8.2　課后習題詳解

1．金融市場是一個包括許多子系統的大系統；子系統之間也并不是簡單的并列關系。試畫一張圖表形象地說明這個體系。

答：如圖8-4所示：

圖8-4　金融市場

2．貨幣市場為短期融資市場，資本市場為長期融資市場，你如何理解這兩個市場之間的相互關系？

答：貨幣市場一般是指融資期限在一年以下的金融市場；資本市場一般是指融資期限在一年以上的金融市場。

（1）貨幣市場和資本市場之間的區別

①期限的差別。資本市場上交易的金融工具均為一年以上，最長者可達數十年，有些甚至無期限，如股票等；而貨幣市場上一般交易的是一年以內的金融工具，最短的只有幾日甚至幾小時。

②作用的不同。貨幣市場所融通的資金，大多用于工商企業的短期周轉資金；而在資本市場上所融通的資金，大多用于企業的創建、更新、擴充設備和儲存原料，政府在資本市場上籌集長期資金則主要用于興辦公共事業和保持財政收支平衡。

③風險程度不同。貨幣市場的信用工具，由于期限短，因此流動性高，價格不會發生劇烈變化，風險較小；資本市場的信用工具，由于期限長，流動性較低，價格變動幅度較大，風險也較高。

④資金來源不同。兩類市場的融資目的和風險程度決定了其資金來源必然存在區別。在西方發達國家比較成熟的金融體系中，公司和銀行通常將其暫時性的資金盈余投于貨幣市場以獲取利息，而保險公司和養老基金則大量持有資本市場證券謀求投資收益。

（2）貨幣市場和資本市場之間的聯系

貨幣市場與資本市場的劃分遠非如其名稱所顯示的那樣涇渭分明，事實上，從其他角度分析，二者在很多方面都是相互聯系、相互影響，甚至相互重合的。

①資金相互流動。由于這兩類市場的進入退出不存在什么重大的市場障礙，因此，許多資金供應者和需求者利用這兩種市場，當他們自己的境遇和金融情況發生變化時，他們在貨幣或資本市場的活動程度也會及時轉變，于是資金常常從這類市場流動到另一類市場。在目前先進的通訊設施、齊全的金融工具條件下，通過對不同金融工具的利率信息以及包蘊其中的成本收益信息進行比較分析之后，市場主體完全可以根據自己的實際情況在兩類市場間權衡抉擇，利用貨幣市場的資金滾動（使用固定期限首尾相連的貨幣市場工具）來籌措長期資金，或利用資本市場進行短期融資。事實也正是如此，市場主體在等待較為有利的資本市場情況的時候，往往為滿足長期資本需要而涉足貨幣市場尋求臨時資金，許多金融中介機構和中間人（如商業銀行、經紀人和經銷商）更同時活動于兩類市場。

②利率同向變動趨勢。利率是貨幣和資本的價格，其變動反映兩類市場的資金供需狀況。現代利率理論認為，長期和短期利率之差代表風險貼水，利率水平的高低只與間隔時間的長短有關，因此，當市場資金供求關系發生變化時，長短期利率即貨幣市場和資本市場的利率會同步變化。長期實證數據表明，二者雖然并不嚴格同步變動，但基本上仍具有同向變動的趨勢。當然，就某個特定時期、某種特定金融工具來看，貨幣市場利率傾向于敏感和易變，而資本市場工具（特別是股票）價格顯得更加變幻無常，但從總體和長期的角度看，這兩類市場在利率方面相互關聯，以至實際上等于一個市場。

③資金存量相互影響。這一點顯而易見，兩類金融市場既然相互貫通，那么這一類市場資金的增減必然會影響另一類市場的資金供求，進而影響其資金存量。中央銀行就是利用這一原理，通過傳統貨幣政策的實施，控制貨幣市場上基礎貨幣的投放量，通過金融機構的媒介和放大作用影響資本市場，從而達到其調控宏觀經濟的政策目標。

④金融工具相互重合。兩類市場的金融工具并非截然分開，它們在一定條件下可相互轉化。隨著金融市場的日益發展和金融工具的不斷創新，二者的分別日見模糊，一些衍生金融工具如期貨、期權、互換等已很難指明究竟屬于哪類市場工具。

3．把我國的貨幣市場和資本市場同發達國家的貨幣市場和資本市場加以比較，有何差別？

答：（1）我國貨幣市場與發達國家貨幣市場的差別

①貨幣市場的交易規模偏小，對經濟金融發展的促進作用受到制約。首先是貨幣市場成員單位偏少，沒有達到應有的覆蓋面，大多數金融機構沒有或很少參與貨幣市場交易。其次是通過貨幣市場成員單位代理的金融機構偏少，特別是國有商業銀行基層行沒有參與貨幣市場交易，使得其掌握的部分資源形成浪費，缺乏資金時，通過內部調劑速度慢、成本高。再次是貨幣市場的交易量偏小，直接或間接參加貨幣市場交易的金融機構的覆蓋面不廣，直接造成了貨幣市場交易規模偏小。

