第一章
一家金鋪背后的投資原理

前言中，我向你介紹了可轉債這種性價比極高的投資工具。同時你也知道了掌握股票投資的基本知識，是學習可轉債的基礎和前提。

在本章中，我會以一個簡單的案例為基礎，用最淺顯的語言來說明股票投資的基本原理。

假設你是一位商人，現在你擁有一家金鋪。這家店是你自己開的，你擁有100%的股權，同時沒有負債。這家金鋪里所有的金銀飾品加在一起，價值是1 000萬元。如果你用心經營這家店，每年能賺到100萬元的凈利潤。現在請問，這家店如果拿到市場上去出售，能賣到多少錢？

現實生活中，這家店正常情況下能賣到1 000萬~1 500萬。為什么能賣到1 000萬？很好理解，因為這家店里的金銀飾品就值1 000萬。為什么有的時候能賣到1 500萬？因為如果好好經營這家店，每年能賺100萬的凈利潤，用1 500萬去收購一家店，每年賺100萬，靜態回報率是6.7%，對于一些膽子比較大的人來說，這也是勉強可以接受的。價格再高，就很難成交了。這家金鋪究竟值1 000萬還是1 500萬，并不是我們要討論的問題。重點在于，無論如何，這家店在現實生活中，絕對不會以500萬的價格賣給你，你也永遠不會有機會以5 000萬的價格把它賣給別人！然而當你來到證券市場，你會發現這幾乎是每時每刻都在發生的事情。

如果你在證券市場積累了一些經驗，肯定會發現一個現象：在牛市中，隨便什么股票都能翻好幾倍，但與之對應的是，市場中有90%的投資者都是不賺錢的。那么，虧錢的人究竟是怎么把錢虧掉的呢？

根據我的觀察，大部分投資者虧錢的過程是這樣的：他花10元錢買了一只股票，股價先跌到3元，然后遇到牛市。牛市中隨便什么股票都能翻幾倍，于是他的股票也從3元漲到了9元，最后虧了1元。

相比之下，賺錢的投資者是怎么把錢賺到的呢？同樣花10元錢買了一只股票，他買的股票跌到8元就不跌了，然后遇到牛市。牛市中隨便什么股票都能翻幾倍，于是他的股票也從8元漲到了24元。很多時候，在股票市場賺錢還是虧錢，不是取決于牛市中誰賺得多，而是取決于熊市中誰虧得少。

世界上的股票分兩種，一種是可以漲很多也可以跌很多的，另一種是可以漲很多但不會跌太多的。請記住，世界上沒有不能漲的股票！所以，我們在做投資的時候，首先要往下看，往壞處想。君子問兇不問吉。

說到這里，接下來的問題就是：如何找到可以漲很多，但不會跌太多的股票呢？其實方法很簡單，你只需要關注“市盈率”和“市凈率”這兩個指標。

還是回到剛才金鋪的案例。你是一家金鋪的老板，現在你為了擴大自己的版圖，決定去收購街對面的另一家金鋪。這個時候，你心里是怎么想的？一時間你可能會冒出很多思緒，但如果你真的把自己置于情境之中，最終你會發現，你真正關心的問題只有兩個：

經營這家店每年能賺多少錢，這就是市盈率的思維；把店賣掉能收回多少錢，這就是市凈率的思維。

如果一家金鋪每年賺100萬元，你花1 000萬買下它，市盈率就是10倍。具體算法是：1 000萬/100萬=10。

所以到了證券市場，我們要想計算一家上市公司的市盈率，那么計算公式就是：總市值/年度凈利潤=市盈率。

如果一家金鋪擁有的金銀飾品總共值1 000萬元，你花1 000萬買下它，市凈率就是1倍。具體算法是：1 000萬/1 000萬=1。

剛才說道，一家凈資產1 000萬元的金鋪，你在現實生活中永遠不可能以500萬的價格買到，也永遠不可能以5 000萬的價格把它賣給別人，但是在證券市場卻可以！那么，對于這家凈資產1 000萬元的金鋪，500萬元和5 000萬元所對應的市凈率，分別是多少倍呢？

