定量驗證的成長股投資

朱昂：你提到具有成長空間的公司必須在過去三年收入和利潤增速超過20%，那么有些公司空間挺大，但業(yè)績還沒有釋放出來，反過來有些公司空間不大，但由于競爭格局改善導致利潤和收入增長比較快，你怎么看這個問題？

李佳存：這個問題牽涉到兩種類型的公司。我把增長不快的行業(yè)歸為傳統(tǒng)行業(yè)，我們目前絕大多數(shù)的公司都落到傳統(tǒng)行業(yè)了。高增長在傳統(tǒng)行業(yè)里面已經很難實現(xiàn)了。我是2008年入行的，當時醫(yī)藥行業(yè)是最早推出4萬億刺激政策的，將整個醫(yī)保覆蓋率從70%多一下子提高到99%，直接導致醫(yī)藥行業(yè)2009～2011年保持了20%以上的行業(yè)增速。

2011年之后，由于醫(yī)藥政策轉向了控費降價，行業(yè)增速開始下滑，今天整個醫(yī)藥行業(yè)的增速降到了5%～8%，已經變成了一個傳統(tǒng)行業(yè)。在從增量經濟轉向存量經濟的變遷中，投資方法也會出現(xiàn)變化。在行業(yè)增速高達20%以上的時候，我們更加喜歡小市值公司，它們更容易實現(xiàn)高于行業(yè)的增速。在行業(yè)增速到了個位數(shù)后，我們更愿意選擇龍頭公司。

更重要的是，增量經濟轉向存量經濟，最確定的并非高增長，而是強者恒強、龍頭勝出。選擇彈性高的小公司，不如選擇成長確定性高的公司。在傳統(tǒng)行業(yè)選擇公司，我更加關注確定性。

還有一種類型的公司，可能處在成長的早期，產品剛剛出來，還沒有體現(xiàn)在業(yè)績的增長上，這種從0到1的成長股，我不是特別偏好。投資這種公司的不確定性很高，很難把握產品是否能獲得成功。我們拿醫(yī)藥里面的創(chuàng)新藥公司為例，從股價炒作模型來看，大家更愿意去投二期臨床的那一段。因為在新藥研發(fā)階段，二期臨床到三期臨床是成功概率躍升的一段。這一段更多是賺競爭對手的錢，我買這個公司未來是想找辦法賣給競爭對手。我個人不是很喜歡去賺這種偏向博弈的錢。

我自己比較喜歡賺業(yè)績確定性成長的錢。在做研究員的時候，我聽過一個關于美股股價漲跌因素的培訓。如果是一年維度的漲跌，只有20%歸因于業(yè)績增長，80%歸因于估值波動。但是拉長到五年維度，業(yè)績增長占到80%，估值波動影響只有20%。

業(yè)績增長對于行業(yè)研究員出身的基金經理更容易把握。市盈率波動這個事情，其實很難把握，更多是一種博弈。我更愿意把時間維度拉長，和公司去賺業(yè)績成長的錢。