②貨幣市場的媒介和工具還不夠豐富，各種媒介和工具之間的連通性和協調性還不強。目前貨幣市場依賴的交易媒介以債券為主，其中又以財政部國債、開發行債券為主，品種較為單一。債券回購市場中缺乏其他如企業債券、大額可轉讓存單等品種的媒介，票據市場中主要媒介是銀行承兌匯票，基于商業信用的商業承兌匯票很少。

③微觀交易主體的信用問題仍制約著貨幣市場業務對經濟金融的促進作用。企業與企業的誠信、金融機構與企業的誠信、交易對手之間的誠信都對貨幣市場業務的發展產生重要影響。個別失信現象的發生，直接導致了票據流通不暢、貨幣市場資金鏈條中斷，而且還會沉重打擊市場人氣和信心。

④貨幣市場缺乏中介溝通，信息不對稱問題仍有待進一步解決。由于貨幣市場成員單位地處全國各地，特別是各地方性金融機構分布廣泛，即使總部在大城市的國有商業銀行之間也由于存在競爭關系，相互的信息溝通也不夠充分。能上網實時進行報價的單位普及率不高，即使能上網報價，由于缺乏相互的了解，也不敢貿然選擇對手進行交易。目前貨幣市場的有形市場少，如票據回購市場只是一個無形的市場，沒有報價系統，只有靠有限的幾個交易員通過電話、傳真和網絡進行相互詢價，以完成交易。

⑤貨幣市場還受到匯劃問題的制約。目前，中央銀行的電子聯行和各金融機構的資金匯劃渠道存在技術和管理水平不平衡的問題，經常出現電子聯行技術性故障造成匯路不通的現象，或由于操作程序復雜，影響資金實時匯劃，從而影響了貨幣市場的操作效果。

⑥貨幣市場成員單位大量持有低利率國債和無限制增加持債額度也蘊涵了一定風險。貨幣市場成員長期大量持有低利率特別是固定利率的國債，又缺乏利率期權交易等衍生金融產品的支持，一旦利率走勢逆轉，勢必產生利率風險。由于貨幣市場成員的趨同，一旦市場資金供求形勢緊張，債券變現非常困難。目前部分商業銀行的持債額度占總資產運用的比重越來越高，如果無限制的增加，也會影響存貸款等主要業務的發展，影響對經濟發展的持續推動作用，并且對貨幣市場的依賴程度提高，市場風險加大。

（2）我國的資本市場與發達國際資本市場的差別

①證券市場結構不合理。從一級市場來看，國債比重過大，股票比重過小，企業債券和基金比重太小，目前我國資本市場國債占60%，股票占25%，而企業債券和基金僅占5%。1981年開始發行國債以來，我國的國債發行市場經歷了一個發行規模逐年擴大，發行品種日益多樣化，銷售體系不斷完善的發展過程。

我國的股票市場比債券市場晚啟動10年，但股票市場發展速度迅猛，為國有企業發展發揮了重要作用。一方面一些企業籌資者熱衷于股權融資、輕視債權融資，圈錢動機明顯，增加了股票市場的供給；另一方面20世紀90年代初股票市場的財富效應極大地激發了投資者投身股市的熱情，增加了股票市場的需求，供求關系的推動使股票市場雙向擴容，快速發展，但是由于股票發行受額度控制，行政色彩濃重，供給增長速度小于需求，導致股價上升幅度過大，市盈率偏高，泡沫不斷膨脹，價格扭曲，無法有效發揮優化資源配置的功能。

②股票市場結構不合理。當前我國的股票市場，一個明顯特征是把股票分為A股、B股、H股、N股等等，使股票市場處于嚴重分割狀態，沒有形成統一的市場體系。A股市場比重過大，B股、H股、N股比重過小；A股與B股差價過大，盡管放松了對投資B股的限制，但A股、B股的投資條件仍有較大區別。由于我國的股票市場是一個封閉市場，設立B股市場旨在建立一個與國際市場相溝通的管道，形成一個利用外資的窗口，但僅發行100多只B股是難以實現設計者的初衷的。

③債券市場結構不合理。目前在我國的債券市場上國債占有絕對比例，企業債券所占比例微弱，是一個結構不均衡的市場。國債市場尚未形成標準化、有序化、經常化的發行機制，國債發行額度沒有規律，隨意性較大。標準化國債市場應具備三種基本功能，即財政功能、金融功能和調控功能，我國國債的發行過度偏重于財政功能，而忽視了其他功能，導致國債利率、期限結構、發行手段和流通等各方面與標準化工具相差甚遠。這樣就為國債二級市場的流通設置了難以逾越的障礙，國債一級市場發行活躍，但二級市場流通不暢，相當一部分國債在發行時就被規定為不可流通，為數不多的可流通部分則分散在居民手中，由于缺乏交易網點而處于不流通狀態，國債交易多數屬于回購性質，缺乏流動性的國債占資本市場存量的60%。

企業債券所占比重過低。企業債券相當于國外的公司債券，是指由企業發行并按約定的條件（如期限、方式等）還本付息的債券，是企業進行外源融資的主要形式，也是資本市場主要的金融手段之一。在美國，企業債券在各種證券融資方式中居首要地位，從企業外源融資上看，通過債券融資為同期股票融資總額的16倍以上。相比之下，我國企業債券市場萎縮不前。

