò)誤在2000年再次發(fā)生。這些公司在2000年預(yù)計(jì)的養(yǎng)老金未來年回報(bào)率可以達(dá)到10%左右，而當(dāng)時(shí)美國政府長期債券回報(bào)率為5.5%。在這種情況下，要達(dá)到10%的未來收益，養(yǎng)老金賬戶中的股票成分至少需要達(dá)到每年15%甚至更高的收益，而這顯然要比美國股市歷史平均收益率高得多。犯錯(cuò)誤的原因在于首席財(cái)務(wù)官們又犯了短視的毛病，他們只看到了2000年之前的那幾年黃金牛市，于是把股票的預(yù)期回報(bào)提高到了遠(yuǎn)遠(yuǎn)脫離現(xiàn)實(shí)的水平，進(jìn)而導(dǎo)致嚴(yán)重高估了養(yǎng)老金賬戶的預(yù)期收益。

表1-4　1978年與2000年美國大公司養(yǎng)老金賬戶預(yù)期收益率與美國政府長期債券回報(bào)率對(duì)比

數(shù)據(jù)來源：卡蘿爾·盧米斯.跳著踢踏舞去上班[M].張敏，譯.北京：北京聯(lián)合出版公司，2017.

錨定偏見

錨定偏見的意思是人在做出價(jià)值判斷時(shí)，會(huì)不自覺地受到“錨”的影響。

表1-5顯示的一項(xiàng)研究實(shí)驗(yàn)中，100名受訪者被分為兩組，兩組人員分別被帶去參觀一幢同樣的房子，并被要求對(duì)這幢房子估價(jià)。在被帶去參觀房子的時(shí)候，兩組人員分別被告知了兩個(gè)不同的房東開價(jià)（11.9萬美元和14.9萬美元）。

表1-5　房東開價(jià)與受訪者估價(jià)對(duì)比

數(shù)據(jù)來源：NORTHCRAFT G, NEALE A M.Experts, amateurs and real estate：an anchoring-and-adjustment perspective on property pricing decisions[J/OL].Organizational behavior and human decision processes，1987，（39）1：84-97[2020-06-05].https：//www.sciencedirect.com/science/article/abs/pii/074959788790046X.

實(shí)驗(yàn)結(jié)束后，研究人員統(tǒng)計(jì)得出，兩組人員的平均估價(jià)顯著不同，第一組為11.4萬美元，而第二組為12.8萬美元。也就是說，盡管兩組受訪者參觀的是同一幢房子，但得知房東開價(jià)較高的小組給出了更高的房屋估價(jià)。這個(gè)更高的開價(jià)，就是我們所說的“錨”，實(shí)驗(yàn)的受訪對(duì)象無形中被這個(gè)“錨”影響了對(duì)房子的估價(jià)判斷。

這項(xiàng)研究最有趣的發(fā)現(xiàn)還在后頭。研究結(jié)束后，有92%的受訪者表示，他們?cè)趯?duì)房子做出估價(jià)時(shí)完全沒有考慮房東開價(jià)這個(gè)因素，事實(shí)上他們腦子里想的都是一些其他因素，比如房子的地理位置、朝向、內(nèi)部裝潢等。換句話說，當(dāng)人們被錨定時(shí)，他們會(huì)堅(jiān)持認(rèn)為自己沒有受到“錨”的影響，這才是人的行為偏見最可怕的地方：即使你知道它的存在，它也會(huì)繼續(xù)不停地影響你，但連你自己都意識(shí)不到。

代表性偏差

代表性偏差指的是人類容易受一些小樣本影響，通過有限的小樣本推斷出代表普遍規(guī)律的錯(cuò)誤結(jié)論。就好像我們看到自己周圍的人都喜歡吃大蒜，就得出全世界的人都喜歡吃大蒜的錯(cuò)誤結(jié)論。

舉例來說，圖1-6比較了2012年7月—2014年2月標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)和1927年7月—1928年11月道瓊斯指數(shù)的價(jià)格走勢(shì)，兩者的價(jià)格走勢(shì)看起來令人難以置信地接近，該圖被很多金融分析人員引用，并用于警告投資者可能即將到來的股票熊市。

事實(shí)上呢？2012—2014年是美國股市歷史上比較大的牛市之一，從圖1-7中我們可以看到，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)在2014年6月繼續(xù)延續(xù)2013年的上升趨勢(shì)，根本沒有重復(fù)1928年年底道瓊斯指數(shù)下跌的狀態(tài)。那些受到選擇性偏差影響，在2014年年初賣出股票的投資者，在錯(cuò)誤的時(shí)機(jī)做出了錯(cuò)誤的投資決定，并且極大地影響了自己的投資回報(bào)。

