拍賣和贏者的詛咒

老張念研究生的時候曾經(jīng)參加過一次有意思的拍賣：一堂經(jīng)濟(jì)學(xué)課上，教授拿了一個裝滿硬幣的玻璃罐，告訴在座的學(xué)生，接下來將會進(jìn)行一場拍賣。大家可以對瓶子中硬幣的價值進(jìn)行評估，然后各自報出一個價格，出價最高的人將贏得這罐硬幣。

老張聽教授這么說就認(rèn)真地看了看那罐硬幣，發(fā)現(xiàn)里面至少有7枚1元硬幣和6枚5角硬幣，因此他覺得這罐硬幣加起來最少有10塊錢。可是，正式開始報價后同學(xué)們的報價卻很快就超過了10塊錢，老張就想難道是自己算錯了？于是，老張就開始往上加價，最終老張以15.5元的出價贏得了這罐硬幣。可是，當(dāng)他拿到那罐硬幣后教授卻告訴他，其實玻璃罐里的硬幣加起來只有8塊錢，老張多付出了7塊5毛錢，因此老張的這次競拍其實是失敗的。

【每天學(xué)點經(jīng)濟(jì)常識：贏者的詛咒】

老張的出價遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于競拍品——一罐硬幣的真實價值。因此，老張的這次競拍是得不償失的，這種現(xiàn)象在經(jīng)濟(jì)學(xué)上被稱為“贏者的詛咒”。它是對經(jīng)濟(jì)學(xué)上一種特殊現(xiàn)象的稱呼，通常指在任何形式的拍賣中，由于拍賣品的價值是不確定的，贏得拍賣品的中標(biāo)者的出價高于其他投標(biāo)者，但是他很可能因為對拍賣品估價過高，支付了超過其實際價值的價錢，從而導(dǎo)致所贏得的拍賣品的收益低于正常收益，甚至收益為負(fù)。比如，老張所拍到的玻璃罐里的硬幣實際價值只有8塊錢，但是他卻出了15.5元，這時他所得到的收益就是一個負(fù)數(shù)。

贏者的詛咒最早被發(fā)現(xiàn)廣泛存在于石油天然氣鉆探權(quán)的拍賣市場中。1971年，卡彭、克拉普和坎貝爾三位工程師在《石油技術(shù)雜志》上第一次正式討論了“贏者的詛咒”這一新的概念。他們發(fā)現(xiàn)：在墨西哥灣的油田拍賣之后，贏得拍賣的人最終在財務(wù)上出現(xiàn)虧損或是實際的收益要嚴(yán)重低于預(yù)期的收益，而且這種情況還是在石油的名義價格從3美元漲到35美元的背景下發(fā)生的。

從他們和后來其他學(xué)者的研究中發(fā)現(xiàn)，這種拍賣的競標(biāo)價分布的區(qū)間非常廣，最高出價往往超出最低出價好幾倍，甚至是次高價的數(shù)倍。為什么會出現(xiàn)這樣的情況呢？因為在很多石油公司對特定的某塊土地非常感興趣，想要獲得其開采權(quán)時，對所有出價者來說，開采權(quán)的價值都是相同的。而且，每一個參與競標(biāo)的公司都會從專家那里得到關(guān)于開采權(quán)價值的估價。

由于這塊特定油田的石油產(chǎn)量實際上是很難估計的，相關(guān)專家所作出的估價也會有很大的不同，有的估價比較高，有的估價比較低。即使是競標(biāo)公司的實際出價要比專家們的估價低一些，可估價較高的公司也肯定比估價較低的公司的出價高很多。因此，贏得拍賣的公司很有可能就是專家估價最高的公司。

這樣一來，競拍的贏者就很有可能會因為其出價遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出了油田的實際價值而造成虧損，這個時候該公司當(dāng)然會失望。此外，如果競拍的贏者通過這塊油田實現(xiàn)了盈利，但是其盈利卻遠(yuǎn)低于預(yù)期的收益，那贏得競拍的公司也會感到失望。所以，贏得競拍的公司不滿意的概率會很大，這就是對贏者的詛咒。而之所以會出現(xiàn)贏者的詛咒，其根本原因是大家所掌握的信息不對稱。

從理論上講，如果所有的競標(biāo)者都是足夠理性和冷靜的，那么贏者的詛咒就不會發(fā)生，但是在拍賣中要想做到理性出價是非常困難的。在拍賣中，由于受到拍賣現(xiàn)場氣氛的感染，競拍人會不理智地抬高價格，導(dǎo)致贏者的詛咒現(xiàn)象的發(fā)生，其結(jié)果就是競買人不再相信競買制度，最終會導(dǎo)致市場的失效。