2001年底，國債余額16047億元，而企業債券余額僅有879億元，與國債余額之比為1∶18。2000年國債發行規模為4657億元，A股融資額為1499億元，而企業債券發行額僅83億元，遠遠低于國債規模和股票規模。

債券市場結構不合理引發出一系列嚴重的問題：一是企業資金短缺不但得不到緩解，而且日趨困難。1997年亞洲金融危機以后，我國商業銀行防范金融風險意識增強，大多數企業難以繼續從銀行得到大量信貸資金，而企業債券市場不發育，利用債券市場融資幾乎不具有可能性。因此，我國大批企業在資金嚴重短缺的情況下陷入經營困境，企業投資能力明顯下降，設備得不到及時的更新改造，市場競爭能力下降，企業經濟效益嚴重下滑。二是債券市場結構不合理影響金融產品創新。在成熟的資本市場中，企業債券利率是制約利率市場化和市場利率波動的一個重要因素，企業債券是機構投資者的組合投資不可或缺的重要品種。當前企業債券市場規模小，以企業債券為基礎的創新和機構運作難以有效展開，不但影響資本市場機制在資金有效配置方面的效率，而且嚴重阻礙各類投資主體在資本市場上的運作效率。

④基金市場規模小，結構不合理。證券投資基金是重要的金融產品，也是完善的資本市場的重要組成部分。我國目前的基金市場是由三種基金組成：一是1998年之前發行私募基金經過規范之后上市的基金，又稱為老基金，這種基金與當前市場中存在的以委托理財形式存在的私募基金是完全不同的概念，后者屬于金錢信托基金；二是1998年以后發行的封閉式基金；三是2001年以后發行的開放式基金。基會管理公司在投資策略上完全不同于散戶，一般采取組合投資、專家理財、長期投資、注重投資產品的成長性，對穩定市場，減少股票市場的大幅度波動，促進證券市場的健康發展具有其他投資者不可替代的重要作用，但目前基金品種少、規模小，無法起到穩定市場的作用。

⑤我國資本市場體系不完善，結構單一，缺乏層次性。資本市場層次單一，金融產品種類少，投資者選擇空間小。2000年就呼之欲出的創業板市場發生擱淺，至今還沒有推出規范的場外交易體系，產權交易體系尚未完善。資本市場可交易的金融產品很少，公司債券、可轉債、金融衍生工具等發展滯后，投資者規避風險的空間小，這是導致價格扭曲、市盈率偏高、影響資本市場效率的重要原因。轉軌時期行政色彩濃厚，以審批制為特征的股票發行制度，使一些不符合上市條件的國有企業獲準上市，而一些符合條件的民營優質企業卻沒有上市，供給結構扭曲，使證券市場的優化資源配置功能不能有效發揮。

從股票市場來看，在20世紀90年代初除滬、深兩交易所之外，自發形成了一些場外交易市場，如以內部職工股為交易對象的一級半市場，以老基金為交易對象的場外基金市場等等。20世紀90年代中期開始對場外市場進行規范，老基金經規范后進入場內進行交易。1998年5月，為了貫徹1997年中央金融工作會議精神，有效防范金融風險，經國務院批準，中國證監會決定取消包括STAQ、NETS在內的全國26家證券交易中心，將股票交易集中在滬深兩個交易所。到20世紀90年代末初步形成了全國統一的，由上海、深圳兩個交易所組成的證券交易市場。

結構單一的資本市場不能滿足我國多層次、多樣性籌資者和投資者的需要，是我國資本市場發育不健全、體系不完善的表現，影響資本市場優化資源配置功能的發揮，不符合高效率的資本市場的基本要求。

4．金融衍生工具是在怎樣的經濟背景之下產生并迅速發展起來的？衍生金融工具一經出現，認為它的出現使得金融市場投機之風盛行的議論就極為強烈。但衍生工具的發展勢頭并未因之而減弱。你能給予解釋嗎？

答：（1）金融衍生工具，顧名思義，是指一類價值依賴于原生性金融工具的金融產品，原生的金融工具一般指股票、債券、存單、貨幣等。金融衍生工具的迅速發展是20世紀70年代以來的事情，其迅速發展有特殊的經濟背景：

①20世紀70年代，高通貨膨脹率以及普遍實行的浮動匯率制度，通貨膨脹風險、利率風險和匯率風險使金融交易面臨的風險增加。規避風險成為投資者的一項重要需求。

②各國政府逐漸放松金融管制，金融業的競爭日益加劇，現有的金融工具同質度高，無法滿足投資者的多樣化需求。金融機構為了占領市場，積極開發各種工具以滿足投資者的各種需求。金融衍生工具應運而生。

③期權定價公式的問世為金融衍生工具的發展提供了理論支持。1997年諾貝爾經濟學獎金獲得者斯科爾斯和默頓在20世紀70年代初，推出了他們據以獲獎的期權定價公式，解決了期權定價的難題。許多相關領域的定價問題也連帶獲得解決。

