四、量化在經濟學中的應用與宏觀對沖

量化在經濟學中是有著重要作用的。從學術特征來講，西方當代經濟學的建立、壯大和數學密不可分。而最近30年的諾貝爾經濟學獎的成名理論背后除了深刻的政治、經濟學理論之外，還有大量的數學推導和證明。從業界來看，著名的對沖基金，例如Bridgewater Associate（橋水聯合）大量利用量化和分析來研究經濟。

具體來看，量化在我國券商和投資買方機構中大量用于經濟預測，例如CPI、PPI、工業增加值等預測。宏觀經濟學家或者買方機構在2007年以前較多利用波動模型，例如ARIMA模型等，來進行純數學的預測。2007年之后，統計局對經濟數字的描述逐漸清晰之后，大家開始結合微觀調研和價格數據來預測當月和下個階段的經濟數據，準確性也在不斷提高。

在國外市場，量化運用的范圍更大一些，尤其在某些對沖基金里，采用數據和經濟學來準確預測資產價格的不對稱成為可能。宏觀經濟的趨勢變化是比較長期的，如果能夠準確預測并進行相關資產投資，往往會取得比較理想的回報。但值得注意的一點是，宏觀對沖希望獲得的是較大波動的收益。如果經濟運行得比較平穩，波動率不大，宏觀對沖策略往往不盡如人意。

非常經典的案例就是在2007—2008年的美國次貸危機中，做空者取得了非常大的成功，小說Big Short（國內又叫《大空頭》，有相關電影）就描述了這樣一種情形。2002—2006年是美國房地產市場的牛市，起初地產價格的上漲是良性的，后來宏觀對沖者發現了問題——次級抵押貸款是導致地產價格上漲的重要原因。次級抵押貸款可以理解為“樓抵貸”“貸中貸”，購房者往往已經獲得了住房抵押貸款，但為了獲得更多的借貸，就將自己的房產進行多次抵押，從而獲得資金再購買房地產。這樣實際上成了“擊鼓傳花”，投機性越來越強。正如小說中所描述的，當某個基金經理去拉斯維加斯開會時，發現當地的脫衣舞娘都買了3套房子！

圖1-6所示的是美國政府公布的房屋價格指數。房子的價格應該和居民可支配收入基本是對應的關系，在理性情況下，居民的可支配收入越高，那么房子的價格越高。具體一點說，居民可支配收入應該是以CPI、GDP為變量的一個函數，而房子的價格應該是以居民可支配收入為變量的一個函數。這樣在長期趨勢中，兩者變化應該比較接近。

但從2002年開始，這個規律開始被打破。從圖1-6可以看出，在2006年時，房價的漲幅大大超過理性值。在美國地產投機最厲害的地域，例如加州和內華達州，超過理性值的數值更大。所以宏觀對沖者發現事情不太對頭！

這時，對數據的解讀，更重要的是對經濟學的正確理解和一種逆向思維成了發現機會的訣竅。宏觀對沖者不停地尋找原因，并且在更多的時間里，去尋找一種去“做空”經濟的工具。2006年，在美國，做多經濟、做多房地產都很好辦，但是做空反而成了一件難事。宏觀對沖者發現次級抵押貸款的MBS（住房抵押貸款證券）是地產價格非理性上漲的重要原因之一，因為投資銀行鼓勵購房者不斷貸款買房，再把貸款做成層層分級的資產證券化工具，反手賣給大量的固定收益投資者。房地產市場異常火爆，大家反而把資產證券化的“劣后級”都當作了優秀資產，評級機構也不負責任地給出A以上的評級。MBS的信用工具CDS就是很好的做空工具，在次貸危機中賺得盆滿缽滿的空頭們，很大程度上要感謝CDS這個風險—收益幾近完美的金融工具。

以Paulson（鮑爾森）的基金為例，10億美元的本金，可以購買120億美元針對BBB級的CDS產品，但并不是付出120億美元，而是每年交120億美元的1%的保費——1.2億美元。這只新基金可以在繳納之前存在銀行獲取5%的利息——5000萬美元，這樣第一年只需要支出7000萬美元，加上每年1000萬美元的傭金，10億美元的產品一年最多損失8%（8000萬美元），但理論上可以賺1200%（如果BBB級債券全部違約，CDS全部賠付，當然實際上能要回多少就是多少）。后來房價下跌，區區10%的跌幅就因廣大地產投機者的高負債杠桿而迅速增大，次貸危機蔓延，最終演化成金融危機，并造成著名的貝爾斯登、雷曼兄弟銀行破產倒閉。

從數學方面，我們可以理解波動有聚集性，在很長時間內可能是低波動，但在短期內可能波動突然變大，并逐漸衰竭。經濟的波動與此類似。2008年美國金融危機爆發，美聯儲以自己購買MBS和一些金融機構債的方式推出了第一次量化寬松（QE），這時候做空者可以獲利了結出場。在這之后，房地產市場由于失業率高而慣性下跌。在2009—2010年，投資者應該再次看到希望，因為此時失業率到達高點而開始下降；地產價格無法再跌，主要是存量的貸款抵押違約房出售，主動出售的投機房已經出清；優質地段的租金回報率達到15%，由于量化寬松，30年的住房抵押貸款利率只有3.6%，而且政府鼓勵金融機構貸款。這難道不是反向做多的機會嗎？

有人可能會對圖1-6的信息進行延伸想象：國內的房地產最近10年暴漲，是不是也到了大熊市的邊緣呢？

其實沒有那么簡單，宏觀對沖者一定要對事實和假設思考得非常清楚。美國房地產和住房抵押貸款早在50年前就很成熟，居民的金融負債理論上應該維持在合理水平。但我國不一樣，居民的房地產貸款是從2007年左右才開始的，所以最近10年的地產價格上漲除了受益于居民可支配收入提升之外，也跟居民資產負債率的上升關系密切。當然這個負債率不能無限制上升，到了一定程度也容易出現負面影響。但反過來看，2008年左右出現低地產價格、深圳涌現“斷供潮”等，其實也為宏觀對沖者提供了非常好的機會。

總之，在大波動之下，宏觀對沖基金通過反復操作而獲利，房地產、匯率、期貨、股票、債券都是宏觀對沖者熟練運用的工具。目前世界上著名的宏觀對沖基金除了Bridgewater Associate之外，還有索羅斯基金、Appaloosa（阿帕盧薩）基金等，中國的敦和資產也是規模過百億的著名宏觀對沖基金。有興趣的人可以多多延伸學習，但要注意不要被簡單的故事或者“傳奇”所迷惑，而是要理解案例背后的思維邏輯。