2.2 中國社會融資規?？偭康姆治?/h2>

一個合理的社會融資總量應同時在總量和結構上保持合理。其中，總量上的合理首先與宏觀調控目標相一致，其次與穩健的貨幣政策相吻合，再次應有助于保持物價的基本穩定。結構上的合理主要指直接融資和間接融資的結構要合理，要有利于調整經濟結構，要重視對經濟薄弱環節的支持。

簡單觀察表2-1不難發現，隨著利率市場化的深化，人民幣貸款的增長與社會融資總量的增長數額出現了比較大的差額，即社會融資方式從最開始的以銀行貸款為主，逐步開始向多元化的融資方式過渡。

表2-1 2002—2012年社會融資總量

(單位：億元人民幣）

(續表）

從總量上看（見圖2-1),2012年社會融資規?？偭渴?002年的7．84倍,10年間，中國社會融資規模總量已經由2．01萬億元擴大到15．76萬億元，年均增長22．86%。具體看，社會融資規模在經歷了2005—2009年的爆發式增長之后,2010年和2011年社會融資規模穩定在12萬億—14萬億元。在貨幣政策真正回歸穩健的2012年，也維持在此區間。

圖2-1 2002—2012年中國社會融資總量

從社會融資規模的時間結構上看（見圖2-2），除2002年外，各年度上半年與下半年社會融資規模的比約為6∶4,上半年社會融資規模占全年的比率在56%—64%。這主要是因為中國融資體系長期以來主要以銀行信貸為主，而信貸投放傳統上按照3∶3∶2∶2的季度比例分配。

圖2-2 2002—2011年社會融資規模上、下半年占比

再從社會融資總量的各個核算項目的年均增長率來看，通過觀察其各自的年均增長率（見表2-2)可以看出，企業債券、委托貸款在10年來保持了較快的增長速度，而人民幣貸款、外幣貸款以及非金融企業境內股票融資的增長則有限。這似乎意味著在社會融資總量調控模式下，債券市場將迎來較大發展。

表2-2 2002—2012年社會融資總量各核算內容的年均增長率 （單位：%）

最后，從社會融資總量與GDP的關系看（見圖2-3),2002—2012年，中國社會融資總量占GDP的比例平均為23．29%。在2005—2009年的社會融資總量快速增長時期，該比率也隨之上升,2009年這一比率達到40．80%，為歷史平均水平的1．75倍。2010年和2011年，貨幣政策“穩中偏緊”，社會融資總量與GDP之比向常態回歸。

圖2-3 2002—2012年社會融資總量、新增人民幣貸款及直接融資占GDP比重

其實仔細觀察不難發現，經過2009年和2010年GDP的高速增長，自2011年以來，經濟增長表現乏力，而這一時期的社會融資總量仍然保持高速增長的態勢，社會融資總量數據與實體經濟表現不相匹配。綜合分析本書認為原因有以下幾點：

第一，從經濟運行邏輯上看，社會融資總量的增長超前于GDP增長。首先，由于實體經濟投資建設周期等原因，其資金運用對經濟產生效果需要相當時間。其次，資金由金融體系流向實體經濟也需要一定時間。近年來，受經濟增長方式轉變和經濟發展周期的影響,GDP增速出現一定回落，但是社會融資總量在一定程度上代表了投資人對經濟未來形勢的預期，未來在各方面條件都滿足的情況下，經濟增長有望再次回到快速增長的軌道上來。

第二，社會融資規模快速增長，但融入的資金未能在實體經濟中產生有效投資。這又有兩種情況：一是金融市場改革期間，市場發育不成熟，在各個市場間或者市場內套利機會的存在，使得一些在融資上存在優勢的企業為獲得短期高額的套利利潤，利用融入資金再次投向金融市場，而非用于生產性投資。這樣就出現了社會融資總量在提高，同時實體經濟卻未見增長的情形。二是經濟下行時期，對未來經濟走勢擔憂的情緒在一些企業中蔓延，它們往往選擇持有貨幣，以期經濟回暖的時候再進行投資。

第三，在中國金融體制下，對拉動就業、經濟增長和社會進步的重要內生力量中小企業的融資服務能力不足是造成社會融資規模增長而經濟增速下降矛盾的一個重要原因。中小企業在中國目前的金融體制安排下融資能力有制度上的劣勢。社會融入資金絕大多數都流入了基建和地產融資。相比較政府融資平臺和大型國有企業，中小企業融資遠遠不足。而這些中小企業對市場把握更加敏銳，投資意愿也更加強烈。

第四，一般而言，貨幣流通速度會在經濟低迷時期下降，此時就需要更多的貨幣來完成交易。雖然社會融資規模在增加，但是貨幣流通速度下降，因此實際用于交易的資金的增長被壓抑，此時就不能期待GDP同融資規模一同增長了。

再進一步分析圖2-3還能發現，新增人民幣貸款/GDP大體與社會融資總量/GDP呈同方向變動；直接融資與GDP的比率有所提升，但比率均維持在5%以下的低水平。這表明，在直接融資方面，中國還有很大的發展空間。推進直接融資渠道的發展，將進一步有效地擴大中國社會融資規模。