摘要

投資是決定企業發展質量的重要戰略和財務決策之一，如何提升企業投資效率是企業經營發展的主要目標。在MM定理所假設的完美市場環境中，企業的投資效率應該完全由該企業的投資機會所決定。然而，完美的市場并不符合現實的經濟環境，由于信息不對稱問題的存在，企業中的非效率投資行為屢見不鮮，主要的表現為投資過度和投資不足。投資效率的影響因素眾多，除了內部的治理結構和財務特征外，往往也會受到各種市場條件以及政治經濟因素的影響，并且諸多行業還會受到政府政策和市場環境的限制和約束。

政府是公司外部重要的利益相關者，政府通常以實施政府補助的方式進行資源再分配，這在一定程度上對彌補市場缺陷、推動經濟增長和促進投資等方面發揮著重要作用。數據顯示中國政府對本書研究樣本中的上市公司的補助在2008—2018年呈現出先升而后降的趨勢，具體而言，政府補助從2008年的1009.75億元下降到2009年的394.24億元，降幅高達60.95%，而后穩定提高到2018年的2419.42億元，提升幅度達到139.60%。政府補助作為企業外部資金的重要來源，目前學者對政府補助所產生的經濟效應（效果）還存在著不同的聲音。由于我國經濟發展處于特殊轉軌時期，某種程度是需要借助政府干預手段來協調和引導的，其中就會對企業的投資行為等產生重要影響，有的是正向激勵作用，有的是負面不利影響，還有的包括在企業處于不同生命周期其功效和作用也差異較大。很多學者較早就開始關注政府補助相關的問題，也積極開展深入地研究。目前已有的政府補助的相關研究，多是側重于政府補助的主要影響因素，或者是對企業經濟效益以及技術創新等方面的影響。關于對于政府補助的具體效果，例如對企業投資效率所產生的影響，這方面相關研究卻較少予以涉獵。

產品市場競爭是公司面臨的一個重要的外部環境因素，無論是代理成本導致的過度投資，還是政府干預導致的過度投資，其投資項目最終要參與到市場競爭中，公司的項目投資行為可能是對外部競爭環境做出的反應。資源的有限性特征必然加劇市場競爭，而市場競爭一定程度上又有助于降低企業管理層與外部信息使用者之間的信息不對稱程度，使公司管理層的決策影響更加透明化，變得更加易于觀察。產品市場競爭能夠增加比較機會，公司的股東與利益相關群體可以通過行業內部企業的績效水平來評估企業管理層的盡責程度，進而形成對企業管理層的隱性監督。競爭壓力能夠激發企業管理層尋求高質量投資項目的動力，經濟學意義上的理性人假設認為外部投資者能夠判斷區分不同投資項目的質量差異，這有助于擺脫高質量投資項目投資不足的窘境。然而，現有研究很少以具體行業層面的角度細致地探討產品市場競爭與企業投資效率的關系。

在經濟進入高質量發展的新常態時期，政府和市場都會在資源配置的過程中扮演著重要角色，同時也會影響企業的決策行為，最終影響投資效率。在國內市場經濟推進和國際競爭加劇中，不同產業、不同區域以及不同經營規模的企業競爭激烈程度差別很大，由于政策、地域、供求關系、資源渠道等原因，有的趨向自由競爭市場，而有的趨向壟斷。面對這種情況，政府應該是尊重市場自由支配，減少政府干預，還是保護市場競爭中的“弱者”，增加補貼，都是極為重要的討論話題。

基于以上問題，本書選取2008—2018年滬深證券市場的上市公司為主要的研究樣本。將政府補助、市場競爭與上市公司投資行為納入一個研究框架，以利益相關者理論、委托代理理論、信息不對稱理論、預算軟約束理論、企業投資行為理論為基石，對以下問題進行考察：一是政府補助是否影響企業的投資效率？二是市場競爭是否會對企業的投資效率產生影響，如果有，將產生什么樣的影響？市場競爭程度的不同是否會影響政府補助的政策效果？三是如果政府補助、市場競爭程度都會刺激和影響企業投資效率，應該如何處理政府與市場的關系，如何有效利用市場競爭刺激作用的同時，把有限的政府補助效用發揮到極致。

本書的實證檢驗結果發現：第一，關于政府補助與投資效率之間的關系方面，在各個行業中，包括農林牧漁業、電力熱力燃氣及水生產和供應業、交通運輸倉儲和郵政業、信息傳輸軟件和信息技術服務四個產業，政府補助對投資效率產生影響。其中，農林牧漁業的政府補助估計系數顯著為負，這意味著政府對農林牧漁業補助力度越強，該產業的投資效率越低。電力熱力燃氣及水生產和供應業的政府補助估計系數顯著為正，這意味著政府對電力熱力燃氣及水生產和供應業補助力度越強，該產業的投資效率越高。交通運輸倉儲和郵政業的政府補助估計系數顯著為正，這意味著政府對交通運輸倉儲和郵政業補助力度越強，該產業的投資效率越高。信息傳輸軟件和信息技術服務業的政府補助估計系數顯著為正，這意味著政府對信息傳輸軟件和信息技術服務業補助力度越強，該產業的投資效率越高。另外，根據穩健性檢驗結果顯示，政府補助估計系數只在少數區域顯著，對區域投資效率存在影響，但效應方向并不一致。東北綜合經濟區和大西北經濟區經濟發展相對落后，政府補助投入越多，地區發展惰性越強；而東南沿海相對發達，政府補助越多，投資效率越高。