（2）衍生工具的發展促成了巨大的世界性投機活動。目前世界性的投機資本，其運作的主要手段就是衍生工具。衍生工具的交易實施保證金制度。在這種交易中的保證金是用以承諾履約的資金，相對于交易額，對保證金所要求的比例通常一般不超過10%，因而投機資本往往可以支配5～10倍于自身的資本進行投機操作。無疑，這對金融市場是一個極其巨大的沖擊力量。衍生工具的投機，成功，可以獲得極高收益；失敗，則會造成嚴重后果。在國際金融投機中，投機資本利用衍生工具沖擊一國金融市場并造成該國金融動蕩和危機的例子也不勝枚舉。但是，衍生工具的發展勢頭并未因此而減弱，這是因為：

①迅速發展的金融衍生工具，使規避形形色色的金融風險有了靈活方便、極具針對性且交易成本日趨降低的手段。這對現代經濟的發展起了有力的促進作用。

②衍生證券所具有的杠桿效應大大降低了交易成本，從而提高了市場的流動性。有了衍生金融工具后，人們在投資組合管理、籌碼轉換、盈虧鎖定、風險管理等方面，通過少量的衍生證券交易就可取代大量的現貨交易，從而節省大量的交易成本，大大提高了市場的流動性。

5．我國曾經有過金融衍生產品的交易嗎？對于改革開放之后在發展金融衍生工具交易中的波折和現狀，你了解多少？

答：我國衍生工具市場是隨著經濟體制和金融體制的改革發展的，在過去的十多年間經歷了多次的突破和磨難。曾經存在或現在仍然存在的金融衍生工具主要有外匯期貨、認股權證、可轉換債券、國債期貨等，除國債期貨外，其他幾類交易都未形成較大規模。但由于種種原因這些金融衍生工具交易相繼被迫取消。

在我國衍生工具市場上鄭州、大連和上海三個商品期貨市場在經歷了1994年和1998年兩次整頓和規范后，取得了在中國發展衍生工具市場的成功經驗。目前，三個交易所共有七個品種，但主要集中在大豆和銅兩個品種，而且大連大豆在該品種交易量上僅次于芝加哥商品交易所而位于全球第二。在金融衍生工具方面，由于外匯期貨、國債期貨及股指期貨的嘗試全都失敗，使得我國目前的金融衍生工具市場上，主要的金融衍生產品交易仍然空缺。

國債期貨是我國最早進行試點的一個金融衍生工具。1992年2月上海證券交易所率先推出國債期貨交易，先后共有12個對機構投資者開放的品種。1993年12月北京商品期貨交易所也推出了國債期貨交易，隨后廣東、武漢等地也先后推出了國債期貨交易。國債期貨交易在經過最初的一段冷清之后，從1994年第二季度開始逐漸活躍并迅速膨脹，最終導致1995年2月著名的“3.27”違規操作事件。1995年5月17日下午，證監會不得不發出通知，決定暫停國債期貨交易。1992年6月1日，上海外匯調劑中心率先推出外匯期貨交易，但由于人民幣沒有實現自由兌換，在嚴格的外匯管制環境下，投資者的參與意愿嚴重不足，再加上市場流動性不足等多方面原因，最終被迫停止了交易。1993年3月10日，海南證券交易中心首次推出深圳A股綜合指數期貨，由于投資者對這一類衍生產品了解甚少，投機盛行，并出現了大戶聯手交易，打壓股價指數，同年9月底股指期貨全部平倉，停止交易。1994年10月底，中國證監會特批深交所的6只權證，即廈海發、閩閩東、湘中意、吉輕工、桂柳工、武鳳凰A權轉配部分繼續交易。12月前后，這6只權證分離為A1權證和A2權證，其中A1權證交易在規定時間內除牌，但A2權證交易擬延期至1995年底，后又延至1996年6月，之后6只A2權證停止交易，真正意義上的權證市場不復存在。

2004年證監會批準了國內多家銀行經營金融衍生品的資格，國內商業銀行紛紛加大推廣個人金融衍生品的力度，推出了多種外匯理財產品。到目前為止，在中國還在試行的其他金融衍生工具是1998年啟動的可轉換債券，以及近年來為配合股權分置改革而重新使用的權證。

6．近幾十年來，投資基金迅速發展的原因是什么？我國的投資基金近些年來也有較快的發展，但主要是各種證券投資基金而罕有貨幣市場基金，為什么？

答：（1）投資基金是一種利益共享、風險共擔的集合投資制度。投資基金集中投資者的資金，由基金托管人委托職業經理人員管理，專門從事證券投資活動。

投資基金之所以獲得如此迅速的發展，與一系列復雜的因素如金融市場發展程度、金融風險程度、社會專業化分工程度等等有關。在金融市場不發達、專業化分工程度不高的社會中，因為交易品種少，交易技術簡單，證券投資者即便不是專業人士，也可以應付自如，甚至取得不錯的業績。但隨著證券市場品種增加，交易的復雜程度提高，專營此道的專業人士與其他人相比，在經營業績方面的差距越來越大。將個人不多的資金委托給專門的投資管理人集中運作，也可以實現分散投資和降低風險的效果。此外，各國養老金制度的建立和發展，也為集合式基金運作模式的發展起到了巨大的推進作用。

