前言

金融系統(tǒng)為技術(shù)創(chuàng)新配置金融資源，使得家庭儲蓄流向企業(yè)部門，并在不同企業(yè)之間配置投資資金。20世紀(jì)90年代以來，隨著“新經(jīng)濟(jì)”在美國的成功以及金融危機(jī)在亞洲各國相繼爆發(fā)，在金融界展開了一場關(guān)于市場主導(dǎo)型金融系統(tǒng)和銀行主導(dǎo)型金融系統(tǒng)孰優(yōu)孰劣的熱烈討論。當(dāng)時(shí)，主流的觀點(diǎn)認(rèn)為：“新經(jīng)濟(jì)”代表了世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新方向，而這種發(fā)展又是在“好的”金融系統(tǒng)的有力支持下展開的，“好的”金融系統(tǒng)應(yīng)具備有效的法律體系、良好的會計(jì)標(biāo)準(zhǔn)、透明的金融制度、有效的資本市場和規(guī)范的公司治理，這些都是市場主導(dǎo)型金融系統(tǒng)所具備的特征。這種觀點(diǎn)，在同期發(fā)生的亞洲金融危機(jī)中從反面得到了印證。正是基于這種認(rèn)識，危機(jī)發(fā)生后，以國際貨幣基金組織為首的國際社會在救助這些國家（地區(qū)）的過程中，也將發(fā)展資本市場、改革銀行居于主導(dǎo)地位的金融系統(tǒng)作為治理危機(jī)的主要良方。

但是，在金融發(fā)展的歷史上，金融中介和金融市場始終是共生的。并且，金融中介和金融市場究竟何者更為重要、更有效率，究竟何者居于主導(dǎo)地位，目前無論是在理論上還是實(shí)踐上都還沒有一個(gè)統(tǒng)一的答案。事實(shí)上，就其在整個(gè)金融系統(tǒng)中發(fā)揮的作用而言，金融中介和金融市場是在交替發(fā)揮主導(dǎo)性作用。人類社會的發(fā)展是以一系列技術(shù)創(chuàng)新為基礎(chǔ)的，而技術(shù)創(chuàng)新、特別是類似歷史上的蒸汽機(jī)和電力的發(fā)明以及IT那樣的革命性的技術(shù)創(chuàng)新，則會通過技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化引致經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)劇烈調(diào)整，這必然會對金融業(yè)提出其特定的要求。眾所周知，金融系統(tǒng)能實(shí)現(xiàn)從儲蓄到投資的轉(zhuǎn)化，但在這一過程中，存在著諸如信息搜集和處理成本、甄別成本、協(xié)商和再協(xié)商成本、監(jiān)督成本、證實(shí)成本等被統(tǒng)稱為交易成本的多種成本。金融系統(tǒng)的基本功能就是降低這種交易成本，而交易成本的性質(zhì)以及在降低交易成本的過程中的效率差別，則是金融系統(tǒng)比較的一個(gè)基本思路。