第二，關于產品市場競爭與投資效率之間的關系方面，在各個行業中，包括采礦業、制造業、電力熱力燃氣及水生產和供應業、信息傳輸軟件和信息技術服務、金融業五個產業，產品市場競爭程度變動對相關產業的投資效率產生影響。其中，采礦業產品市場競爭估計系數顯著為正，這意味著產品市場競爭指數越大，產品市場競爭越弱，采礦業的投資效率反而越高，這與產品市場競爭越高，投資效率越高的原假設相反。制造業產品市場競爭估計系數為負，但并不顯著，這意味著產品市場競爭強度的提高推動了制造業上市公司的投資效率。電力熱力燃氣及水生產和供應業產品市場競爭估計系數顯著為負，意味著產品市場競爭強度的提高有助于推動電力熱力燃氣及水生產和供應業上市公司的投資效率。信息傳輸軟件和信息技術服務業產品市場競爭估計系數顯著為負，這意味著產品市場競爭指數降低，產品市場競爭提高，信息傳輸軟件和信息技術服務業的投資效率越高。金融產業產品市場競爭估計系數顯著為負，這意味著產品市場競爭指數提高，產品市場競爭下降，金融業的投資效率越高。另外，根據穩健性檢驗結果顯示，產品市場競爭的提高并不必然導致該地區投資效率的提高，如東北綜合經濟區和北部沿海經濟區就呈現出這種特點，市場競爭提高作為一種有效推動效率提升的機制，其過程也是波動反復，對投資效率的影響也需要在與政府補助所帶來的改善惰性之間進行較量，不斷調整，最終才可能實現理論上的預期。

第三，針對政府補助和產品市場競爭對上市公司投資效率的共同影響方面，結果未發現政府補助和產品市場競爭估計系數在同一產業中同時表現顯著。在各個行業中，農林牧漁業只有政府補助與投資效率呈現負相關關系，政府對農林牧漁業補助力度越強，產業投資效率越低。采礦業只有產品市場競爭與投資效率呈負相關關系，產品市場競爭越弱，采礦業的投資效率反而越高。制造業只有產品市場競爭與投資效率呈正相關關系，產品市場競爭強度提高推動了制造業投資效率改善。信息傳輸軟件和信息技術服務業只有政府補助與投資效率呈正相關關系，政府補助力度提高，產業投資效率會同向提高。金融產業只有政府補助與投資效率呈正相關關系，政府補助越高，金融業的投資效率越高。租賃和商務服務業只有政府補助與投資效率呈負相關關系，政府補助提高會引發該產業投資效率下降。另外，根據穩健性檢驗結果顯示，東北綜合經濟區政府補助估計系數顯著為負，產品市場競爭指數顯著為正。盡管東北綜合經濟區產品市場競爭程度在加強，但隨著東北綜合經濟區政府補助的持續提高，產品市場競爭對東北綜合經濟區投資效率的影響在削弱，效應表現并不顯著，政府補助對產品市場競爭可能存在替代效應。北部沿海經濟區政府補助估計系數顯著為負，產品市場競爭估計系數為負，但不顯著。東部沿海經濟區產品市場競爭估計系數顯著為負，政府補助估計系數為正但不顯著。大西北經濟區政府補助估計系數顯著為負，產品市場競爭估計系數為負，但不顯著。總之，政府補助在中國各地區仍然在不同程度地發揮作用，但隨著市場競爭的不斷強化，市場競爭存在替代政府補助推進投資效率的可能，這在一定程度上也印證了基于產業分類的估計結果。

本書在對政府補助、市場競爭與上市公司投資行為之間關系進行研究的過程中，可能會產生的創新之處有：第一，本書將政府補助、產品市場競爭和企業投資效率納入同一框架進行系統分析。不同于已有研究普遍針對政府補助和市場競爭對投資效率的影響分割開來進行研究，現實中政府補助和市場競爭作為兩種截然不同的資源配置機制，客觀存在于我國現階段的經濟體系中，形成的二元資源分配機制共同作用微觀經濟主體，這必然區別于單一資源分配機制。本書從政府補助和市場競爭各自對投資效率的影響進行分析，識別單一資源配給制度對企業投資效率的沖擊；同時也考察兩種資源配給制度共同對企業投資效率作用時，兩種資源分配制度之間是否存在互補效應或者替代效應，也就是明確政府補助和市場競爭之間究竟是互補還是替代。第二，本書基于空間和產業雙維度圍繞微觀企業的投資效率問題在三個層面展開分析。不同于已有研究普遍從國家整體層面研究政府補助抑或產品市場競爭對投資效率的影響，由于不同產業、不同區域之間，甚至同一區域不同產業之間的政府補助和市場競爭程度均存在差異，掩蓋個體產業和個體區域的差異，同樣基于整體估計結論形成對策建議必然缺少針對性和可行性。本書關注的是政府補助對企業投資效率影響，市場競爭對企業投資效率的影響，政府補助和市場競爭同時考量對企業投資效率的影響；同時從空間區域和產業行業兩個維度上進行細化分析和驗證，得出更為具體翔實研究結論。第三，我國區域發展戰略一直在區域均衡和非均衡之間徘徊，1999—2019年總體上國家一直在推動區域均衡發展，而在2020年則開始傾向于推動區域非均衡發展，集中優勢資源發展經濟。那么在新戰略剛剛啟動之際，對已有存在的二種資源分配機制進行系統的分析和總結，在此基礎上識別二種資源分配機制的缺陷和不足，進而考慮在未來區域非均衡戰略實施背景下，如何在兩種制度間進行平衡和側重顯得尤為重要。

關鍵詞：政府補助，產品市場競爭，投資效率，投資過度，投資不足