（2）我國罕有貨幣市場基金的原因

我國貨幣市場發展不足，這是制約貨幣市場基金發展的最大原因。美國的貨幣市場基金之所以發展較快，是因為其貨幣市場具備了下述條件：一是有著豐富的貨幣市場工具可供投資；二是有著不同類型的眾多市場參與者；三是利率是市場化的；四是有著優化的結構和層次，比如不同的信用級別與不同的稅收優惠程度；五是清算系統高效便捷。

我國貨幣市場發展時間短，不具備以上條件，不可避免地會影響貨幣市場基金的發展：

①貨幣市場工具少。目前我國貨幣市場沒有大額可轉讓存單、商業本票、具有不同稅收制度安排的市政債券等工具，短期國債也比較少，貨幣市場基金的投資組合對象范圍由此受到較大限制，收益必然也受到影響。

②市場主體的同質性會導致流動性問題。我國貨幣市場主體實力相差懸殊，國有獨資商業銀行占主導地位，一旦市場預期發生變化，會出現有行無市的流動性問題，從而影響貨幣市場基金的進出。

③市場利率存在一定的扭曲。由于缺乏利率風險管理手段，加上市場主體的非理性炒作，利率結構不合理、利率水平存在扭曲現象，這可能導致貨幣市場基金承擔一定的利率風險。

④貨幣市場參與者資信差別大，存在違約風險。

⑤清算系統的效率有待提高。我國銀行間支付清算系統還處于建設完善過程中，效率較低，不能完全滿足貨幣市場的發展要求，這也會影響到貨幣市場基金的清算效率。另外，利率市場化的進程和中央銀行貨幣政策調控方式的轉變，也是影響貨幣市場、進而影響到貨幣市場基金發展的重要因素。在一個轉軌的金融市場中，貨幣政策的決策和操作會受到多種不確定因素的影響，這在事實上也會成為貨幣市場基金經營管理和穩定發展的一個制約因素。其次，貨幣市場基金相關法規不明確，也會制約貨幣市場基金在未來的發展。

7．各種社會保障基金（特別是養老基金）發展迅速，它們對于金融市場可能給予的影響應作如何評價？對于中國社會保障基金的發展狀況，你了解多少？

答：（1）養老基金是一種用于支付退休收入的基金，是社會保障基金的一部分。養老基金通過發行基金股份或受益憑證，募集社會上的養老保險資金，委托專業基金管理機構用于產業投資、證券投資或其他項目的投資，以實現保值增值的目的。從當前發達國家的養老保險市場的經驗來看，養老基金不僅在安定社會經濟方面起到了決定性作用，而且還能刺激資本市場的發展，尤其是未成熟的金融市場的發展。

由于養老基金非常龐大，作為機構投資者，它對資本市場有著強烈的影響。為了遵循謹慎投資的原則，一方面，它有能力要求更好的信息披露，改善會計操作及增加市場透明度，從而實現更健康安全的收益，并提高市場效率。當然，它還會對市場施加影響，使資本市場的基礎設施現代化，如改善結算系統，提高及時調整更新的價格信息以及資源配置。另一方面，為分散系統風險，其多元化投資原則和中長期的投資標準還會創造出對新的金融工具和替代性的投資選擇的需求，特別是對中長期債券的需求。發展養老基金還有助于通過提供可替代銀行的長期性的融資來源，來分散銀行業的危機給經濟帶來的風險。在降低一國外債依存度方面，養老基金作為一項長期的國內融資來源也有著重要的作用，它能使國內市場避免過度的所有權國際化。當國內資本市場發展到一定的成熟程度，加上大量有實力的機構投資者的參與，國內融資的成本就會降低，這將吸引更多的籌資者在國內尋覓資金，加快國內儲蓄向投資的轉換。

同時，養老基金自身也具有不穩定性，主要表現在：第一，養老基金的增多，競爭日趨激烈，越來越多的養老基金開始將投資轉向高風險、高收益的業務，從而增加了經營風險；第二，養老基金容易受到一些消息的影響，做出相似或相同的舉動，這種基于不確定性而非風險的行為將導致金融市場的不穩定；第三，由于對養老基金的安全性要求較高，各國對養老基金的檢查和監督也特別嚴格，這迫使基金管理者經常采取行動以避免業績不好，從而對資本市場產生不良沖擊；最后，隨著基金的成熟，基金資產組合的最優結構也隨之變化，需要增加具有固定回報率的債券的比例，以降低到期不能支付的風險。這樣，債券的價格就會上升，增大了金融市場的不穩定性。

（2）中國社會保障基金的發展概況

全國社會保障基金（以下簡稱“社保基金”）是指全國社會保障基金理事會（以下簡稱“理事會”）負責管理的由國有股減持劃入資金及股權資產、中央財政撥入資金、經國務院批準以其他方式籌集的資金及其投資收益形成的由中央政府集中的社會保障基金。