如果有人用500萬元買下這家店，則市凈率是500萬/1 000萬=0.5倍；

如果有人用5 000萬元買下這家店，則市凈率是5 000萬/1 000萬=5倍。

所以到了證券市場，我們要想計算一家上市公司的市凈率，那么計算公式就是：總市值/當前凈資產=市凈率。

同樣是一家凈資產1 000萬元的金鋪，花500萬買下它的人和花5 000萬買下它的人，在現實世界中，分別會面臨什么后果呢？用基本常識思考就能知道，前者會賺得盆滿缽滿，而后者會輸得血本無歸。正是因為太過明顯，所以這兩種情況在現實世界根本就不會發生。可是剛才我們說過，這兩種情況到了證券市場，卻幾乎每時每刻都會出現，這是為什么？

這種局面是很多原因造成的，但最重要的是以下三條：

我們一條一條來說明。

投資者的認識

先看第一條，投資者的認識。隨便走進一個交易大廳，問大家一個問題：股票是股還是票？多數人會回答是票。少數人嘴上會說是股，但行為上也會把股票當成票。炒股這個詞，其實更嚴謹的說法，應該叫“炒票”。還是回到金鋪的例子，如果在現實中，有一家凈資產1 000萬元的金鋪以500萬元的價格出售，人們想的是“買到就是賺到”，而如果到了證券市場，一家凈資產1 000億元的上市公司以500億元的價格出售，人們想的則是：“下個星期會不會再跌20%？”

同樣，如果在現實中，一家凈資產1 000萬元的金鋪以5 000萬元的價格出售，人們會想，“誰買誰是傻子”，而如果到了證券市場，一家凈資產1 000億元的上市公司以5 000億元的價格出售，人們想的是：“下個星期會不會再漲20%？”

上市公司的本質不是上市，而是公司！證券市場只不過是一個讓交易更加方便的平臺而已。然而，一旦交易方便到了一定程度，人們就很容易忘記投資的本質，反過來把交易本身當成目的。

證券市場永遠不會與真實世界脫離，它只是真實世界的放大版，然而就是這個“放大”本身，讓無數投資者眼花繚亂，難以自拔。

現實中，一家凈資產1 000萬的金鋪根本不會以500萬的價格賣給你，但是在證券市場，你不光能用500萬買到，而且買完之后，它下個星期還真的有可能跌到400萬。

現實中，一家凈資產1 000萬的金鋪你根本沒有機會以5 000萬的價格賣給別人，但是在證券市場，你不光能賣到這個價格，而且賣完之后，它下個星期還真的有可能漲到6 000萬。

客觀情況就是如此，接下來的問題是——你該怎么辦？我的答案很簡單，只買低市盈率和低市凈率的股票，尊重股的價值，利用票的價格。忍受短期波動，追求長期收益。

說到這里，肯定有人會問：既然證券市場的價格波動如此混亂，那我們怎么能知道花500萬買下這家金鋪后，最終真的能賺到錢呢？請記住，證券市場的價格波動只是劇烈，而不是混亂。剛才我們說過，證券市場永遠不會與真實世界脫離，它只是真實世界的放大版，而不是魔幻宇宙中的另一個世界。

這也就是為什么，那些巨型央企的市值會在幾千億到幾萬億之間波動，而那些創業型的小公司的市值只能在幾個億到幾十億之間波動。關于這一點，巴菲特曾經講過一個很生動的例子。他說股票價格與內在價值的關系，就像一個人牽著繩子遛狗，小狗圍著主人跑來跑去，有時候在主人前面，有時候在主人后面，但是無論怎么跑，它最終總會回到主人身邊。