本書探討的是金融系統(tǒng)與技術(shù)創(chuàng)新融資之間的關(guān)系，并在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步從促進(jìn)我國技術(shù)創(chuàng)新的角度，討論了我國金融系統(tǒng)的改革問題。首先對技術(shù)創(chuàng)新在新技術(shù)開發(fā)階段、技術(shù)傳播階段以及技術(shù)改進(jìn)階段所面臨的主要融資環(huán)境的不同進(jìn)行了考察。在新技術(shù)開發(fā)階段，由于新技術(shù)并不為人所熟知，投資者對該技術(shù)存在不同的先驗(yàn)信念，導(dǎo)致投資者之間的意見分歧，這成為新技術(shù)開發(fā)融資順利進(jìn)行的主要障礙。當(dāng)進(jìn)入到技術(shù)傳播階段，技術(shù)已經(jīng)廣為人知，投資者之間不再有先驗(yàn)概率的差異。此時(shí)，是否投資于某項(xiàng)技術(shù)就取決于人們手中掌握的信息，特別是交易對手的信息。但是，不同的當(dāng)事人掌握著不同的信息，即存在著信息不對稱。因此，不對稱信息所導(dǎo)致的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)將成為阻礙技術(shù)在經(jīng)濟(jì)體中傳播的主要因素。為人熟知的技術(shù)還有進(jìn)一步改進(jìn)的必要，因此技術(shù)創(chuàng)新進(jìn)入到技術(shù)改進(jìn)階段。但改進(jìn)技術(shù)也存在著不確定性，而這種不確定性又將導(dǎo)致事前投資者和融資者無法就技術(shù)項(xiàng)目投資簽訂完備契約，即技術(shù)改進(jìn)融資面臨著不完備契約的挑戰(zhàn)。此時(shí)，對某些失敗項(xiàng)目進(jìn)行再融資或許可以使其重新獲得生機(jī)。因此，再融資能否得以順利進(jìn)行往往成為技術(shù)改進(jìn)成敗的關(guān)鍵。

本書比較了在技術(shù)創(chuàng)新融資中金融中介和金融市場的不同表現(xiàn)，認(rèn)為市場主導(dǎo)型金融系統(tǒng)和銀行主導(dǎo)型金融系統(tǒng)交替發(fā)揮主導(dǎo)作用的原因在于：在新技術(shù)由不為人知到逐漸成熟的發(fā)展階段上，市場主導(dǎo)型金融系統(tǒng)因其容易采納對高風(fēng)險(xiǎn)的新技術(shù)的投資而表現(xiàn)出比較優(yōu)勢；而在技術(shù)業(yè)已成熟并大規(guī)模傳播的過程中，銀行主導(dǎo)型金融系統(tǒng)因其能夠發(fā)揮規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)和外部性效應(yīng)而表現(xiàn)出比較優(yōu)勢。既然技術(shù)存在著由不成熟到成熟的自然演進(jìn)過程，現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中還存在著紛繁復(fù)雜的各種技術(shù)，那么，理想的金融系統(tǒng)應(yīng)該是能夠適應(yīng)其對金融服務(wù)的需要，即理想的金融系統(tǒng)首先應(yīng)該功能齊全。同時(shí)，理想的金融系統(tǒng)還應(yīng)該能夠根據(jù)技術(shù)的演進(jìn)和不同技術(shù)對金融功能的需要，適時(shí)安排恰當(dāng)?shù)娜谫Y方式，即應(yīng)該富有彈性。

從20世紀(jì)90年代開始，各主要發(fā)達(dá)國家的金融系統(tǒng)事實(shí)上都在朝著功能齊全和富有彈性的方向發(fā)展。在規(guī)劃我國金融系統(tǒng)發(fā)展的過程中，也應(yīng)當(dāng)持這種全面的觀點(diǎn)。中國金融改革是我國經(jīng)濟(jì)體制改革中的一個(gè)重要內(nèi)容，目前正處在一個(gè)關(guān)鍵時(shí)期。根據(jù)前面的分析，在這個(gè)階段，大力發(fā)展各種市場特別是多層次資本市場、發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者、實(shí)行金融混業(yè)經(jīng)營、推行信貸資產(chǎn)證券化，顯然成為我們的主要任務(wù)。

由于筆者能力和認(rèn)識視角有限，還有一些與本書研究主題有關(guān)的問題未作探討。如本書研究了技術(shù)創(chuàng)新融資，而融資至少要涉及借款者和貸款者雙方當(dāng)事人，但本書卻完全沒有從借款人的角度來進(jìn)行分析，沒有討論借款人的自身?xiàng)l件、偏好等。另外，在比較不同金融系統(tǒng)在技術(shù)創(chuàng)新不同階段的融資中所表現(xiàn)出來的相對優(yōu)勢時(shí)，沒有通過自己的實(shí)證分析來加以論證。

肖華東

2012年4月