按照財政部、勞動和社會保障部頒布的《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》，理事會負責管理社保基金，制定社保基金的投資經營策略并組織實施；選擇并委托社保基金投資管理人、托管人對社保基金資產進行投資運作和托管；對投資運作和托管情況進行檢查；負責社保基金的財務管理與會計核算，編制定期財務會計報表，起草財務會計報告。社保基金投資管理人則按照投資管理政策及社保基金委托資產管理合同，管理并運用社保基金資產進行投資，并編制社保基金委托資產財務會計報告，出具社保基金委托資產投資運作報告。社保基金托管人負責保管社保基金的托管資產，執行社保基金投資管理人的投資指令，并負責辦理社保基金名下的資金結算；監督社保基金投資管理人的投資運作；發現社保基金投資管理人的投資指令是否違法違規，并向理事會報告。

基于社保基金的特性要求，社保基金投資運作的基本原則是：在保證基金資產安全性、流動性的前提下，實現基金資產的增值。《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》規定，社保基金投資的范圍限于銀行存款、國債和其他具有良好流動性的金融工具，包括上市流通的證券投資基金、股票、信用等級在投資級以上的企業債、金融債等有價證券，并應符合下列規定：①銀行存款和國債投資的比例不得低于50%。其中，銀行存款的比例不得低于10%。在一家銀行的存款不得高于社保基金銀行存款總額的50%。②企業債、金融債投資的比例不得高于10%。③證券投資基金、股票投資的比例不得高于40%。按照該辦法的要求，理事會直接運作的社保基金的投資范圍限于銀行存款、一級市場上的國債，其他投資需委托社保基金投資管理人管理和運作并委托社保基金托管人托管。

目前，理事會經過兩次市場化選擇，共挑選了10家投資管理人，兩家托管人。截至2005年12月底，社保基金共累計1921億元人民幣資產，投資范圍較廣。其中，委托投資管理人進行股票投資的資產達205億元人民幣，約占全部對外投資的13%。

8．什么是風險投資，對于風險投資，你能歸納出幾個要點嗎？

答：風險投資是由專門的投資機構向具有發展潛力和高風險的中小科技企業或高成長企業提供權益資本，并輔之以管理，追求最大限度資本增值利得的投資行為。

（1）風險投資的特征

①風險投資具有高風險。這是風險投資的基本特征之一，表現為風險投資項目的高失敗率。由于風險投資承擔了高風險，也就要求有投資的高收益，這種高收益主要以資本利得的形式獲取。

②風險投資主要是指產業投資。風險投資并不泛指一切以高風險為特征的投資，而是主要指與一定的科技開發和技術創新相聯系的高風險的產業投資，而其他高風險的投資如證券、期貨、房地產開發等投資不在此列。

③投資對象是成長性較好的新建企業或中小型企業。風險資本選擇投資對象，首先要著眼于企業的發展潛力和良好的成長性，這一點區別于普通投資主要投資于技術和產品較為成熟、市場相對穩定的企業。

④風險投資的投資周期長。風險投資從投入到退出，其投資周期一般為3～7年甚至更長。由這一特性所決定，風險投資一般流動性較差。

⑤風險投資作為一種長期股權投資，風險投資家通常要參與被投資風險企業的經營管理。風險投資家在向風險企業注入資金后，還要直接參與風險企業的經營管理，因而可以說，伴隨著資金投入，風險投資還向被投資企業進行了人力資本投資。

（2）風險投資的功能

風險投資作為特殊的投資活動，除了具有普通投資的功能外，更為引人注意的是以下幾個方面的功能：

①科技事業發展的“推進器”。風險投資公司在選擇投資對象時，企業的科技水平是其考察的關鍵方面之一。在實際中，風險投資主要投資于高新技術行業、企業或項目。因此風險投資活動促進了科技成果轉化，支持了科技事業發展。

②未來經濟增長點的“培育器”。風險投資主要集中于極具發展潛力、前瞻性的高新技術行業，風險投資家們憑其過人的洞察力和預見性尋找未來的經濟熱點，并通過風險投資活動使這些行業中的一些新領域得以不斷進步和實現產業化，進而發展成為一國經濟新的增長點。可以說，在現代市場經濟中，風險投資活動對整個世界經濟未來增長點的發現和培育起到了很大的作用。

③政府資金投入的“放大器”。對某些具有特殊意義的領域，政府必要的資金投入具有很強的政策示范效應。政府利用風險投資機構向高新技術產業投入資金，經過風險投資家的有效運作，會吸引更多的非政府部門投資者提供資金，使實際投入的資金放大。

④投資風險的“調節器”。風險資本來源是多元化或分散化的，這使得風險投資的風險分散到了許多投資主體身上；風險資本以組合方式投資，能夠分散和降低風險投資公司的整體投資風險，進而有效降低各投資主體所承擔的風險；通過風險投資家的有效運作，還能夠降低風險投資經營管理的風險，并使承擔了高風險的投資主體獲得較高的回報。

