第二章 有效市場假說的實證檢驗

第一節 有效市場假說的含義及形式

一、有效市場假說的含義

有效市場假說（Efficient Markets Hypothesis, EMH）最早是由Paul Samuelson于1965年提出的，在一個信息通暢的市場上，如果價格的變化能完全反映所有市場參與者的期望和所擁有的信息，則價格變化是無法預測的。Fama是有效市場理論的集大成者，他不僅對有關EMH的研究做了系統的總結，還提出了一個完整的理論框架。在有效市場假設下，證券價格總是完全反映了已有的信息，如果證券市場上的證券價格能夠充分地反映所有有關證券價格的信息，那么證券市場上的證券價格變化就是完全隨機的，投資者不可能持續性地在證券市場上獲取超常利潤。

EMH成立的理論基礎依賴于以下三個逐次減弱的假設：

（1）投資者都是“理性”的，并且理性地估價和交易證券。

（2）如果投資者并不都是那么理性，那么他們之間的交易行為是隨機的、彼此無關的，從而可以相互抵消各自的作用，使價格不發生非理性變化。

（3）即使有些投資者之間的非理性行為具有某種相關性，市場中理性套利者的行為也將消除他們對價格的影響。

二、有效市場假說的三種形式

根據Fama的有效市場理論定義，有效市場中證券的價格充分反映了全部可以提供的信息，并且把可提供的信息分為三類：①歷史信息，通常指股票過去的價格、成交量、公司特性等；②公開信息，如紅利宣告等；③內部信息，指的是非公開的信息。由此依據證券價格所反映的信息的不同，把有效市場假說分為三種不同的類型。

（一）弱式有效市場假說

弱式有效市場假說檢驗用過去的收益率對未來收益率進行預測的能力，信息集僅為歷史價格。在弱式有效市場條件下，投資者無法利用過去股價所包含的信息獲取超常利潤，研究股價的歷史價格及其歷史價格變化沒有價值，也就是說對證券的技術分析是無效的。

（二）半強式有效市場假說

半強式有效市場假說檢驗證券價格對公開發布信息的反映程度，信息集是指所有公開的信息。在半強式有效市場條件下，投資者不僅無法從歷史信息中獲取超常利潤，而且也不能通過分析當前的公開信息獲取超常利潤。在實證檢驗中，一般運用事件研究法進行半強式檢驗。

（三）強式有效市場假說

強式有效市場假說是指證券價格不但對過去的歷史信息、現在的公開信息進行反映，而且對沒有公開的內幕信息也進行反映。在強式有效市場條件下，投資者即使擁有內幕信息也不能獲取超常利潤。