克服自己的非理性偏見

行為經(jīng)濟(jì)學(xué)攻擊了傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)中最核心的假設(shè)，即理性人假設(shè)。在《非理性繁榮》[9]（Irrational Exuberance）一書中，美國教授羅伯特·J.希勒試圖對(duì)市場(chǎng)的非理性行為做出解釋。作者在書中指出，有時(shí)候投資者們會(huì)興奮異常，推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上漲到令人炫目和不可持續(xù)的高度，但在其他時(shí)候，投資者們沮喪不已，會(huì)將資產(chǎn)價(jià)格壓到不可思議的低水平。

希勒將此現(xiàn)象稱為“回饋輪回”（feedback loop）。回饋輪回的意思是較高的資產(chǎn)價(jià)格導(dǎo)致更多的樂觀情緒，而投資者們受到樂觀情緒的影響，會(huì)繼續(xù)追捧該資產(chǎn)，導(dǎo)致更高的價(jià)格。同理，當(dāng)市場(chǎng)受到悲觀情緒的影響時(shí)，被壓低的資產(chǎn)價(jià)格會(huì)導(dǎo)致更多的拋售和更低的價(jià)格。因此在回饋輪回的影響下，市場(chǎng)經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)不理性的、完全背離基本面的大漲或者大跌。經(jīng)歷過2015年中國A股的很多投資者，可能對(duì)這種大喜大悲心有余悸。

美國的兩位教授喬治·阿克洛夫和羅伯特·J.希勒，在2009年合著的《動(dòng)物精神：人類心理如何驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)、影響全球資本市場(chǎng)》[10]（Animal Spirits：How Human Psychology Drives the Economy, and Why It Matters for Global Capitalism）一書中強(qiáng)調(diào)了政府在制定經(jīng)濟(jì)政策中的積極作用。作者提出，政府有必要通過激活“動(dòng)物精神”這一英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家約翰·凱恩斯（John Keynes）首先提出來的概念，來恢復(fù)公眾對(duì)市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)的信心。其中一個(gè)最重要的原因，就是人由于非理性會(huì)受到市場(chǎng)情緒的影響，做出一些非理性的投資決策行為。在這個(gè)時(shí)候，政府出手干預(yù)市場(chǎng)，恢復(fù)大家對(duì)市場(chǎng)的信心，能夠起到至關(guān)重要的作用。

美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家丹尼爾·卡尼曼在他2011年的著作《思考，快與慢》[11]（Thinking, Fast and Slow）中總結(jié)了他和他的同事阿莫斯·特沃斯基（Amos Tversky）對(duì)于人的行為研究的成果。卡尼曼提出將人腦處理信息的方法分成兩個(gè)系統(tǒng)：系統(tǒng)1和系統(tǒng)2。系統(tǒng)1的反應(yīng)迅速，主要靠直覺和第一反應(yīng)做出決策。系統(tǒng)2反應(yīng)遲鈍，需要經(jīng)過仔細(xì)的分析和計(jì)算才能得出結(jié)論。人類在做出決策時(shí)習(xí)慣使用系統(tǒng)1，因?yàn)橄到y(tǒng)1非常適合簡(jiǎn)單的“戰(zhàn)斗或逃跑”類型的方案，有助于在物競(jìng)天擇的自然環(huán)境中保住自己的生命。

但是很多時(shí)候，靠“短平快”習(xí)慣做出決策的系統(tǒng)1給出的往往是錯(cuò)誤的答案。因?yàn)楹芏嗍虑椴⒉幌癖砻嫔峡雌饋砟敲春?jiǎn)單，需要我們靜下心來，用邏輯思考慢慢地考慮事情的前因后果和利弊。人類不理性的原因之一就是我們習(xí)慣使用大腦中的系統(tǒng)1，而厭惡使用系統(tǒng)2。沒有人喜歡被逼著坐下來花兩個(gè)小時(shí)解決一道很難的數(shù)學(xué)題，因?yàn)檫@需要耗費(fèi)大量的腦力，很容易讓人感覺疲勞和厭惡。

卡尼曼豐富的研究表明，理性的投資者應(yīng)盡量避免依靠自己的系統(tǒng)1做出“短平快”的輕率的金融決策。一個(gè)聰明的投資者，應(yīng)該最大化地提高系統(tǒng)2在金融決策中的作用。聰明的投資者會(huì)充分意識(shí)到自己天生的非理性弱點(diǎn)，并依靠建立一套行之有效的系統(tǒng)來彌補(bǔ)自己的短處，爭(zhēng)取最大限度地做出邏輯化的投資決策。