激勵機制

股票在證券市場會出現很極端的估值水平的第二個原因，就是激勵機制的問題。金融機構在考核一個基金經理時，會綜合考慮很多指標。但在多數情況下，最重要的一個指標是——排名。也就是說，相對于同類型的其他基金，該基金的業績排在什么位置。看重排名本身并不是問題，這個世界上所有杰出的投資者的業績一定是遠遠高于同行的平均水準的。問題在于，我們考察的周期太短了。很多基金公司都是一個月一次小排名，三個月一次中排名，一年一次大排名。通常來說，對一位基金經理而言，年度排名就是最重要的排名了，因為如果在年度排名中的位置太難看，那么他下一年可能就不是基金經理了。于是，當他看到一家凈資產1 000萬的金鋪以500萬的價格出售時，他必須去想，下個月會不會再跌20%？反過來也是一樣。所以我們從歷史中無數次看到，當股市處在低點的時候，反而是基金公司股票倉位最低的時候，而當股市處于極高位的時候，反而是基金公司股票倉位最高的時候。基金經理真的不會估值嗎？至少不全是。我剛入行的時候，有位前輩教給我一句華爾街的名言——只要音樂在響，我們就必須跳舞。現在想來，還是有些辛酸。

過度追求短期排名帶來的危害還不止于此。我們想象這樣一種場景：假設現在是某年的10月份，這時一位基金經理發現，自己當前的年度排名位于同行中的后5%，這個時候他會怎么做呢？每個機構的獎懲機制會略有不同，但整體的邏輯基本都是獎勵排名靠前的，懲罰排名靠后的。為方便說明，我們假定該機構會開除掉排名處于后10%的基金經理，那么這種情況下，出于自利的目的，這位基金經理最理性的選擇，就是主動放大自己所管理的資產的價格波動率，哪怕是雙向放大也是值得的，因為反正排在后10%就會被開除。主動放大波動，萬一賭贏了，說不定還能排到前10%去。

要想主動放大波動率，通常有如下3個最常見的辦法：

這3種做法對基金的持有人顯然都是沒有好處的。但是在特定情況下，對基金經理有好處。這絕不僅僅是國內的問題，全世界都一樣。要解決這個問題，一個比較有效的方法是要求基金經理本人用自己的錢跟投。自己的錢也在里面，就不太容易胡來。這種模式目前普及度還不是很高，但長期來看，更科學的模式會逐漸占有更高的市場份額。

肯定有人會問：為什么不能改進一下獎懲機制呢？用更長的周期，比如5年、10年來考核一個基金經理不行嗎？其實，針對基金經理的獎懲機制，表面上看是金融機構制定的，但從根源上說，是客戶制定的。如果基金的投資人總是贖回過去一年排名靠后的基金，申購過去一年排名靠前的基金，那么基金公司的獎懲機制是沒有條件改變的。從更宏觀的角度來看，基金公司和基金經理一樣，也只是大海中隨波逐流的一葉孤舟而已。

有沒有基金公司或基金經理能跳出這個詛咒呢？有，但跳出這個詛咒是有代價的，代價通常是犧牲規模，同時這也意味著他們沒什么知名度。

在美國，有一位名叫沃爾特·施洛斯的基金經理，他在1956年至2002年的46年里，為投資者創造了788倍的回報。這樣一位基業長青的投資大師，即便在美國，其實也沒幾個人聽說過。如果不是因為他有一位名叫巴菲特的師弟，或許歷史根本不會留下他的名字。這位默默無聞的投資者已于2012年去世，他的公司規模最大的時候，員工總人數曾達到2人之多，一個是他本人，另一個是他的兒子。

杠桿

證券市場容易出現極端價格的第三個原因在于有太多投資者使用了杠桿。假設一個投資者自己擁有100萬元的本金，然后又找券商借了100萬元，接著他用總共200萬的資金買入了一只每股價格為10元的股票。那么當這只股票跌到5元時，這位投資者自己的本金其實已經虧光了，這個時候，不管這只5元錢的股票是否被低估，也不管投資者心里愿不愿意賣出，在行為上，他都必須要賣。在實際操作中，基于自我保護的需要，券商根本不會等到股票價格跌到5元，在6.5元上下，券商就會強行賣掉投資者的股票，用于償還借款。

舉債投資的行為，會在市場上漲時撬動更多資金，從而使上漲更為猛烈，同時也會在市場下跌時，讓更多的人被迫賣出手中的資產。

在本章中，我們用簡單的案例說明了股票投資的基本原理，同時也解釋了“市盈率”和“市凈率”這兩個估值指標的重要性。下一章，我們會進一步說明，市盈率和市凈率在實際操作中應該如何使用，以及用好這兩個指標，能夠帶來什么樣的效果。

本章小結：