“贏者的詛咒”現(xiàn)象在很多方面都有體現(xiàn)，比如股市。新股的市場價值具有很大的不確定性，發(fā)行股票的公司需要設(shè)定一個發(fā)行價格并按照發(fā)行價去銷售新股，投資者也需要以發(fā)行價來認(rèn)購股票。由于潛在的投資者之間存在著信息的不對稱，有信息的投資者掌握了新股充分的信息，他們很清楚哪些新股的預(yù)期市場價值會高于發(fā)行價，于是，他們就會放心大膽地購買這樣的股票，而且他們也很容易實現(xiàn)盈利。

但是，沒有相關(guān)信息的投資者如果購買了預(yù)期價值低于發(fā)行價的新股，那就很容易會因為“贏者的詛咒”而遭遇沉重的損失。因此，沒有信息的投資者認(rèn)識到這種可能的風(fēng)險之后，就會只認(rèn)購那些定價相對比較低的新股，而且大家的積極性也不是很高，因為他們擔(dān)心受到損失。在這樣的情況下，如果發(fā)行公司不降低新股的發(fā)行價格，那么信息較少的投資者就不會認(rèn)購新股，新股的發(fā)行就會遭遇滑鐵盧。

此外，企業(yè)并購也常常會遭遇“贏者的詛咒”。美國《商業(yè)周刊》的研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，高達(dá)75%的企業(yè)并購是完全失敗的。麥肯錫咨詢公司也曾對《財富》500強企業(yè)和《金融時報》250強企業(yè)進(jìn)行的116項并購做過統(tǒng)計，他們發(fā)現(xiàn)其中61%的企業(yè)失敗了，23%的企業(yè)通過并購獲得了收益，還有16%的企業(yè)屬于成敗未定。他們還發(fā)現(xiàn)：企業(yè)并購的規(guī)模越大，經(jīng)營面擴(kuò)大得越廣，其成功的可能性就越小。

過去幾十年間英美企業(yè)并購案例的研究表明，并購的交易價格平均為被收購公司市場價格的150%。過高的支付成本是企業(yè)并購“贏者的詛咒”的典型表現(xiàn)，對此，管理學(xué)界戲稱為：“花的是天鵝價，買的是癩蛤蟆。”

出現(xiàn)這種情況的原因是什么呢？大部分并購企業(yè)都覺得某項并購對企業(yè)有著重要的戰(zhàn)略意義，會產(chǎn)生足夠的協(xié)同效應(yīng)，并購之后共同創(chuàng)造的價值將會遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于在并購中所付出的代價。可是，通常情況下這種協(xié)同效應(yīng)是看不見摸不著的，收購方經(jīng)常會發(fā)現(xiàn)：并購后的整合難度往往比最初的預(yù)期要高很多，而且并購后常常會增加大量的整合成本、管理成本等，進(jìn)而影響到企業(yè)的日常經(jīng)營，于是想象中的“餡餅”最終可能會變成企業(yè)的“陷阱”。

此外，并購的成敗還與實施并購戰(zhàn)略的決策者的心理和偏好有關(guān)。過度自信和過度樂觀的決策者對公司并購成功抱有過高的期望，他們會過于重視自己的主觀判斷而輕視已經(jīng)披露的信息所揭示的客觀情況，高估自己的能力，對并購活動所獲得的投資收益持過分樂觀的態(tài)度，低估并購活動中所存在的各種風(fēng)險。這樣一來，他們就很有可能會失敗。

在我國，最明顯的贏者的詛咒現(xiàn)象體現(xiàn)在最熱門的行業(yè)——房地產(chǎn)上，可以說“贏者的詛咒”同樣困擾著房地產(chǎn)商。1999年大龍地產(chǎn)以50.5億元的總價競得北京市順義區(qū)后沙峪鎮(zhèn)天竺開發(fā)區(qū)22號住宅用地的土地使用權(quán)，創(chuàng)下了當(dāng)時北京總價和單價“雙料”地王的紀(jì)錄。不過，大龍地產(chǎn)坐上地王寶座后沒多久，就因為無法按時繳納土地預(yù)付款而被北京市國土局收回土地，同時高達(dá)2億元的保證金也被罰沒。

再比如北京雅居樂地產(chǎn)公司在2009年12月30日經(jīng)過26輪的競價，以7.1億元競得北京市朝陽區(qū)百子灣路14號住宅混合公建用地的土地使用權(quán)。而高達(dá)325.2%的溢價率，也讓該地塊晉升為當(dāng)年的最高溢價地王。

可是，拍得該地塊的北京雅居樂地產(chǎn)公司卻沒有因此獲得收益，反而因為種種原因在2012年5月2日被北京市國土資源局收回了該地塊的土地使用權(quán)。這讓該公司遭受了巨大的損失，這就是地王所遭遇的“贏者的詛咒”。