⑤新企業的“孵化器”。企業初創階段，技術和產品往往僅初具雛形，甚至還僅是一個觀念上的產品，因此投資風險極高，很難從銀行及其他金融機構獲得資金支持。有了風險資本對新建企業的扶持，才使新企業得以“孵化”，踏上創業之路。而且，也正是因為有了風險投資家參與風險企業的經營管理，這些企業更有可能獲得成功。

（3）風險投資的意義

①風險投資為新興高科技產業提供融資服務。對于新興高科技企業而言，由于規模小，各方面不成熟，它們很難從銀行與信托等機構那里獲得融資。但是這些新興企業對經濟的發展又意義重大，是未來經濟的代表。風險投資可以為新興高科技企業解決融資問題。

②風險投資為高科技企業注入了管理內涵。企業管理是決定企業成敗的關鍵。高科技企業的創業者絕大多數都是技術天才，但不一定是管理天才，新興高科技企業在創業初期往往缺乏管理能力，風險投資家以其精通的金融知識和管理知識填補了高科技企業這方面的空缺。

③風險投資是知識經濟時代的一種金融服務形式。知識經濟是以無形的創造性知識為基礎，創造性知識向實際生產轉化的必不可少的條件是資本，而為知識經濟提供資本的就是風險投資。高科技企業在發展之初具有明顯的高風險性，只有風險投資才能夠適應知識經濟時代金融服務的要求。

（4）風險投資的投資過程

①交易發起，即風險資本家獲知潛在的投資機會。

②篩選投資機會，即風險資本家在眾多的潛在投資機會中初選出小部分做進一步分析。

③評價，即對選定項目的潛在風險與收益進行評估。

④交易設計。交易設計包括確定投資的數量、形式和價格等。一旦交易完成，風險資本家需要與企業家簽訂最后合同，并進入最后一步。

⑤投資后管理。這一步的內容包括設立控制機制以保護投資、為企業提供管理咨詢、募集追加資本、將企業帶入資本市場運作以順利實現必要的兼并收購和發行上市。

（5）風險投資的退出途徑

風險資本退出的途徑有多條，包括公司上市、兼并收購、公司股份回購、股份轉賣、虧損清償、注銷等。

9．結合全球創業板市場發展狀況，談談你對中國創業板市場的看法。

答：（1）創業板市場也稱“二板市場”或“第二交易系統”，是與現有證券市場即第一板或主板市場相對應的概念，主要是為了扶持中小企業、高新技術企業和成長型企業發展，提供融資服務，適應新經濟發展的需要而建立起來的。目前世界上許多國家和地區紛紛設立或準備設立創業板市場，以建立一種有利于高新技術產業化，有利于中小企業及其他企業融資的一種新的資本市場。

中國需要創業板市場，這是因為：

①創業板市場可以促進高新技術企業和高成長性企業的發展。

科學技術是第一生產力。但科技成果要轉化為現實生產力，需要資金支持。資金來源不可能單靠財政撥款，而銀行貸款不僅成本高，而且對許多正在成長的企業并不提供資金支持。創業板市場的建立為廣大投資者提供新的投資渠道，使他們能夠分享高新技術發展的成果。從國外資料看，創業板市場的回報率，大大高于主板市場回報率，更高于儲蓄存款回報率。

②創業板市場的建立是資本市場國際競爭的需要。

目前，除美國等發達國家之外，亞洲許多發展中國家和地區，也紛紛發展創業板市場，這符合資本市場國際競爭的需要。

③創業板市場的建立有助于主板市場的改革和完善。

建立創業板市場，有助于推動中國主板市場的改革和完善。中國主板市場由于缺乏經驗，存在不少不規范、不合理的東西，正需要逐步完善。

（2）中國創業板市場的發展過程：

2000年4月下旬，中國證監會向國務院報送了《關于支持高新技術企業發展設立二板市場有關問題的請示》，就二板市場的設立方案、發行上市條件、上市對象、股票流通以及風險控制措施等問題提出了意見。2000年5月16日，國務院討論中國證監會關于設立二板的請示，原則同意中國證監會意見，將二板市場定名為創業板市場。2000年9月18日，深圳證券交易所設立創業板市場發展戰略委員會、國際專家委員會兩個專門委員會和發行上市部等八個職能部門，標志著創業板市場的組織體系基本建立。2004年2月1日，《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》頒布，《意見》提出，分步推進創業板市場建設，完善風險投資機制，拓展中小企業融資渠道。2004年5月17日，中國證監會同意深交所設立中小企業板塊。經過多年實踐，2009年10月，中國的創業板市場在深圳正式啟動，首批28家企業掛牌上市。截至2010年8月6日，上市公司達100家，市值4150億元。

（3）雖然建立創業板市場一直是熱門話題，但在我國一直舉步維艱，這是因為：

①創業板市場的監管過于嚴格，上市條件太高。

②缺乏足夠的成長型公司，以至于創業板市場沒有足夠的上市資源。

③文化原因作祟，中國人不愛冒險，追求新奇事物的勁頭沒有西方人那么大，自然對創業板的興趣欠缺。

④創業板市場缺乏競爭。美國納斯達克市場迅速成長的部分原因是由于它有自己獨立的管理體系，并且與紐約證券交易所進行激烈的競爭。

⑤法律及其他障礙使得大的機構投資者難以對小公司的股票進行投資，結果使創業板市場成了以個人投資者為主的市場。

10．金融市場的國際化會對一國國內金融市場產生什么樣的影響？

答：金融市場的國際化對一國國內金融市場既有積極影響，也有消極影響。

（1）提高金融資源配置效率

金融市場的國際化為各國的企業和金融機構融通資金、經營資產、規避風險提供了多樣化的手段，同時還擴大了信息傳播的范圍、促進了資本的流動，從而提高了在全球范圍內配置金融資源的效率，有利于各國經濟的發展。

（2）促進國際合作和協調

加強國際合作和協調是防范和處理國際金融危機的重要機制。由于金融危機通常具有較強的國際擴散效應，僅僅依靠單個國家的努力難以奏效，隨著各國金融市場相互依存關系的提高，需要國際金融合作和協調來防范和控制金融風險。

（3）削弱國家貨幣政策的獨立性

金融市場的國際化加強了各國金融市場之間的聯系，使一國的貨幣政策受到溢出或溢入效應的影響，即本國的貨幣政策未能或僅能對部分國內經濟變量發生作用而使貨幣政策不能實現最終目標，或是外國的貨幣政策干擾國內貨幣政策的實施，使一國或地區的貨幣政策失效或偏離預期的政策目標。

（4）增加了金融風險的傳播

金融市場的國際化增加了國際資本的流動性，加強了各國金融市場之間的競爭。資本的流動容易加劇金融資產的價格波動，而金融資產價格的過度波動有可能引發金融風險；激烈的競爭會迫使金融機構追逐利潤最大化，經營高收益、高風險的業務，一旦經營不善也可能引發金融風險。金融市場的國際化擴大了信息的傳播，使各國金融市場相關度提高，也使金融風險傳播的范圍擴大、速度加快。一國的金融風險可能影響國際金融市場的正常運行，甚至一個金融機構的操作失誤會影響同際金融市場的正常走勢，而短期國際資本的流動可能直接引起一國、甚至多國發生金融危機。

11．中國改革開放的不斷深入，無疑會加快金融市場國際化的步伐。你認為哪些因素會對我國金融市場國際化的進程產生實質性影響？宏觀管理當局應當對哪些問題給予特別的關注？

答：（1）在席卷全球的金融市場一體化潮流中，我國金融市場對外開放程度不斷擴大，國際化進程加速。下列因素會對我國金融市場國際化進程產生實質性影響：

①利率是否市場化

盡管我國的利率體制向市場化邁出了可喜的一步，但利率市場化水平無疑是處于較低層次。具體表現在：占社會融資絕大比例的存貸款利率決定權仍然在國務院，這使貨幣政策的時滯延長，利率水平對市場的反映遲鈍滯后；嚴格的利率計劃控制，與經濟體制的市場化進程不相適應；利率變動基本反映了國內貨幣市場和商品市場的均衡狀態，但與國際收支狀況基本割裂。金融市場國際化要求利率市場化與國際接軌，因此，利率市場化與否直接影響我國的金融市場國際化程度。

②人民幣是否完全可兌換

我國目前實現了經常項目的完全可兌換，但尚未實現資本項目的完全可兌換，而資本項目的管制直接影響國際資金的流動。

③金融調控方式

目前，我國的金融調控方式與國際慣例不符。在金融市場調節上，以行政命令為主，而市場化的經濟調節手段十分有限。而金融市場的國家化，要求金融調控方式間接化、市場化、法律化。

④宏觀政策與綜合環境

政策和環境是金融市場國際化的兩大基石。目前，我國的對外金融政策總體上是有所松動，但離國際化的標準還有一段距離。對國際化金融機構、工具和人才的交流，項目的單獨與合作開發等均約束重重。同時，經濟、文化、地理位置、交通條件、基礎設施等綜合環境因素也嚴重影響我國金融市場國際化的發展。面對現代世界信息網的形成和飛速發展，我國金融業在辦公自動化、計算機化、國際金融信息的獲得方面與國外差距較大。

⑤人才問題

人才問題是業務發展的主要制約因素，其表現在數量不足和質量不高，真正懂得國際金融和現代投資的人不多。同時在人才使用方面，缺乏一套合理有效的人才競爭機制。

我國要實現金融市場國際化，必須解決上述問題。

（2）宏觀管理當局應特別注意以下問題：

①推進利率市場化

根據我國國情，穩步推進利率市場化，完善利率體系，形成市場化的利率決定機制、靈活的利率聯動機制、適當的利率水平和合理的利率結構。

②實現人民幣自由兌換

適當放松對資本流動的出入境的管制，逐步實現資本項目的可自由兌換。加強對資本流動的監督，使國內金融市場資金與國際金融市場資金可以自由流動。

③完善金融宏觀調控機制

理順金融宏觀調控的市場機制，豐富調控手段，減少行政手段的使用。通過利益引導、法律規范來實現金融監管的間接化和法制化，增進與國際金融監管機構的溝通與合作，完善金融監管。